中国海油(600938) 事件：中国海油发布公司2023年年度报告，2023年实现营业收入4160.09亿元，同比去年下降1.33%；实现归属于上市公司股东的净利润为1238.43亿元，同比下降12.60%。 2023年国际油价有所下滑，桶油成本管控能力依然亮眼，业绩降幅仍低于同期油价跌幅，业绩符合预期。2023年Brent原油均价为82.56美元/桶，同比下降18.23%；2023年公司的平均实现油价为77.96美元/桶，同比下降19.29%。2023年公司坚持提质降本增效，桶油成本得到良好的控制，桶油主要成本为28.83美元，相较于2022年下降了1.56美元，降幅为5.13%，成本优势显著。2023年公司实现归母净利润为1238.43亿元，比去年同期下降12.60%，降幅低于同期国际油价，2023年实现营业收入4160.09亿元，同比去年下降1.33%，业绩符合预期，公司业绩韧性凸显，盈利能力强。 油气产量创5年历史新高，公司未来业绩确定性强。2023年，公司油气产量创5年历史新高，实现油气净产量约678.0百万桶当量，超额完成年初设定的650-660百万桶当量的产量目标，同比增长8.65%。据公司规划，2024-2026年公司油气净产量目标将进一步达700-720、780-800、810-830百万桶油当量，按中枢计算同比增速分别为4.72%、11.27%、3.80%，未来产量稳中有升，公司业绩有所保障。 新项目有序推进，资本支出上调助推增储上产再上新台阶，公司高成长性值得期待。2023年，公司共获9个新发现，并成功评价22个含油气构造，储量替代率达180%，较前3季度增加1个新发现，并成功评价1个含油气构造，储量寿命连续七年保持在10年以上，增储步伐稳步前行。公司加快产能建设，2023年公司实际发生的资本支出1279.13亿元，同比上涨27.46%。展望2024年，全球经济有望保持弱增长，中国经济长期向好的基本趋势不变，公司将坚持油气增储上产，预计资本支出1250至1350亿元，助推增储上产再上新台阶。2024年，公司有多个新项目顺利投产，主要包括中国的渤中19-2油田开发项目、深海一号二期项目、惠州26-6油田开发项目以及海外的巴西Mero3项目等，高成长性值得期待。 公司持续维持高股息，股东投资回报率高。2023年，公司现金分红总额为539.34亿元（以1港元兑0.9071人民币计算），公司股利支付率为44%。以公司2023年12月29日收盘价计算，公司A股股息率为5.44%，H股股息率为9.62%。公司自2022年4月21日上市以来，已现金分红3次，累计现金分红数额达807.45亿元，分红率达32.78%，累计分红占比（含回购股份）达到80.44%。 公司盈利预测及投资评级：我们看好油价中枢稳健下的未来公司储产空间高，成本管控能力强，具有业绩稳定性，持续维持我们预测，公司2024-2026年营业收入为4349.88/4612.20/4876.00亿元，归母净利润为1312.10/1478.85/1554.54亿元，对应EPS分别为2.76/3.11/3.27元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为10.85/9.62/9.16倍。上调至“强烈推荐”评级。 风险提示：（1）国际政治经济因素变动风险；（2）原油及天然气价格波动产生的风险；（3）汇率波动及外汇管制的风险；（4）油气价格前瞻性判断与实际出现偏离的风险。

     中国海油(600938) 事项： 中国海油近期发现多个海上油气资源。2024年2月25日，中国海油渤海深层油气田——渤中26-6油田新增油气探明地质储量超4000万立方米，累计探明地质储量超2亿立方米；2024年3月8日，中国海油在南海发现开平南亿吨级油田，是截至目前我国在深水领域自主发现的最大油田；2024年3月18日，中国海油在渤海获得秦皇岛27-3亿吨级油田发现，这是中国渤海中北部海域时隔10年后又一个亿吨级油田；2024年3月25日，中国海油在渤海超5000米的地层钻探发现一口高产油气井，测试日产油气当量近1400立方米，创造我国海上深层油气探井日产纪录。 国信化工观点： 1）海洋油气尤其是深海油气探明率低，具有非常大的发掘潜力：目前陆地油气勘探技术成熟，油气探明程度较高，新发现油气规模逐步变小，而海洋油气资源探明率较低，勘探潜力较大。截至2017年，陆地油、气储量探明率分别为36.72%、47.01%，而海洋油、气储量探明率仅为23.70%及30.55%。由于海洋油气勘探处于早期阶段，海洋油气成为最现实的油气开发新领域。 2）海洋油气开发装置与技术的不断发展，带动成本不断下降，推动油气开采从浅水走向深水，海洋油气勘探支出持续快速增加，将带动海洋油气储量及产量快速上升：2010年以来为超深水发展阶段，深吃水立柱生产平台、第五代半潜式钻井平台、远洋钻井船、智能深水钻井平台等装备的发展，使超深水领域的发展得到极大推动。油气勘探支出方面，2022年海上油气绿地项目投资额突破1000亿美元，未来有望继续维持在1000亿美元以上。海洋油气储量发现方面，2011年到2023年，年均油气发现180亿桶油当量，深水发现占比达到51%。根据IEA数据，深水原油产量有望由2015年的6百万桶/天增加至2040年的10百万桶/天，深水天然气年产量则有望从2015年的830亿立方米，快速增加至2040年的4610亿立方米。 3）海洋油气是增储上产重点方向，公司是国内油气增储上产主力军。中国的海洋油气资源占国内总资源量的约1/3，2023年中国海洋原油产量6220万吨，新增产量约360万吨，占全国原油产量增量的60%以上目前中浅层海洋油气勘探开发日趋成熟，近海的深层油气资源、深水海域的油气资源及已开发的海上稠油和低渗透油气资源仍是我国油气资源增储上产重点方向。国内公司在渤海、南海西部、南海东部、东海和陆上进行油气勘探和开发，深水、超深水油气资源前景广阔。 4）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1468/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.09/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.7/9.1/8.7倍，对应H股PE分别为5.7/5.4/5.2倍，维持“买入”评级。

