海外拓展卓有成效，3D产品逐步获认可

中望软件(688083)
    事件概述：
    1）近日，中望软件发布《2023年年度报告》。2023年，公司实现营业收入8.28亿元，同比增长37.71%；实现归母净利润6,140.64万元，同比增长922.84%；扣非归母净利润亏损7,774.02万元。
    2）近日，中望软件发布《2024年第一季度报告》。公司实现营业收入1.2亿元，同比增长3.84%；归母净利润亏损2,561.11万元，扣非归母净利润亏损7,829.07万元。
    收入重回高速增长，海外布局成效显著
    2023年，分产品来看，①标准通用软件收入为6.99亿元（YoY+22.98%），其中2D收入4.72亿元（YoY+16.53%），3D收入1.88亿元（YoY+16.28%），CAE收入714.87万元（YoY+209.67%），博超系列产品收入3,264.8万元。②外购软硬件收入为2,650.24万元（YoY+313.58%）。③定制软件收入为6,370.93元（YoY+476.23%）。④技术服务收入3,393.63万元（YoY+176.7%）。分区域来看，境内实现收入6.66亿元（YoY+31.55%），其中国内商业市场收入约5亿元（YoY+43.66%），国内教育市场收入1.66亿元（YoY+4.87%），由于职业教育客户采购意愿不佳，以及行业政策周期性调整所带来的负面影响，公司境内教育业务的拓展未达预期；境外实现收入1.57亿元（YoY+71.14%），公司持续推进海外本地化战略布局，以及在全球渠道经销网络体系优化方面的持续投入开始体现成果。
    2023年，公司销售/管理/研发费用率分别为52.54%/11.42%/47.09%，分别同比-4.73/+1.01/-0.92pct。公司研发投入4.04亿元（YoY+27.58%），占营业收入的比例48.79%，主要系公司持续加码3DCAD等产品研发投入，并引入了一批杰出的研发人才，截止2023年底，研发人员1151人，占公司总人数的54.34%。
    2024年第一季度，公司实现营业收入1.2亿元（YoY+3.84%），净利润较上年同期大幅下降，主要系人员数量增长、薪酬福利水平提升、引入业界领军人物、收购北京博超等导致本期人员费用增幅较大，但营业收入增长不及预期所致。1）境内商业业务在报告期内实现平稳增长，其中来自经销团队的营业收入同比增长超过35%；2）境内教育业务不及预期：由于2023年春节假期延至2月中旬，各级院校复工复课时间较晚，叠加教育客户资金拨付进度延缓的负面影响，促使公司境内教育业务Q1表现不及预期；3）凭借海外战略布局的持续落地，公司来自海外市场的营业收入同比增长近50%。
    3D CAD获认可，强化All-in-One CAx战略
    公司聚焦CAx一体化核心技术的研发与融合，从技术和应用角度推进设计-仿真-制造/建造的有效落地，同时持续投入本地端及云端产品优化。2023年，公司拳头产品ZWCAD和ZW3D均发布了2024新版，产品品质提升显著，3D CAD产品经过与客户的精细双向打磨与迭代，产品功能进一步满足客户的需要，2023年3D CAD产品销售收入实现了16.28%的增长，其中ZW3D企业版块产品的增长达到28.35%；24Q1来自ZW3D的订单金额同比增长超过40%，体现出客户对于ZW3D认可度的进一步提升。
    CAE产品领域，公司成功举办中望低频电磁（ZWSim Metas2023）新品发布会，并依靠全资收购英国商业流体仿真软件开发商CHAM公司获得流体仿真软件PHOENICS的全部源代码及核心技术。这标志着公司在结构、电磁以及流体仿真领域均具备专业仿真能力，能够为企业提供强大的技术支撑。
    投资建议
    中望软件作为国内研发设计类工业软件龙头，我们预计公司2024/25/26年营业收入分别是10.42/12.88/15.34亿元，归母净利润分别是1.01/1.09/1.18亿元。中望围绕All-in-One CAx战略进行业务布局和市场拓展，进一步强化CAE布局，是研发设计工具软件国产化的核心标的，维持买入-A的投资评级。由于公司处于投入期，净利润不能完全反映公司盈利情况，我们采用PS进行估值。给予6个月目标价为103.03元，相当于2024年的12倍PS。
    风险提示：
    核心技术研发不及预期；产品推广和产业生态建设不及预期。
   

