江西铜业(600362) 核心观点 事件：2023年公司实现营业收入5218.93亿元，同比8.74%；归母净利润65.05亿元，同比8.53%；扣非后归母净利润53.74亿元，同比-0.80%。其中，Q4实现营业收入1223.37亿元，同比9.44%，环比-7.34%；归母净利润15.62亿元，同比23.44%，环比-1.35%；扣非后归母净利润12.33亿元，同比-20.74%，环比-14.12%。 2023年产量整体显著提升。公司2023年生产阴极铜209.73万吨，同比增长14.02%；自产铜精矿含铜20.2万吨，同比-1.17%；生产黄金112.64吨，同比增长26.85%；生产白银1351.54吨，同比增长9.64%；生产硫酸595.79万吨，同比增长10%；生产铜加工产品181.79万吨，同比增长2.86%；生产钼精矿折合量（45%）10006吨，同比增长23.41%。 2024年产量指引：生产铜精矿含铜20万吨、阴极铜232万吨、黄金128吨、白银1286吨、硫酸597万吨、铜加工材197万吨。有色金属冶炼及铜加工产量预计在2023年基础上进一步提升。 铜矿供给强约束+需求高增长，铜价有望继续上行。2024年新增铜矿项目较多，但在产矿山受矿石品位下降、社区问题等多因素干扰，铜矿产量预计难有大幅增长。中长期来看，过去几年资本开支不足及矿山品位趋势性下降，铜矿供给存在强约束，同时光伏、新能源汽车等领域用铜保持高增长，铜价重心预计稳步上移。公司自产铜精矿含铜在20万吨左右，将显著受益于铜价上涨。 投资建议：公司是国内最大的铜冶炼企业及领先的铜矿生产商。供给存强约束且新能源领域用铜高增长下，铜价有望继续上行，公司将显著受益。预计公司2024-2026年实现营业收入分别为6302.91/6767.22/7427.01亿元，归母净利润分别为69.46/73.83/74.26亿元，对应EPS分别为2.01/2.13/2.14。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：主营产品价格大幅下跌，项目建设进度不及预期。

     江西铜业(600362) 事件：公司发布2023年年报。2023年，公司实现营业收入5218.93亿元，同比增长8.74%，归母净利润65.05亿元，同比增长8.53%，扣非归母净利润53.74亿元，同比减少0.80%。单季度来看，2023Q4，公司实现营业收入1223.37亿元，环比减少7.34%，同比增长9.44%；实现归母净利润15.62亿元，环比减少1.35%，同比增长23.44%；实现扣非归母净利润12.33亿元，环比减少14.12%，同比20.74%。 量：2023年公司新建成项目快速释放产能，公司各产品产量基本都达到年初产量指引目标，产量同比快速提升。2023年，公司自产铜精矿产量约20.20万吨，同比减少1.17%；阴极铜产量209.73万吨，同比增长14.02%；黄金产量112.64吨，同比增长26.85%；白银产量1351.54吨，同比增长9.64%；硫酸产量595.79万吨，同比增长10.00%；铜加工产品产量181.79万吨，同比增长2.86%；钼精矿折合量（45%）10006吨，同比增长23.41%。2024年公司生产指引为：铜精矿含铜20万吨、阴极铜232万吨、黄金128吨、白银1286吨、硫酸597万吨、铜加工材197万吨。 价：2023年毛利率同比略微下行，主要系商品价格上行以及硫酸价格大幅下跌所致。公司2023年毛利率为2.68%，同比下降0.30pct。分产品毛利率来看，2023年，阴极铜为2.81%，同比下降0.32pct；铜杆线为0.54%，同比下降0.26pct；铜加工产品为3.87%，同比下降2.30pct；黄金2.25%，同比下降0.27%；白银3.68%，同比提升0.75pct；硫酸及硫精矿为10.62%，同比下降47.67%，主要系硫酸价格大幅下跌导致。再来看商品价格，2023年，阴极铜均价约6.80万元，同比上升1.71%；黄金均价约450.35元/克，同比上升14.71%；白银均价约5578.74元/千克，同比上升17.68%；硫酸均价约237.05元/吨，同比下降57.98%。再来看铜冶炼加工费，2023年中国冶炼厂与Freeport确定2023年铜精矿长单加工费Benchmark为88美元/吨，同比上涨35.38%。 减值计提：2023年公司共计提减值8.92亿元，影响归母净利润约6.97亿元。其中计提存货跌价准备6.33亿元，包括子公司恒邦股份所计提的存货跌价准备8645万元，计提信用减值准备1021万元，对固定资产、在建工程及长期股权投资计提减值准备合计2.48亿元。 核心看点：铜全产业链布局，冶炼加工产能国内领先。①公司为国内最大的综合性铜生产企业，目前已形成以黄金和铜的采矿、选矿、冶炼、加工，以及硫化工、稀贵稀散金属提取与加工为核心业务的产业链。②公司是国内最大的铜生产基地，拥有目前国内规模最大的德兴铜矿及多座在产铜矿，年产铜精矿含铜超过20万吨，旗下的贵溪冶炼厂为全球单体冶炼规模最大的铜冶炼厂，阴极铜产量超过200万吨/年，年加工铜产品超过180万吨，为国内最大的铜加工生产商。 投资建议：公司在国内铜产业拥有规模优势和铜产业链一体化优势，铜精矿供给低预期驱动铜价上行公司有望受益。我们预计2024-2026年，公司归母净利润为68.13、71.23、73.54亿元，对应3月28日股价的PE分别为11/11/11X，给予“推荐”评级。 风险提示：铜价波动风险，TC/RC下跌风险，套期保值失误导致亏损风险。