     中国海油(600938) 事件: 2024年3月22日，中国海油发布2023年年度报告：2023年实现营业收入4166.09亿元，同比降低1.3%；实现归母净利润1238.43亿元，同比降低12.6%；实现扣非归母净利润1251.88亿元，同比降低10.7%；销售毛利率49.9%，同比降低3.2个pct，销售净利率29.8%，同比降低3.8个pct；经营活动现金流净额为2097.43亿元。 2023Q4单季度，公司实现营业收入1097.92亿元，同比-1.2%，环比-4.3%；实现归母净利润为262亿元，同比-20.4%，环比-22.7%；扣非后归母净利润294.8亿元；经营活动现金流净额为507亿元。销售毛利率为50.7%，同比+1.6pct，环比+3.9pct；销售净利率为24.1%，同比降低5.6pct，环比降低2.5pct。 投资要点: 克服油价震荡业绩维持稳健，桶油主要成本同比下降5.1% 2023年在全球经济下行压力加大，国际原油均价显著回落情况下，公司扎实推进高质量发展，储量产量再创历史新高，盈利水平保持高位。2023年实现营业收入4166.09亿元，同比降低1.3%；实现归母净利润1238.43亿元，同比降低12.6%，在油价下跌背景下保持了强劲的盈利能力。分板块来看，2023年，油气销售/贸易板块分别实现营业收入3279/793亿元，同比分别变动-7%/+31%；实现毛利润分别为2021/54亿元，同比分别为变动-9%/+76%；毛利率分别为61.6%/6.76%，同比分别变动-1.0个pct/+1.7个pct。2023年，全球原油价格震荡，国际油价上半年震荡下行、下半年先涨后跌，布伦特原油年度均价为82.2美元／桶，同比下降17.0%。2023年，公司折旧、折耗和摊销总额689.47亿元，同比+9.7%，主要系产量上升带来折旧、折耗和摊销总额上升；公司资产减值及跌价准备为35.23亿元，较2022年的6.77亿元增长了28.46亿元，主要系北美地区油气资产计提减值准备的影响。2023年，公司经营活动产生的净现金流量为2097.43亿元，同比+2.0%。 桶油作业成本方面，2023年公司桶油主要成本为28.83美元/桶油当量，同比-5.1%，其中作业费用同比下降2.6%，主要是汇率变动和产量增长的综合影响，折旧、折耗和摊销同比下降4.1%，主要是产量结构变化及汇率变动的综合影响；除所得税以外的其他税项同比下降10.7%，主要是油价下降的影响。公司坚持实施提质降本增效，桶油作业费用处于国际同业前列，进一步夯实成本竞争优势。 持续夯实增储上产，油气净产量连续五年创历史新高 2023年，公司全年实现油气净产量678百万桶油当量，连续5年创历史新高，渤海油田保持中国第一大原油生产基地地位。公司天然气连续七年增产超百亿立方米，为社会经济发展提供了坚实支撑。2023年，公司持续推动工程标准化，加快产能建设、加速项目审批，资本支出达人民币1279亿元，同比+27%。据公司二零二四年经营策略公告，2024/2025/2026年公司净产量目标为700-720/780-800/810-830百万桶油当量。 2024年，预计公司将有多个重要新项目投产，包括中国的绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目、深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目和神府深层煤层气勘探开发示范项目以及海外的巴西Mero3项目。公司资本支出预算保持稳定，据公司宣布，2024年公司资本支出为1250-1350亿元。 高盈利+高分红价值凸显，所属集团央企经营考核位居第一 2023年7月15日，国务院国资委公布了2022年度中央企业负责人经营业绩考核A级企业名单（49家），中国海洋石油集团位列第一。至此，中国海洋石油集团已连续第19次在国务院国资委年度考核中获评A级。 公司作为中国海洋石油集团在中国境内外从事油气勘探、开发、生产和销售业务的唯一机构，专注于上游油气开发业务，公司盈利水平保持高位，同时持续与股东共享发展成果。据公司公告，2022年至2024年，公司全年股息支付率预计将不低于40%；无论公司的经营表现如何。2022年至2024年，全年股息绝对值预计不低于0.70港元/股(含税)。据公司2023年年报，公司向全体股东派发2023年末期股息每股0.66港元（含税），连同已派发的中期股息每股0.59港元（含税），2023年度末期股息及中期股息合计每股1.25港元（含税）。2023年，公司末期股息与中期股息共派发现金542亿元，分红比率达43.8%。 培育负碳产业，加强用能替代 公司加快油田的绿色低碳转型步伐，立足自身优势，稳妥推进CCS/CCUS，通过科技攻关和项目示范，探索负碳技术，培育负碳产业。据公司ESG报告，2023年1月，公司与相关合作方共同签署《在中国大亚湾地区开发和运营碳捕集、利用与封存（简称CCS/CCUS）项目联合研究协议》，启动联合研究工作。公司已建立中国海油CCUS源汇匹配分析系统，制定了海上二氧化碳封存场地选址评价标准及风险评价流程，并开展封存场地优选和方案设计工作，完成大亚湾石化园区碳源梳理分析。 此外，公司加快油气勘探开发与新能源融合发展。2023年7月，公司编制《中国海油加快油气勘探开发与新能源融合发展实施方案》，加快绿色电力供应设施建设，进一步提高海上平台岸电使用比例，推进外购电力清洁化，聚焦“两湾一区”重点油气区域，确立渤海油田绿电替代、北部湾综合能源系统建设等多项重点任务。 盈利预测和投资评级综合考虑原油供需及价格情况，我们对公司业绩预测进行适当上调，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1422.28、1502.18、1616.22亿元，对应PE分别9.4、8.9、8.3倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、丙烷价格大幅震荡。

     中国海油(600938) 事件： 公司发布2023年年报，全年实现营业收入4166亿元（同比-1%），归母净利润1238亿元（同比-13%）。其中2023Q4单季实现营业收入1098亿元（同比-1%，环比-4%），归母净利润262亿元（同比-20%，环比-23%）。 油气净产量及净证实储量连续6年稳步提升 公司2023年油气净产量完成678百万桶油当量（同比+8.7%），超额完成年初制定的产量目标。净证实储量达6784百万桶油当量（同比+8.7%），储量替代率达180%，2017-2023年公司油气产储量连续6年创新高，储量寿命连续7年稳定在10年以上。2024-2026公司三年滚动产量目标分别为700-720/780-800/810-830百万桶油当量，2024年目标储量替代率不低于130%，产量储量有望再创新高。 技术助力降本增效，成本管控优势显著 公司提升钻完井核心技术能力，强化钻完井精益化管理，中国海上在产油气田采收率显著提高1.2%，自然递减率有效控制在10%以下。平均钻井日效率较2019年+19%，实现连续4年上升；钻井周期较2019年-18%，实现连续4年下降。2023年实现桶油主要成本28.83美元/桶油当量（同比-5.1%），处于国际同业前列。 资本开支适配产量增长，新增项目稳步推进 公司2023年资本支出完成1296亿元（同比+26.4%），其中勘探和开发占比分别是15%和64%；2024年资本支出有望达1250-1350亿元，其中勘探和开发占比分别是16%和63%，资本支出结构基本保持稳定。公司2024年新项目稳步推进，2024年初巴西Mero2项目投产，基本完成2023年新增项目目标。其余重大新增项目包括绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目，深海一号二期天然气开发项目以及巴西Mero3项目预计在2024投产。 盈利预测、估值与评级 考虑到国际油价中枢有望维持在中高位，公司增储上产稳步推进，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4375.41/4580.54/4658.63亿元，同比+5.02%/+4.69%/+1.70%，归母净利润分别为1377.52/1486.58/1553.04亿元，EPS分别为2.90/3.13/3.26元/股，建议持续关注。 风险提示：中东地缘政治事件风险；石油和天然气价格波动风险；石油和天然气需求恢复不及预期风险。

     中国海油(600938) 事件 中国海油发布2023年年度报告：公司实现营业收入4166.09亿元，同比-1%；实现归母净利润1238.43亿元，同比-13%。2023年Q4实现营业收入1097.92亿元，同比-1.2%，环比-4.3%，实现归母净利润261.98亿元，同比-20.4%，环比-22.7%。公司全年资产减值及跌价准备为35.23亿元，同比增加28.46亿元，主要受到北美地区油气资产计提减值准备的影响；除所得税外其他税金为243.31亿元，同比增加55.53亿元，主要受确认矿业权出让收益的影响。剔除补缴矿产特别收益和一次性北美地区减值等影响，公司业绩符合预期。 投资要点 油气产销量新高，油价下跌背景维持优秀业绩 2023年全球油价下滑，公司平均实现油价77.96美元/桶，同比-19.3%，平均实现气价7.98美元/千立方英尺，同比-7%。2023年公司净产量达678百万桶油当量，同比增长8.7%，连续五年创历史新高；2019-2023年净产量复合增长率达7.6%。销量方面，石油销量达5.15亿桶，同比+7.5%；天然气销量达807.4十亿立方英尺，同比+11.2%。实现油气销售收入3278.67亿元，同比-7.1%，降幅远低于油价降幅。 降本增效成果显著，继续巩固成本优势 2023年公司加强成本控制，继续巩固成本竞争优势，桶油主要成本为28.83美元，同比-5.1%。其中桶油作业费用7.54美元/桶，同比-2.6%、桶油折旧折耗及摊销14.06美元/桶，同比-4.2%、桶油弃置费0.83美元/桶，同比-2.4%、销售管理费2.29美元/桶，同比-9.5%、除所得税以外的其他税金4.11美元/桶，同比-10.7%。 现金流充裕，重视股东回报 公司2023年经营现金流2097亿元，同比+2%。2023年公司末期派息0.66港币/股，中期派息0.59港币/股，合计派息1.25港币/股，公司总股本约476亿股，合计分红约595亿港元，股息支付率达43.6%，按2024年3月22日收盘价及汇率，A股股息率约4.2%，H股股息率约7.1%。 增储势头强劲，高油价中枢支撑高盈利 公司资本开支及产量保持高位，2025/2026年公司净产量目标为780-800/810-830百万桶，未来三年油气开采规划增速高于行业内其他主要企业。截至2024年3月21日，布伦特油价为85.8美元/桶，较年初上涨13%，在地缘冲突不断，OPEC+挺价意愿强烈等背景下油价存在较强支撑，公司未来业绩和分红具有较强保障。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为4413.6、4800、4901亿元，EPS分别为2.87、3.05、3.10元，当前股价对应PE分别为9.5、9、8.8倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 经济下行风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险；下游需求不及预期的风险。