24Q1营收保持稳增，积极开拓海外市场

金牌厨柜(603180)
    事件：金牌厨柜发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入36.45亿元，同比增长2.59%；归母净利润为2.92亿元，同比增长5.40%；扣非后归母净利润为2.34亿元，同比增长22.15%。23Q4公司实现营业收入10.98亿元，同比增长3.17%；归母净利润为1.26亿元，同比增长11.77%；扣非后归母净利润为1.24亿元，同比增长30.52%。24Q1公司实现营业收入6.41亿元，同比增长11.45%；归母净利润为0.36亿元，同比增长11.16%；扣非后归母净利润为0.14亿元，同比增长8.24%。
    多品类布局逐渐完善，境外增速靓丽
    分产品看，公司23年整体厨柜/整体衣柜/木门实现收入22.32/10.44/2.46亿元，同比变动-5.55%/+8.65%/+64.97%，公司24Q1整体厨柜/整体衣柜/木门实现收入3.89/1.90/0.25亿元，同比变动+7.63%/+19.91%/-14.88%，厨柜业务保持基本稳定，衣柜、木门业务保持较快增长。公司通过布局多品类战略，经销商逐步从原来的单品类独立经营向多品类集成发展，不断完善整体家居解决方案，为用户提供更便捷、更舒适的一站式整家定制体验。
    分渠道看，公司23年经销店/直营店/大宗业务/境外实现收入18.81/0.96/12.76/2.74亿元，同比变动+2.58%/-24.05%/-0.29%/+16.92%，24Q1经销店/直营店/大宗业务/境外实现收入2.86/0.05/2.34/0.81亿元，同比变动-5.32%/-65.34%/+24.73%/+68.23%，直营店渠道营业收入下降主要是部分直营店转成经销店所致；境外渠道收入增长主要是加大北美、澳洲市场的拓展。其中从业务发展模式来看，北美市场持续推动RTA分销商的拓展，总对总合作加快工程项目签约落地；澳洲市场则以工程分包模式持续实现市场的进一步突破。
    盈利能力保持稳健，降本增效成果明显
    盈利能力方面，23年公司毛利率为29.58%，同比增长0.12pct。23Q4公司毛利率为31.16%，同比下降0.58pct。24Q1公司毛利率为28.01%同比下降1.11pct。我们分析23年公司毛利提升主要系原材料价格较同期回落以及公司降本增效成果显现。
    期间费用方面，23年公司期间费用率为22.81%，同比增长0.56pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为12.03%/4.67%/6.20%/-0.09%，同比分别-0.11/-0.03/+0.57/+0.13pct，其中研发费用有所增长，主要系公司深化践行集成研发管理理念，持续加大研发投入。24Q1公司期间费用率为25.17%，同比下降1.44pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为13.29%/6.27%/5.34%/0.27%，同比分别-1.25/-0.32/-0.47/+0.59pct。
    综合影响下，23年公司净利率为7.95%，同比增长0.28pct；23Q4公司净利率为11.53%，同比增长1.10pct。24Q1公司净利率为5.44%，同比下降0.03pct。
    投资建议：公司积极推进数字化转型升级，多渠道、多品类全面发力，衣柜、木门快速成长。我们预计公司2024-2026年的营业收入为41.13、47.51、52.82亿元，同比增长12.82%、15.51%、11.17%，归母净利润为3.12、3.60、4.14亿元，同比增长6.93%、15.41%、14.96%，对应PE为10.9x、9.5x、8.2x，给予24年17.19xPE，目标价34.80元，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险；渠道品类拓展不及预期风险；原材料价格上涨风险。
   