     中国海油(600938) 主要观点： 事件描述 3月21日晚，中国海油发布2023年报，全年实现营收4166.09亿元，同比下降1.33%，实现归母净利润1238.43亿元，同比减少12.60%；实现扣非净利润1251.88亿元，同比减少11.00%，基本每股收益2.60元。 经营层面良好，全年桶油成本继续下行 业绩受一次性影响因素拖累，经营层面稳健。公司第四季度实现营收1097.92亿元，同比-1.16%，环比-4.32%；归母净利润261.98亿元，同比-20.45%，环比-22.68%；扣非净利润294.82亿元，同比-10.57%，环比-11.68%。四季度盈利同比下滑受到北美地区油气资产计提减值准备影响，全年资产减值及跌价准备为35.23亿元。另外，公司2023年除所得税外的其他税金较2022年增加29.6%，主要是根据本年新出台的法规确认矿业权出让收益的影响。除一次性影响外经营层面稳健。 桶油成本继续下行，凸显核心竞争优势。中国海油凭借较低的桶油生产成本、国际领先的生产技术、精简高效的人员配置降本增效，盈利能力在行业内处于领先水平。2023全年桶油成本为28.83美元，同比下降5.13%。公司桶油作业费用全球领先，2023年该项费用为7.54美元/桶。公司桶油折旧、折耗与摊销费用处于行业平均水平且在逐年降低，由2013年的21.03美元/桶降低至2023年14.06美元/桶。 积极资本开支推进增储上产，储量产量增速行业领先 近年来，中国海油持续践行积极的资本开支以保证增储上产战略目标的实现，坚持增储上产，布局全球的战略，自2016年起资本持续增长，过去6年公司资本开支CAGR达13.09%。2023年全年资本支出1296亿元，为历史新高。2024年预算资本开支1250-1350亿元。在持续资本开支保障下，公司储量与产量增长速度行业领先。2023年公司石油天然气净证实储量达到381.7百万桶油当量，储量寿命（含权益法核算储量）达到10年，连续7年稳定在10年以上，储量替代率达到182%。2023年油气产量为678百万桶油当量，连续5年创历史新高，2024-2026年油气产量目标为700-720，780-800，810-830百万桶，2024-2025年产量目标较上年指引大幅提升。 报告期内，公司在全球获得9个新发现，在国内落实多个亿吨级大油田，探获首个深煤层千亿方大气田；在海外，圭亚那项目再获亿吨级油田，以上项目为公司未来产量增长奠定基础。2024年，国内绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目、深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目、神府深层煤层气勘探开发示范项目和海外的巴西Mero3XM等将有力支撑产量增长。 重视股东回报，维持高分红率和股息率 2023年中期/末期，公司每股分派0.59/0.66元港币，总派息额594.58亿港元，支付率达到43.6%。从股息率来看，按照2023/03/22收盘价计算，中国海油（A）股息率为4.23%，中国海洋石油(H)股息率7.05%。公司此前承诺，2022-2024年公司全年股息支付率预计将不低于40%；全年股息绝对值预计不低于0.70港元／股（含税），预计2024年将维持高分红策略。 投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为1408.26、1577.10、1875.14亿元（2024-2025年原值为1460.46、1533.94亿元），同比增速为13.7%、12.0%、18.9%。对应PE分别为9.22、8.24、6.93倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）新项目进度不及预期； （2）原油天然气价格大幅波动； （3）行业政策变化。

     中国海油(600938) 核心观点 业绩符合预期，减值及矿业权出让收益一次性影响利润。公司2023年实现营业收入4166.1亿元（同比-1.3%），实现归母净利润1238.4亿元（同比-12.6%），扣非归母净利润为1251.9亿元（同比-11.0%）；2023年单四季度实现营业收入1097.9亿元，（同比-1.2%，环比-4.3%），实现归母净利润262.0亿元（同比-20.5%，环比-22.7%），扣非归母净利润为294.8亿元（同比-10.6%，环比-11.7%）。公司全年资产减值及跌价准备为35.23亿元，同比增加28.46亿元，主要受到北美地区油气资产计提减值准备的影响；除所得税外其他税金为243.31亿元，同比增加55.53亿元，主要受到确认矿业权出让收益的影响。 持续增加资本开支力度，坚持增储上产，产量稳定提升。公司2023年资本开支为1296亿元，同比增加271亿元，共获得9个新发现，成功评价22个含油气构造，2024年资本开支目标为1250-1350亿元；证实净储量6784百万桶油当量，储量替代率达180%，储量寿命连续7年稳定在10年以上；实际净产量678.0百万桶油当量（同比+8.7%），其中石油净产量529.5百万桶（同比+8.1%），天然气净产量864.7十亿立方英尺（同比+11.0%），2024-2026年产量目标分别为700-720、780-800、810-830百万桶油当量。 成本管控良好，桶油成本持续降低。公司2023年桶油主要成本为28.83美元/桶油当量，较2022年降低1.56美元/桶（同比-5.1%）。2023年布伦特原油均价为82.2美元／桶（同比-17.0%），公司石油实现价格77.96美元/桶（同比-19.3%）；天然气实现价格7.98美元/千立方英尺（同比-7.0%）。受益于成本下降，公司扣非后利润波动小于价格波动，抵抗油价波动风险能力显著增强。 公司现金流稳定，重视股东回报。公司2023年经营现金流2097亿元（同比+2.0%），建议2023年末期股息0.66港元/股（含税），全年股息1.25港元/股（含税），股息支付率43.6%，合计派息约540亿元，A股股息率为4.0%，H股税前股息率为6.9%，税后股息率约为4.9%。 风险提示：原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。 投资建议：预计2024-2025年布伦特原油均价为85美元/桶，下调2024-2025年并新增2026归母净利润为1468/1564/1633亿元（原值为1545/1783亿元），同比+18.6%/+6.5%/+4.5%，EPS为3.09/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.2/8.6/8.3倍，对于H股PE分别为5.4/5.1/4.9倍，维持“买入”评级。

     中国海油(600938) 投资要点 事件：公司发布2023年年度报告：实现营业收入4166亿元（同比-1%），归母净利润1238亿元（同比-13%）。其中2023Q4，实现营业收入1098亿元（同比-1%，环比-4%），归母净利润262亿元（同比-20%，环比-23%）。公司2023年全年资产减值及跌价准备为35.23亿元，较2022年增长28.46亿元，主要系北美地区油气资产储量不佳，经济评估效益不佳，取消开发计划，计提减值准备。此外，公司2023年税金及附加同比增加50亿，主要是因为一次性补缴矿权转让金。整体而言，公司经营向好，刨除一次性影响，公司业绩亮眼。 持续增储上产，2023年实际油气净产量高于2023年初制定目标：公司上调2024-2025年产量目标，披露2026年产量目标。1）2023年，公司实际净产量678百万桶油当量（同比+8.7%），其中石油净产量529.5百万桶（同比+8.1%），天然气864.7十亿立方英尺（同比+11.0%），高于2023年初目标。2）2024年，公司净产量目标为700-720百万桶油当量，其中中国、海外预计分别占69%、31%。2025、2026年，公司净产量目标分别780-800、810-830百万桶油当量。 资本支出持续加大，2023年资本开支符合公司目标：公司上调2023年资本开支，加大2024年资本开支力度。1）2023年，公司上调资本开支自1000-1100亿元至1200-1300亿元，实际资本支出1296亿元，符合公司目标，主要用于国内油气田的开发，以及海外圭亚那、巴西项目的开发。其中，勘探、开发、生产资本化、其他支出分别198、827、255、17亿元。2）2024年，公司资本支出总预算为1250-1350亿元，其中，勘探、开发、生产资本化支出预计分别占16%、63%、19%；中国、海外预计分别占72%、28%。 桶油成本管控良好，桶油作业费用位于行业前列：公司2023年桶油主要成本28.83美元/桶，较2022年降低-1.56美元/桶，同比-5.1%。其中，公司2023年作业费用7.54美元/桶，同比-0.2美元/桶（-2.6%）；折旧、折耗及摊销14.06美元/桶，同比-0.61美元/桶（-4.1%）；弃置费0.83美元/桶，同比-0.02美元/桶（-2.4%）；销售及管理费用2.29美元/桶，同比-0.24美元/桶（-9.5%）；除所得税以外的其他税金4.11美元/桶，同比-0.49美元/桶（-10.7%）。 国内外重点项目稳步推进：2024年，公司预计将有多个重要新项目投产，包括中国的绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目，深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目、神府深层煤层气勘探开发示范项目、海外的巴西Mero3项目。 公司注重股东回报：公司于2023年中期、末期分别派息0.59、0.66港元/股，2023年全年分红比例约43.6%，合计派息约540亿元，按2024年3月21日收盘价，中海油A股股息率为4.0%；中海油H股税前股息率为6.9%，按28%扣税，税后股息率为4.9%。 盈利预测与投资评级：根据公司增储上产&新项目推进情况，我们调整2024-2025年归母净利润分别1382、1545亿元（此前为1404、1495亿元），新增2026年归母净利润1598亿元，2024年3月21日收盘价对应A股PE分别10、9、8倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司增储上产速度不及预期

     中国海油(600938) 事件：2024年3月21日，公司发布2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入4166.09亿元，同比下滑1.33%；实现归母净利润1238.43亿元，同比下滑12.60%；实现扣非归母净利润1251.88亿元，同比下滑10.74%。 23Q4毛利率同环比提升，归母净利率因税金提高环比下滑。23Q4，公司实现营业收入1097.9亿元，同比下降1.16%，环比下降4.32%；实现归母净利润262.0亿元，同比下降20.45%，环比下降22.68%。在公司优秀的成本管控下，23Q4毛利率为50.68%，同比提升1.58pct，环比提升3.89pct，而归母净利润环比大幅下降、归母净利率下降5.67pct的原因是23Q4税金及附加占收入的比重环比提高了4.82pct，若考虑23Q4和23Q3税金及附加相等，则公司23Q4归母净利润有望达到295.4亿元，全年归母净利润有望实现1271.8亿元，同比23年仅下滑10.25%，在油价下滑17.23%的背景下，公司业绩韧性凸显。 净证实储量再创新高，油气产量同比增8.7%。截至2023年末，公司净证实储量达到67.84亿桶油当量，储量替代率高达180%，储量寿命连续7年稳定在10年以上，增储步伐稳步前行。2023年，公司净产量达6.78亿桶油当量，同比增长8.7%，连续五年创历史新高；其中，石油液体产量529.5百万桶，同比增长8.1%，天然气产量8647亿立方英尺，同比增长11.0%。2024年，公司继续稳产增产，提高采收率和生产时率、降低自然递减率，多个重点项目于2023下半年和2024年初投产，如巴西Buzios5项目2023年6月投产、高峰日产量20万桶油当量，陆丰12-3油田开发项目2023年9月投产、高峰日产量3万桶油当量，渤中19-6凝析气田I期开发项目2023年11月投产、高峰日产量3.7万桶油当量，圭亚那Payara项目2023年11月投产、高峰日产量22万桶油当量，巴西Mero2项目2024年1月投产、高峰日产量18万桶油当量，同时公司陆上天然气产量实现5年增长约3倍。据公司规划，2024-2026年目标产量将进一步达7.0-7.2、7.8-8.0、8.1-8.3亿桶油当量，产量增长势头不减。 提质降本增效，桶油主要成本同比下滑。公司深挖成本下降潜力，一方面，不断提升钻完井核心技术能力，缩短项目开发周期；另一方面，开发平台向工程标准化转变，推动新项目增速提效。2023年，公司桶油主要成本管控效果明显，同比下降5.13%，其中，桶油作业费/折旧摊销/弃置费/销售管理费用/除所得税以外的其他税金分别为7.54/14.06/0.83/2.29/4.11美元/桶，同比分别下滑2.58%/4.16%/2.35%/9.49%/10.65%。 高额资本支出推动增储上产。2023年公司完成资本支出1296亿元，其中，勘探、开发、生产资本化的支出占比分别为15.28%、63.81%、19.68%。2024年公司计划资本支出1250-1350亿元，同比23年实际完成额相对稳定。 分红率43.6%，A/H股股息率分别为4.00%/6.86%。2023年公司建议派发年末含税股息0.66港元/股，加上年中股息的0.59港元/股，全年含税股息合计1.25港元/股，股息支付率达43.6%，以2024年3月21日收盘价和港币兑人民币中间价0.9071计算，A/H股股息率分别为4.00%/6.86%。 投资建议：公司储产空间高，成本管控能力强，兼具成长性和高分红的特点，且随着国资委将上市公司价值实现和市值管理分别纳入到公司绩效评价体系和央企负责人考核中，央企被低估的估值有望实现理性回归。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为1373.40/1487.86/1579.00亿元，EPS分别为2.89/3.13/3.32元/股，对应2024年3月21日的PE分别为10/9/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：油气勘探建设不及预期，国际局势变动对原油价格造成冲击，宏观经济不及预期，能源政策变动风险。