出口高增+盈利改善，分红率提升彰显价值

华旺科技(605377)
    事件：华旺科技发布2023年年报及2024年一季报。23年公司实现营业收入39.76亿元，同比增长15.70%;归母净利润5.66亿元，同比增长21.13%;扣非后归母净利润5.28亿元，同比增长16.43%。其中，23Q4公司实现营业收入9.92亿元，同比增长4.74%;归母净利润1.69亿元，同比增长23.82%；扣非后归母净利润1.49亿元，同比增长8.80%。24Q1公司实现营业收入9.52亿元，同比增长4.15%；归母净利润1.47亿元，同比增长36.59%;扣非后归母净利润1.45亿元，同比增长49.95%。
    此外，2023年公司拟向全体股东每10股派发现金红利11.00元（含税），同时向全体股东每10股以资本公积金转增4股，合计拟派发现金红利3.6亿元（含税），分红比例达到63.94%，同比增长15.09pct。
    新产能释放营收稳增，外销快速放量
    分地区看，国内/国外营收分别为31.61/7.80亿元，同比分别增长8.28%/66.9%。公司凭借产品质量、价格优势在欧洲、亚洲等海外市场拓展客户顺利，快速打开海外中高端市场，23年外销收入增速持续靓丽。2024Q1公司市场销售继续呈现向好态势。
    分业务看，2023年公司装饰原纸/木浆贸易分别实现营收31.07/8.24亿元，同比增长30.35%/-14.89%。1）装饰原纸：2023年公司装饰原纸产能持续增长，年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）顺利投产，截至2023年末，产能达35万吨。23年公司持续产销两旺，产能利用率保持较高水位，装饰原纸产量31.03万吨，同比增长27.83%；实现销量30.51万吨，同比增长34.18%。24Q1浆价环比增长，公司向下游转移成本能力优异，且海外占比持续提升，我们预计价格保持韧性。2）木浆贸易：23Q3以来浆价自历史底部迅速回升至历史中位，我们预计木浆贸易收入逐季环比修复。
    产品结构优化，盈利中枢上移
    盈利能力方面，2023年公司毛利率为19.05%，同比增长0.58pct。23Q4公司毛利率为22.11%，同比增长4.56pct。24Q1销售毛利率为20.16%，同比增长6.08pct。23年公司国内/国外毛利率分别为16.8%/28.5%，分别同比增长-0.7pct/4.5pct。公司国外毛利率改善，且海外占比提升优化渠道结构，以及于低价时囤浆调控库存，一定程度上对冲23Q3以来浆价快速上涨压力。
    期间费用方面，2024年第一季度公司的销售期间费用率为3.96%，较2023年同期的3.69%略有上升，同比增长了0.27个百分点。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.45%/0.95%/-0.34%/2.90%。2023年华旺科技的销售期间费用率为3.69%，同比增长0.85pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.61%/1.31%/3.04%/-1.27%，同比分别+0.06/+0.19/+0.54/+0.05pct。
    综合影响下，2023年公司销售净利率为14.21%，同比增长1.57pct；2023Q4公司净利率为17.06%，同比增长2.69pct。2024Q1销售净利率为15.42%，同比增长3.7pct。
    投资建议：公司为装饰原纸细分领域龙头，技术研发能力出众，成本管控到位，盈利韧性十足。伴随中高端装饰原纸行业格局优化，公司产能稳步扩张、不断拓展多元品类，未来业绩有望持续成长。我们预计华旺科技2024-2026年营业收入为45.80、54.98、62.96亿元，同比增长15.20%、20.03%、14.52%；归母净利润为6.75、8.14、9.34亿元，同比增长19.27%、20.52%、14.78%，对应PE为11.5X、9.5X、8.3X，给予24年13.81xPE，目标价28.06元，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：疫情反复、原材料价格大幅波动、产能投放不及预期、品类拓展不及预期、海外贸易环境恶化、行业竞争加剧风险。
   