     中国海油(600938) 业绩简评 中国海油于2024年3月21日发布公司2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入4166.09亿元，同比减少1.33%；全年实现归母净利润1238.43亿元，同比减少12.60%。其中，公司2023Q4实现营业收入1147.53亿元，同比减少1.16%；实现归母净利润261.98亿元，同比减少20.45%。公司业绩在全年实现油价同比下跌17.02%和Q4大比例缴纳矿业权出让金双重影响下依旧维持强势，进一步体现公司优质资产的稀缺性和管理水平的优异。 经营分析 油气产储量再创新高，征收矿业权出让收益不改业绩稳健预期：2023全年公司净证实油气资产储量为67.8亿桶油当量，同比增加8.65%。公司油气产量持续维持较高增速，储采比维持较高水平，公司2023年油气总产量为6.78亿桶油当量，同比增加8.65%。2023年公司原油、天然气储采比分别为9.14、10.63，分别同比+0.30/-0.88，持续维持在较高水平。此外，2023年公司除所得税外其他税金为243.31亿元，相较于2022年增长55.5亿元，主要为征收矿业权出让收益影响，整体符合预期。 资本支出持续维持较高水平，公司未来成长确定性强：2024年公司勘探开发资本支出指引为1250-1350亿元，同比增加1.63%。2024年公司预计将有众多新项目投产，主要包括中国海域的绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目以及海外的圭亚那Yellowtail项目和巴西Mero4项目等，2024-2026年公司净产量目标分别为700-720/780-800/810-830百万桶油当量，公司高成长性延续，未来业绩有所保障。 持续维持高股息政策，股东投资回报丰厚：公司持续维持高股息，投资回报丰厚。公司2023年现金分红共计539.34亿元（以1港元兑0.9071人民币计算），公司股利支付率约43.55%，与此同时，公司股息率维持在较高水平，以2023年12月31日收盘价为基准计算，公司2023年A股股息率为5.40%，H股股息率为9.62%，含2023年末期现金股利每股0.66港元/股和半年度现金股利每股0.59港元/股，公司股东投资回报丰厚。 盈利预测、估值与评级 我们看好油价中枢稳健下的未来公司业绩稳定性和公司持续增长资本开支带来的成长性，2024-2026盈利预测为1348亿元/1404亿元/1452亿元，对应2024-2026年EPS为2.83元/2.95元/3.05元，对应PE为10.0X/9.6X/9.3X，维持“买入”评级。 风险提示 （1）油气田投产进度不及预期；（2）OPEC+减产执行强度不及预期风险；（3）原油供需受到异常扰动；（4）能源政策及制裁对企业经营的影响；（5）汇率风险；（6）其他不可抗力风险。

     中国海油(600938) 事件：2024年3月21日，中国海油发布2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入4166.09亿元，同比-1.33%；实现归母净利润1238.43亿元，同比-12.60%；实现扣非后归母净利润1251.88亿元，同比-10.74%；实现基本每股收益2.6元，同比-14.19%。公司资本负债率为15.2%，同比-3.1pct。公司扣非后加权平均净资产收益率为19.76%，同比-5.97pct。 2023年第四季度，公司实现营业收入1097.92亿元，同比-1.16%，环比-4.32%；实现归母净利润261.98亿元，同比-20.45%，环比-22.68%；实现扣非后归母净利润294.82亿元，同比-10.57%，环比-11.68%；实现基本每股收益0.6元，同比-21.74%，环比-23.94%。 点评： 2023年公司实现油气销售收入3279亿元，实现归母净利润1238亿元。其中，除所得税外其他税金较2022年增加55.53亿元，主要受新出台的法规确认矿业权出让收益的影响（补缴影响额约为48亿元）。公司资产减值损失较2022年增加了28.46亿元，主要受北美地区油气资产计提减值准备的影响。 国际油价大幅下降，实现油价价差收窄：2023年原油价格维持高位震荡，布伦特原油均价82.49美元/桶，同比-16.72%。2023年，公司实现油价77.96美元/桶，同比-19.29%，较布油平均折价4.53美元/桶，实现气价7.98美元/千立方英尺，同比-6.99%。2023Q4公司实现油价81.29美元/桶，较布油平均折价收窄至1.56美元/桶。 产量超额完成目标：2023年公司油气净产量达678百万桶油当量，同比+8.69%，超额完成650-660百万桶的产量目标。其中，石油产量529.5百万桶（占比78%），同比+8.08%,天然气产量8647亿立方英尺（占比22%），同比+11.04%。渤海稳居中国第一大原油生产基地；圭亚那和巴西保持海外产量增长主力区。 储量接续能力优秀：2023年公司储量替代率达180%，储量寿命仍稳定维持在10年以上。同时，公司成功评价全球最大变质岩亿吨级油田渤中26-6、南海深水深层首个亿吨级油田开平南，成功发现秦皇岛27-3-渤海浅层亿吨级油田、Lancetfish-圭亚那超深水深层亿吨级油田、神府深层煤层气-陆上深层煤层中国首个千亿方大气田。诸多新发现在实现储量增长的同时，更打开了新区、新领域的持续勘探开发和增储上产空间，意义重大。 桶油成本保持优势：2023年公司桶油主要成本为28.83美元（同比-1.56美元）。其中，桶油作业费用7.54美元（同比-0.20美元），主要受汇率及产量增长影响；桶油折旧折耗及摊销14.06美元（同比-0.61美元），主要受汇率及产量结构变化影响；桶油其他税金4.11美元（同比-0.49美元），主要受油价下降影响。另外，2023年公司桶油作业费用出现逐季上涨，或主要为油服景气提升带来的操作费用增加所致。 2023年公司实现经营性净现金流入2097亿元，有效覆盖投资与股东回报，具体来看： 资本开支保持高位：2023年公司实现资本开支1296亿元，同比+18.73%，勘探、开发、生产资本化支出比例分别为15%、64%、20%。公司资本开支总量及开发阶段支出较年初计划有较大提升，料将使得海油工程、中海油服/中海油田服务等油服类公司受益。 现金分红比例提升：2023年公司合计支付每股股利1.25港元（含税），分红比例43.6%，较去年42.7%有所提升。按2024年3月21日收盘价计算，2023年公司A股股息率4%，H股股息率为6.9%。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为1376.60、1504.92和1584.13亿元，同比增速分别为11.2%、9.3%、5.3%，EPS分别为2.89、3.16和3.33元/股，按照2024年3月21日A股收盘价对应的PE分别为9.81、8.97和8.52倍，H股收盘价对应的PE分别为5.71、5.22、4.96倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量增长，2024-2026年公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有较大修复空间，且有望享受高股息，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

     中国海油(600938) 中海油公告2023年业绩符合预期 公司2023年收入为4166亿元，同比-1.33%；归母净利润1238亿元符合预期。分红540亿，分红比例43.6%符合预期。 油气产量维持高速增长，桶油成本保持竞争力 2023年油气产量为678mmboe，同比+8.7%，其中原油+8.1%，天然气+11%，桶油成本略降至28.8美金/桶。在渤海、南海都有亿吨级储量发现，储量替代率达到180%，储量寿命维持略超10年。2024-2026年产量规划三年GAGR为6-7%，2025年为上产高峰。 利润变动因素 归母净利润1238亿元，同比下降179亿元。主要原因是实现油价同比-19美金/桶带来减利因素680亿，量增和汇率贬值在较大程度上弥补了油价下降带来的影响。因税收调整产生的一次性影响大概50.5亿元。 现金流充沛，提升分红的潜力大 2023年经营现金流2097亿元，自由现金流达到889亿元，用于分红和还本付息。带息负债减少了142亿，资本负债率下降至15.2%。 盈利预测及投资评级 原预测2024/2025年归母净利润分别为1379/1442亿，由于公司产量高速增长，现上调2024/2025年归母净利润预测1397/1577亿元，新增2026年预计归母净利润1623亿元，A股PE分别9.7/8.6/8.3倍，A股分红收益率分别4.5%/5.3%/5.4%；H股分红收益率为7.8%/9.2%/9.5%，维持“买入”评级。 风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险。