海外臂式贡献增量，盈利能力稳健向好

浙江鼎力(603338)
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季度报，2023年实现营收63.12亿元，同比+15.92%，归母净利润18.67亿元，同比+48.51%。2024年一季度实现营收14.52亿元，同比+11.53%，归母净利润3.02亿元，同比-5.40%，扣非后归母净利润3.77亿，同比+22.37%
    核心观点：2023年业绩表现亮眼，2024年Q1主要受非经常性损益影响，公司主业盈利能力保持向好趋势。2023年得益于成本下行、结构优化、规模化效应叠加，利润弹性释放，2024年Q1，由于对宏信建发的投资影响公允价值变动损失约1亿元，公司扣非后业绩弹性依然亮眼。2024年海外市场新产品仍处于放量贡献期，同时开始新一轮产能布局，在精细化管理和海内外并举战略护城河的基础下，成长性较为显著。
    行业结构性需求变化趋势显现，公司经营表现稳健。根据中国工程机械工业协会，2023年、2024年Q1，高空作业平台行业总销量分别约20.65、4.75万台，同比+5.29%、-18.35%，行业越来越呈现结构性需求导向，分产品来看：剪叉式需求趋于饱和、臂式保持增长，2023年、2024年Q1臂式行业销量增速分别约50%、65%。从公司经营表现来看，2023年和2024年Q1收入增长均超越行业：
    （1）分业务：2023年，臂式、剪叉式、桅柱式产品营收同比+68.24%、-8.64%、+5.17%，占总营收比重分别约38.75%、47.69%、7.99%。其中臂式产品发展趋势向好，营收占比提升约12pct，毛利率达到30.52%，同比+9.88pct，海外臂式收入同比+141.28%，降本提效和市场结构优化效果在臂式产品上充分体现。
    （2）分市场：2023年，公司内、外销增速分别为15.22%、13.35%，占总营收比重分别为33.6%、60.8%，结构基本稳定。从盈利角度看，内、外销毛利率分别为27.3%、41.65%，海外市场盈利水平显著强于国内，公司2023年在海外已建立多个子公司，组建海外本土化团队，进一步完善海外市场布局。
    盈利能力稳步增强，精益管理成效彰显。2023年、2024年Q1，公司毛利率分别为38.49%、41.11%，分别同比+7.45pct、+3.52pct，净利率分别为29.58%、20.82%，分别同比+6.49pct、-3.72pct。毛利率水平稳步提升，系①精益化管理、智能制造规模化优势发挥作用；②电动化及附加值高的差异化产品比例提升，公司剪叉与桅柱式产品电动化率达100%，臂式产品达73.36%，增长11.07pct；③原材料成本下降。净利率水平2024年Q1的波动主要系公允价值变动等非经常性损益导致。从费用端看：2023年公司期间费用率5.53%，同比+0.93pct，2024年Q1公司期间费用率8.07%，同比-1.33pct，费用控制基本稳定。
    全资收购CMEC增强全球竞争力，新建产能打开长期成长空间。
    收购CMEC方面：截至2023年10月30号，公司已持有CMEC49.8%股权，后续公司计划进一步收购CMEC50.2%，实现100%控股并纳入合并范围，根据年报披露，CMEC公司2023年实现营收约4.08亿美元，净利润约0.45亿美元，公司控股CMEC不仅增强北美市场开拓能力，也预计在一定程度上增厚公司财务表现。新建产能方面：公司“年产4000台大型智能高位高空平台项目”截至2023年末已进入试生产阶段，新产品随着新产能释放有望逐步进入批量阶段。2024年3月22日，公司公告计划投建2万台新能源高机项目，年产值预计25亿元，系在现有产品体系上产能升级，维护公司整体生产效率，培育新的利润增长点，进一步增强公司的行业竞争能力和可持续发展能力。
    投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为74.7/87.8/103.0亿元，同比增速分别为18.4%/17.5%/17.3%，归母净利润分别为21.8/26.0/30.8亿元，同比增速分别为16.8%/19.3%/18.4%，对应PE分别为16/13/11倍。未来内外销需求相对稳定，公司海外竞争力提升，给予公司2024年18X估值，对应6个月目标价77.58元，维持“买入-A”评级。
    风险提示：欧洲双反导致未来经营存在不确定性；市场竞争加剧风险；海外市场拓展不及预期；新产能释放不及预期；海外宏观经济波动；汇率波动导致盈利能力受损。
   

海外需求显著修复，24Q1业绩拐点向上

共创草坪(605099)
    事件：共创草坪发布2023年年报和2024年一季度财报。2023年公司实现营业收入24.61亿元，同比下降0.38%；归母净利润4.31亿元，同比下降3.54%；扣非后归母净利润4.19亿元，同比下降2.38%。其中，2023Q4公司实现营业收入5.45亿元，同比增长5.18%；归母净利润0.79亿元，同比下降15.15%；扣非后归母净利润0.77亿元，同比下降10.68%。2024年一季度公司实现营收6.88亿元，同比增长23.14%，归母净利润1.21亿元，同比增长29.35%；扣非归母净利润1.17亿元，同比增长40.38%。
    欧美市场订单需求逐渐修复，营收开始持续回升
    2023年公司实现收入24.61亿元，同比下降0.38%。其中，23Q4收入为5.45亿元，同比增长5.18%，主要系公司加速开拓新市场，供应链情况良好，以及欧美人造草坪需求保持增长趋势。2023年公司人造草坪销量为7258万平方米，同比增长12.21%，主要系人造草坪在欧美市场的市场占比逐年提升所致。
    分地区看，1）海外：2023年公司海外收入实现21.72亿元，占整体营业收入比重为88.23%，同比增长0.02%。公司海外收入主要由休闲草贡献，2023年海外休闲草收入同比增长0.80%，销量同比增长14.99%。2023年公司海外收入增速低于销量增速的主要原因是由于部分市场价格竞争激烈，以及欧洲区域销售占比较上年有所增长。其中，欧洲市场方面，人造草坪销量已基本恢复至俄乌冲突前水平。2）国内：公司2023年国内收入2.90亿元，同比下降3.29%，收入主要来源为运动草市场，国内收入下降的原因系国内地方政府财政资金紧张，部分公用足球场等体育设施的建设规划被整体推迟，从而导致国内市场全年销售收入与去年同期相比略有下降。
    分产品看，1）2023年公司休闲草实现收16.76亿元，同比增长1.16%；2）运动草实现收入5.59亿元，同比下降6.58%；3）铺装服务及其他收入实现2.10亿元，同比增长5.41%。其中，运动草毛利率36.47%，同比增加4.55pct，休闲草毛利率31.36%，同比增加1.81pct，铺装服务毛利率22.46%，同比增加7.74pct，综合来看，公司盈利水平整体回暖。
    盈利能力同比显著提升，费用管控良好
    盈利能力方面，2023年公司毛利率为31.58%，同比增长2.84pct。2023年公司毛利率同比增长，主要系原材料PE与PP采购价格同比下降，以及人民币兑美元汇率持续贬值。
    期间费用方面，2023年公司期间费用率为11.50%，同比增长2.90pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.40%/4.20%/3.40%/-1.40%，同比分别增长0.80/0.30/0.20/1.60pct。销售费用率同比增长主要系差旅费用，以及市场推广费增加所导致，财务费用率同比下降主因是23年汇兑收益2150万元、同比减少4,893万元。综合影响下，2023年公司净利率为17.52%，同比下降0.57pct。
    此外，2024Q1公司净利率为17.60%，同比增长0.8pct，毛利率为30.48%，同比下降1.8pct。期间费用方面，2024Q1公司期间费用率为9.97%，同比下降4.65pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.4/-0.3/-0.5/-3.5pct。
    投资建议：公司深耕人造草坪领域多年，技术、品牌、渠道等多维领先，依托越南与墨西哥的产能释放和海外市场需求恢复，公司业绩仍有望持续稳健增长。我们预计共创草坪2024-2026年营业收入为29.04、33.78、39.21亿元，同比增长17.97%、16.34%、16.07%;归母净利润为5.40、6.47、7.48亿元，同比增长25.14%、19.87%、15.57%，对应PE为17.9、14.9x、12.9x，给予24年23.65xPE，目标价31.90元，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：原材料价格、汇率大幅波动风险;行业竞争加剧风险;市场拓展不及预期风险;国际政治经济环境变化风险。
   

盈利能力持续提升，现金流表现亮眼

泸州老窖(000568)
    事件：公司2023年实现营收302.33亿元，同比+20.34%；归母净利132.46亿元，同比+27.79%。其中23Q4实现营收82.91亿元，同比+9.10%；归母净利润26.80亿元，同比+24.78%。24Q1年实现营收91.88亿元，同比+20.74%；归母净利45.74亿元，同比+23.20%。23年年度分红率为60%，对应股息率2.9%。
    业绩稳健增长，国窖带动吨价提升。分产品看，公司23年的中高档酒类/其他酒类白酒收入268.41亿元/32.36亿元，分别同比+21.28%/+22.87%，其中国窖增速预计略高于整体，头曲等低端酒增速高于整体。受益于公司“春雷“”秋收“行动落实，市场消费盘不断增强，在粮仓市场筑垒精耕，机会市场站稳渗透。23年中高端酒销量/吨价分别同比变动+1.24%/+19.79%，其他酒销量/吨价分别同比变动+19.64%/+2.70%，中高端吨价提升明显。
    费用整体控制良好，利润水平持续提升。公司23年毛利率88.30%，同比+1.71pct；24Q1公司毛利率88.37%，同比+0.28pct；
    13.15%/3.77%/0.75%及7.85%/2.49%/0.33%，同比分别-0.58/-0.86/-0.07pct及-1.23/-0.79/+0pct；23/24Q1净利率同比+2.52/+0.92pct至43.95%/49.83%。公司基础管理不断提升，通过严格的预算管理和内部成本削减活动，确保资金的精准有效使用，有效降低费销比和各项费用，不断提升盈利水平。公司24Q1末合同负债余额25.35亿元，同比增加8.09亿元，环比减少1.38亿元；24Q1收现106.41亿元，同比+32.31%；经营活动产生现金流量净额43.59亿元，同比+188.94%，现金流运转良好表现亮眼。
    投资建议：公司公布2024年经营计划，力争实现营收同比+15%以上。我们认为今年公司在注重国窖“量价平衡”的同时，优势腰部产品亦有望维持强劲势能，叠加公司费用控制持续向好，有望实现实现持续高质量增长。我们预计公司24年收入/净利润同比+21%/+22%，对应24年PE为18倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价为275元，相当于2024年25倍的动态市盈率。
    风险提示：宏观经济下行、竞争格局恶化、食品安全风险。
   