     中国海油(600938) 事件：2024年3月18日，公司官网宣布，在渤海获得秦皇岛27-3亿吨级油田发现。 2024年公司接连获得2个亿吨级发现，增储势头强势。2024年3月8日，公司在南海深水深层获得开平南亿吨级油田发现，开平南油田位于南海东部海域，平均水深约500米，油品性质为轻质原油，探明地质储量1.02亿吨油当量，该油田是中国首个深水深层亿吨级油田，展现了深水勘探的广阔前景，其发现井KP18-1-1d共钻遇油气层100.6米，完钻井深3462米，平均日产原油约7680桶，天然气约0.52百万立方英尺；2024年3月18日，公司再次宣布在渤海获得秦皇岛27-3亿吨级油田发现，秦皇岛27-3油田位于渤海中北部海域，平均水深约25米，油品性质为中-重质原油，探明石油地质储量1.04亿吨，是渤海中北部海域时隔10年后又一个亿吨级油田，其发现井QHD27-3-3共钻遇油层48.9米，完钻井深1570米，单井日产原油约742桶。 日产不断升级，能源保障上新台阶。产量挖潜方面，渤西作业公司围绕“稳”油田自然递减率与含水上升率、“挖”措施以治理低效油井、“抢”新井高效协同实现“完井即投产”，2月底，渤海油田渤西作业公司日产原油突破10000吨，刷新历史纪录；东方13-2气田作为我国海上最大高温高压气田持续推进智能化建设、提升生产效率，2023年气田成功部署4口调整井，日增产天然气达50万立方米，3月初，该气田日产气量突破730万立方米，创气田2024年日产量新高；南海东部流花4-1油田两口调整井顺利投产，日产原油达800立方米，标志着流花4-1深水油田时隔10年再次回到日产量超千方的巅峰。技术研发方面，2月下旬，我国海上首个热采吞吐先导试验平台——秦皇岛32-6作业公司南堡35-2油田WHPB平台日产原油突破1000立方米，创开发建设19年来最高水平，相关科研团队历经10余年实践，将稠油采收率提升10%。公司日产不断升级，新井新发现为增储上产提供了坚实支撑，24-26年，公司的产量目标为700-720、780-800、810-830百万桶油当量，23-26年产量CAGR为6.27%-7.13%，油气巨头成长依然强劲。 24Q1业绩可期。2023年前三季度，布伦特原油期货结算价同比下滑12.05%，而中国海油同期归母净利润仅同比下滑10.23%；24Q1，布伦特原油期货结算价同比仅下滑1.37%，在公司优秀的成本管控以及产量的强劲推动下，我们预期24Q1公司业绩有望实现同比正增长。 投资建议：公司储产空间高，成本管控能力强，兼具成长性和高分红的特点，且随着国资委将上市公司价值实现和市值管理分别纳入到公司绩效评价体系和央企负责人考核中，央企被低估的估值有望实现理性回归。我们预计，公司2023-2025年归母净利润分别为1260.08/1376.65/1472.46亿元，EPS分别为2.65/2.89/3.10元/股，对应2024年3月18日的PE分别为11/10/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：油气勘探建设不及预期，国际局势变动对原油价格造成冲击，宏观经济不及预期，能源政策变动风险。

     中国海油(600938) 事件：2024年3月18日，公司在渤海中北部海域成功发现秦皇岛27-3亿吨级油田，初步测试显示，单井日产原油约742桶。通过持续勘探，实现秦皇岛27-3油田探明石油地质储量1.04亿吨。 持续增储上产，2023年实际油气净产量高于2023年初制定目标：公司上调2024-2025年产量目标，披露2026年产量目标。1）2024年，公司净产量目标为700-720百万桶油当量（同比+3.7%至6.7%），其中中国、海外预计分别占69%、31%。2025、2026年，公司净产量目标分别780-800、810-830百万桶油当量。2）2023年初，公司预计2023-2025年产量目标分别650-660、690-700、730-740百万桶油当量。2023年，公司实际净产量预计675百万桶油当量，高于2023年初制定的目标。 资本支出持续加大，2023年资本开支符合公司目标：公司加大2024年资本开支力度，上调2023年资本开支。1）2024年，公司资本支出总预算为人民币1250-1350亿元，其中，勘探、开发、生产资本化支出预计分别占16%、63%、19%；中国、海外预计分别占72%、28%。2）2023年，公司上调资本开支自1000-1100亿元至1200-1300亿元，实际资本支出预计达约人民币1280亿元，符合公司目标。 国内外新项目稳步推进：2024年，公司预计将有多个重要新项目投产，包括中国的绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目，深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目、神府深层煤层气勘探开发示范项目、海外的巴西Mero3项目。 公司注重股东回报：根据2024年战略指引文件，公司将保持2022-2024年股息支付率不低于40%，全年股息绝对值不低于0.70港元/股（含税）。 盈利预测与投资评级：根据公司增储上产&新项目推进情况，我们维持公司2023-2025年归母净利润分别1279、1404、1495亿元，同比增速分别-10%、10%、6%，2024年3月18日收盘价对应的A股PE分别10.5、9.5和9倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司增储上产速度不及预期

     中国海油(600938) 事项： 根据埃克森美孚年报披露，圭亚那Stabroek区块目前探明储量达110亿桶以上，目前已投产设计产能为58万桶/天，预计到2027年总产量超过120万桶/天，中国海油具备25%权益。 国信化工观点： 1）公司油气资源规模大，坚持增储上产，产量快速增长：截至2022年末，公司净证实储量约为62.4亿桶油当量，同比增长8.9%，公司储量替代率达182%，近6年储量寿命持续维持在10年以上。2022年，公司净产量达到624百万桶油当量，同比增长8.9%；2023年前三季度，公司净产量为499.7百万桶油当量同比增长8.3%； 2）公司资产遍及国内外，海外产量增速更快：分区域来看，2023年前三季度国内净产量占比69%，海外净产量占比为31%。其中国内净产量345.5百万桶油当量（合127万桶油当量/天），同比增长6.7%，海外净产量154.1百万桶油当量（合56万桶油当量/天），同比增长11.8%。国外产量增速高于国内，主要得益于圭亚那Stabroek区块Liza二期和巴西Buzios油田的产量贡献。 3）公司参股圭亚那、巴西等南美洲世界级项目，提供长期油气产量增量：截至2022年底，公司在南美洲（不含权益法核算的净证实储量，下同）净证实储量为6.5亿桶油当量，同比增长36.5%；2023年前三季度南美洲（不含权益法核算的净产量，下同）净产量分别为19.9万桶油当量/天，同比增长119.7%。圭亚那海上Stabroek区块，是近年来全球最大的勘探发现之一，2015-2023年区块累积获得新发现超过30个总可采资源量超过110亿桶油当量，公司拥有25%的权益。Stabroek区块以轻质原油为主，盈亏平衡点仅为25-35美元/桶，现有产能58万桶/天，2027年总产量预计超过120万桶/天。巴西Buzios油田和Mero油田分别为巴西第一、第三大储量油气田，中国海油分别持有7.34%、10%的权益。Buzios油田可采资源量超过345亿桶油当量，现有净产量约63.5万桶油当量/天，预计2027年Buzios油田净产量将达到200万桶/天以上。Mero油田探明地质储量约105亿桶，是全球第三大盐下超深水油田，现有设计产能约35万桶油当量/天，预计到2026年净产量将达到70万桶/天以上。 4）投资建议：我们维持对公司2023-2025年归母净利润1349/1545/1783亿元的预测，对应EPS分别为2.84/3.25/3.75元，对应A股PE分别为10.1/8.8/7.6倍，对应H股PE分别为5.7/5.0/4.3倍，维持“买入”评级。

     中国海油(600938) 投资要点 事件：3月8日，中国海洋石油有限公司宣布在南海珠江口盆地发现我国首个深水深层油田开平南油田，探明油气地质储量1.02亿吨油当量，为我国在深水领域自主发现的最大油田，同时也是全球核杂岩型凹陷最大的商业发现。 南海油气田勘探再迎突破。公司长期深耕海上油气开采，本次新发现的开平南油田位于南海东部海域，油品性质为轻质油田，平均水深超500米、最大井深4831米，属深水深层油气田。经测试，该井平均日产原油约7680桶、天然气约0.52百万英尺，探明油气地质储量1.02亿吨油当量，测试平均日产油气超过千吨油当量，刷新国内深水深层油气测试产量记录。开平南油田也是继2023年开平11-4国内首个深水深层亿吨级油气发现、番禺10-6和惠州26-6北两个浅水深层规模油气发现后的又一重大突破，充分彰显南海深水勘探的广阔前景，为南海东部油田实现“2000万吨以上稳产十年”目标进一步夯实储量家底。 产量目标与资本开支双增。根据《2024年战略展望》，2023年公司持续推进工程标准化、加快产能建设及项目审批，预计全年资本支出达1280亿元，高于2023年年初预算指引目标（1000-1100亿元）。增储上产行动下，2024年公司资本支出预算为1250-1350亿元，中枢值较2023年小幅提升。产量方面，预计2023年公司全年净产量达6.75亿桶油当量，高于2023年年初指引。2024-2026年公司滚动产量目标中枢分别为7.1、7.9、8.2亿桶油当量，其中2024-2025年产量目标中枢较2023年年初设定值相比上调0.15、0.55亿桶油当量。在建项目方面，2024年公司国内海域、国内陆上及海外分别还将有多个主要项目预计投产，高峰产量权益值分别约15.4、2.21、2.62万桶油当量/日。 低成本高分红的优质标杆。公司在2024年工作会议上着重强调要在大力增产保供的基础上加快高端化新兴产业转型，推进科技攻关和深化国企改革。成本曲线全球左端：根据公司公告，2022年公司桶油五项成本约30.39美元，较2013年相比下降14.63美元。其中，桶油作业成本约7.74美元/桶，显著低于埃克森美孚（13.09美元/桶）和康菲石油（11.27美元/桶）。高度重视股东回报：公司分红表现穿越周期，2022年公司(A/H)股息率分别为15.08%/14.53%。在此基础上，公司在2024年经营策略公告中再次承诺，2022-2024年全年股息支付率预计将不低于40%且无论公司经营表现，2022-2024年全年股息率绝对值预计不低于0.70港元/股（含税），长期投资价值凸显。 盈利预测与投资建议：基于对当前国际油价的判断，我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为1259/1349/1409亿元，对应PE分别为11.6/10.8/10.3倍，对应PB分别为2.1/1.8/1.5倍（对应2024/3/8收盘价），维持“买入”评级。 风险提示：油价波动；宏观经济波动；汇率风险；油田开发不及预期；信息更新不及时等。

     中国海油(600938) 投资要点 事件：2024年3月8日，公司在南海深水深层获得开平南亿吨级油田发现。经测试，该井平均原油产量约7680桶/天，天然气约0.52百万立方英尺。通过勘探，实现开平南油田探明地质储量1.02亿吨油当量。 持续增储上产，2023年实际油气净产量高于2023年初制定目标：公司上调2024-2025年产量目标，披露2026年产量目标。1）2024年，公司净产量目标为700-720百万桶油当量（同比+3.7%至6.7%），其中中国、海外预计分别占69%、31%。2025、2026年，公司净产量目标分别780-800、810-830百万桶油当量。2）2023年初，公司预计2023-2025年产量目标分别650-660、690-700、730-740百万桶油当量。2023年，公司实际净产量预计675百万桶油当量，高于2023年初制定的目标。 资本支出持续加大，2023年资本开支符合公司目标：公司加大2024年资本开支力度，上调2023年资本开支。1）2024年，公司资本支出总预算为人民币1250-1350亿元，其中，勘探、开发、生产资本化支出预计分别占16%、63%、19%；中国、海外预计分别占72%、28%。2）2023年，公司上调资本开支自1000-1100亿元至1200-1300亿元，实际资本支出预计达约人民币1280亿元，符合公司目标。 国内外新项目稳步推进：2024年，公司预计将有多个重要新项目投产，包括中国的绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目，深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目、神府深层煤层气勘探开发示范项目、海外的巴西Mero3项目。 公司注重股东回报：根据2024年战略指引文件，公司将保持2022-2024年股息支付率不低于40%，全年股息绝对值不低于0.70港元/股（含税）。 盈利预测与投资评级：根据公司增储上产&新项目推进情况，我们调整公司2023-2025年归母净利润分别1279、1404和1495亿元（此前为1279、1404、1494亿元），同比增速分别-10%、10%、6%，2024年3月8日收盘价对应的A股PE分别11、10和10倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司增储上产速度不及预期

     中国海油(600938) 事件： 中国海油3月8日发布新闻，宣布在南海深水深层获得开平南亿吨级油田发现。 全球海上上游资本支出持续增长，公司24年资本支出有望上升 全球油气上游资本开支持续增长，2024年全球上游海上勘探开发资本支出总量较2023年相比增加19%。中国海油2024年资本开支预算总额为1250-1350亿元，较2023年1280亿元预计资本开支有一定幅度增长。2024年公司资本支出结构按开发、勘探、生产资本化占比分别为63%、16%、19%，较2023年资本支出勘探占比小幅下降，开发占比有所上升。 南海开平南亿吨级油田发现，深水深层油气勘探前景广阔 公司勘探方面秉持深化渤海，加快南海战略，2024年3月宣布在南海珠江口盆地获得开平南亿吨级油田发现。开平南油田平均水深500米，经测试发现井KP18-1-1d平均日产原油约7680桶，天然气约0.52百万立方英尺，探明油气地质储量1.02亿吨油当量，是中国首个深水深层亿吨级油田。 渤中26-6油田探明储量取得突破，公司增储上产达到新高度 公司2024年2月在渤海深层油气勘探取得重大发现，渤中26-6油田位于渤海南部海域，按照正常的采收率计算，油田能够开采的原油量超过3000万立方米，同时可开采天然气超110亿立方米。公司在渤海油田油气合计净证实储量占公司合计27.59%，且近5年在持续上升。2024年公司储量替代率目标不低于130%，维持较高储量替代率支持公司产量持续增长。 实现连续五年产量创新高，三年滚动产量目标再上新台阶 公司2023年净产量预计完成675百万桶油当量，实现连续五年创新高。公司2024、2025、2026年产量目标分别为700-720、780-800、810-830百万桶油当量，三年滚动产量目标再上新台阶。 盈利预测、估值与评级 考虑到上游海上资本支出持续增长，公司持续加大资本开支，坚持增储上产，我们上调了公司盈利预期。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为4046.84/4182.28/4384.51亿元，同比增速分别为-4.16%/3.35%/4.84%，归母净利润分别为1319.43/1401.78/1505.96亿元，同比增速分别为-6.89%/6.24%/7.43%，EPS分别为2.77/2.95/3.17元/股，建议持续关注。 风险提示：中东地缘政治事件风险；石油和天然气价格波动风险；石油和天然气需求恢复不及预期风险。

     中国海油(600938) 事项： 3月8日，中国海油宣布在南海深水深层获得开平南亿吨级油田发现，是截至目前我国在深水领域自主发现的最大油田。 国信化工观点： 1）开平南油田是中国首个深水深层亿吨级油田，南海深水、超深水领域油气勘探开发潜力巨大：开平南油田坐落于珠江口盆地的南海东部海域，位于深圳市西南约300公里，此次发现的最大水深532米，最大井深4831米。发现井钻遇油气层100.6米，探明油气地质储量1.02亿吨油当量。测试井平均日产油气超过1000吨，平均日产原油约7680桶，天然气约0.52百万立方英尺，刷新了我国深水深层油气测试产量纪录。该油田的成功发现充分展现了南海深水勘探的广阔前景。 2）全球海上油气资源丰富，公司在海上资本开支占比较高：根据美国能源信息署（EIA）的估计，全球海上油气资源量约占全球油气资源总量的30%以上，其中海洋石油资源量约为1600亿桶，天然气资源量约为58亿立方米。2022年全球油气勘探投资483亿美元，其中海上勘探投资249亿美元，占比51%；全球共完成海上钻井319口，其中珠江口盆地，墨西哥湾，渤海盆地占全球前三，圭亚那第四。其中中国海油占全球勘探总投资5.9％，占全球海上勘探投资的11.6％。 3）公司专属经营中国领海油气资源开采，海外油气资源丰富：未来全球油气勘探开采主要在深海、超深海领域，中国海域当前还在浅海开发高峰前期，未来勘探空间巨大，实际储采比年限远超10年；公司参股圭亚那、巴西等世界级项目潜力巨大，长期储量巨大，桶油成本极低，提供长期油气产量增量。公司目前海外油气净产量占比约为30%，未来有望提升至35%，近几年海外原油核心增量来自圭亚那和巴西的新项目，其中圭亚那Stabroek区块目前探明储量达110亿桶以上，公司具备25%权益。公司圭亚那Stabroek区块目前三个平台总产量达到64.5万桶/日，高于总设计产能58万桶/天，预计到2027年总产量超过120万桶/天。 4）公司管理经营高效优异，聚焦上游业务盈利能力突出：公司自上世纪80年代开始长期与全球油气巨头合作，受益于国内装备制造业的巨大进步及海上勘探新技术应用，助力公司海上勘探能力不断提升，桶油成本持续降低。自由现金流增速高于利润增速，未来长期分红比例提升空间大，股息率提升空间较大。 5）投资建议：我们维持对公司2023-2025年归母净利润1349/1545/1783亿元的预测，对应EPS分别为2.84/3.25/3.75元，对应PE分别为9.9/8.6/7.5倍，维持“买入”评级。 评论： 开平南油田是中国首个深水深层亿吨级油田，南海深水、超深水领域油气勘探开发潜力巨大 在海洋油气勘探领域，一般把水深超过300米的海域称为深水，把井深超过3500米的井定义为深层井。平南油田坐落于珠江口盆地的南海东部海域，位于深圳市西南约300公里，此次发现的最大水深532米，最大井深4831米。发现井钻遇油气层100.6米，探明油气地质储量1.02亿吨油当量。测试井平均日产油气超过1000吨，平均日产原油约7680桶，天然气约0.52百万立方英尺，刷新了我国深水深层油气测试产量纪录。该油田的成功发现充分展现了南海深水勘探的广阔前景。 全球海上油气资源丰富，公司在海上资本开支占比较高 根据美国能源信息署（EIA）的估计，全球海上油气资源量约占全球油气资源总量的30%以上，其中海洋石油资源量约为1600亿桶，天然气资源量约为58亿立方米。2022年全球油气勘探投资483亿美元，其中海上勘探投资249亿美元，占比51%；全球共完成海上钻井319口，其中珠江口盆地，墨西哥湾，渤海盆地占全球前三，圭亚那第四。其中中国海油占全球勘探总投资5.9％，占全球海上勘探投资的11.6％。 公司专属经营中国领海油气资源开采，海外油气资源丰富 未来全球油气勘探开采主要在深海、超深海领域，中国海域当前还在浅海开发高峰前期，未来勘探空间巨大，实际储采比年限远超10年；公司参股圭亚那、巴西等世界级项目潜力巨大，期储量巨大，桶油成本极低，长提供长期油气产量增量。公司目前海外油气净产量占比约为30%，未来有望提升至35%，近几年海外原油核心增量来自圭亚那和巴西的新项目，其中圭亚那Stabroek区块目前探明储量达110亿桶以上，公司具备25%权益。公司圭亚那Stabroek区块目前三个平台总产量达到64.5万桶/日，高于总设计产能58万桶/天，预计到2027年总产量超过120万桶/天。 资料来源：中国海油、埃克森美孚、赫斯公司公告，国信证券经济研究所整理 公司管理经营高效优异，聚焦上游业务盈利能力突出 公司自上世纪80年代开始长期与全球油气巨头合作，受益于国内装备制造业的巨大进步及海上勘探新技术应用，助力公司海上勘探能力不断提升，桶油成本持续降低。自由现金流增速高于利润增速，未来长期分红比例提升空间大，股息率提升空间较大。 投资建议： 我们维持对公司2023-2025年归母净利润1349/1545/1783亿元的预测，对应PE分别为9.9/8.6/7.5倍，维持“买入”评级。 风险提示 原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

     中国海油(600938) 报告摘要 中国海油：低成本、高成长、高分红的稀缺资源成长股 低成本：桶油成本全球领先，DD&A或继续下探。桶油成本的高低能够体现全球油气公司竞争力的强弱，公司成本管控成效显著，截止2022年报，桶油五项成本达30.39美元，（较2013年的45.02美元降了14.63美元）。其中，作业成本为7.74美元/桶，远低于Exxon（13.09美元/桶）和康菲石油（11.27美元/桶）等海外企业，居全球成本曲线左侧。展望未来，由于DD&A成本占桶油主要成本一半左右，控制其变化为降本重点。2015年后国内和海外油田DD&A均有所下降，随着公司不断提高勘探成功率，缩短开发周期，加强老油田精细化管理，未来仍有降本空间。 高成长：油气资源品质优异，资本开支稳中有升。储量资源：公司油气储量资源雄厚且保持持续增长态势，2017-2022年储量CAGR为5.20%，2022年达62.39亿桶。近来储量寿命维持8-10年左右，全球领先。此外，公司储量替代率自2017年起均超100%，彰显资源品质优异。资本开支：公司资本开支稳中向上，从2016年的487.33亿元增长至2023年（公告预测值）的1280.00亿元，CAGR为14.79%。根据最新战略展望，2024年资本开支预计为1300亿元。历年来资本开支目标完成度高，2019年之后始终保持90%以上。产量方面：中国海油2011-2022年的CAGR为5.9%，远超国际行业龙头，如BP（-0.4%）、Shell（-1.0%）等，产量实现逆势高增长。同时公司远期产量规划明确，2023-2026年油气目标净产量分别为655、710、790、820百万桶（以规划区间均值计算），3年CAGR为7.78%。 高分红：国企改革示范标杆，高分红体现强防御。分红表现穿越周期：近7年除2021年外股息支付率始终保持在40%以上，2022年（A/H）股息率为15.1%和13.0%。分红计划兜底：根据《股东分红回报计划》，预计2022年至2024年公司全年股息支付率预计将不低于40%，无论公司的经营表现如何，2022年至2024年，全年股息绝对值预计不低于0.70港元／股，公司持续推行高股息计划。 原油：供需紧平衡持续，油价或维持中高位震荡。 供给：OPEC+减产履行率高。2024Q1，OPEC+成员国累计将自愿减产219.3万桶/日。结合IEA2月月报，2024年1月全球原油总供给量环比上月下降140万桶/日，减产政策执行履行效果良好；叠加巴以冲突的持续发酵，整体不确定性因素仍强。在全球油气上游资本开支缩减背景下，供给弹性或进一步减弱。 需求：全球需求低基数增长。根据IMF在2024年1月的预测，2023和2024年全球GDP增速均为3.1%，整体全球用油需求相对稳定。随全球经济衰退预期修正，国内稳增长政策持续发力下，全球原油需求有望维持低基数增长。 油价：紧平衡格局支撑油价。从供需平衡表上看，EIA最新2月月报，维持全年原油供需仍存12万桶/日的缺口的判断。中东及非洲等国高油价诉求不改，叠加美国页岩油开采成本抬升，有望对油价形成进一步支撑。我们预计，2024年Brent油价有望继续维持在70-85美元/桶区间偏强震荡。 盈利预测：预计公司2023-2025年营收为4103.1/4323.3/4565.2亿元，归母净利润为1259.0/1349.0/1408.7亿元，同比-11.2%/+7.2%/+4.4%，EPS分别为2.6/2.8/3.0元。对应PE分别为9.4/8.8/8.4（2024/2/23收盘价）。公司为油气勘探开采行业龙头，桶油成本优势显著，同时高股息铸建强防御。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：经济衰退风险；国际原油价格波动；国家政策变动的风险；汇率风险；油田开发不及预期风险；自然灾害、恶劣天气等不可抗力的风险；使用信息滞后或更新不及时的风险。