整装渠道加速发展，品类融合持续推进

志邦家居(603801)
    事件：志邦家居发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收61.16亿元，同比增长13.50%；归母净利润5.95亿元，同比增长10.76%；扣非后归母净利润5.48亿元，同比增长10.04%。其中，2023Q4单季度公司实现营收21.88亿元，同比增长16.87%;归母净利润2.46亿元，同比增长10.52%；扣非后归母净利润2.24亿元，同比增长11.43%。
    此外，2024Q1公司实现营收8.20亿元，同比增长1.77%;归母净利润0.47亿元，同比下降8.38%；扣非后归母净利润0.39亿元，同比下降10.04%。
    衣柜、木门持续高增，品类协同持续深化
    分产品看，2023年整体橱柜、定制衣柜、木门分别实现收入28.38/25.05/4.10亿元，同比增长3.69%/19.15%/79.92%。24Q1整体橱柜、定制衣柜、木门分别实现收入3.16/3.84/0.45亿元，同比增长-0.71%/8.53%/11.61%。定制衣柜及木门品类增速亮眼，主要系公司逐渐转变为提供一站式全空间系统集成整家解决方案的战略布局，产品囊括九大空间，包括整体厨房、全屋定制、木门、墙板、卫阳、成品家居等九大空间系列产品。公司通过开放多品类共享多渠道资源，加大信息化投入，产品间协同效应逐渐显现。在定制衣柜规模稳步增长的带动下，公司积极拓展国内外知名家电、成品家具一线大品牌签约合作，如日本松下、意大利OXO卫浴、意大利R＆G家具、爱依瑞斯等高端品牌，打造多品牌矩阵，满足不同消费群体差异化需求。与此同时，公司门墙业务招商建店已完成初步布局，在全国已有983家门墙产品门店，终端成交的重要性逐渐凸显。公司在把握分层分级、有序扩充的原则下，围绕“厨衣门墙卫阳配”全品类家居产品，打造全空间风格一体化、材质一体化、交付一体化的家居供应链平台，提升客户端体验及终端营销效率。
    经销渠道稳健发力，整装渠道快速扩张
    分渠道看，2023年公司经销、大宗、直营渠道、海外业务分别实现收入31.24/20.09/4.71/1.50亿元，同比增长7.75%/21.22%/18.52%/31.86%。2024年Q1公司经销、大宗、直营渠道、海外业务分别实现收入4.57/1.47/0.97/0.44亿元，同比增长-1.78%/9.66%/13.24%/66.61%。其中，1）零售渠道方面，公司以全渠道、多品类战略布局多层次市场，截至2023年12月末，公司拥有各品类经销商共2900+家，各品类店面共4000+家，其中整体橱柜（经销门店）、定制衣柜（经销门店）、木门（经销门店）、直营门店的门店数量分别为1715/1850/983/35家，较2022年定制衣柜和木门门店分别新增124/235家。2）大宗渠道方面，公司提供合理设计、按需定制、批量制造、准期交付的产品与服务，明晰精装地产的C端需求，大宗业务有序发展，全国代理业务逐步发展、优质客户占比逐渐提升。3）整装渠道方面，公司进行了整装大家居千坪展厅的云发布，并相继发布了“超级服务邦”、“全空间高效整装”等多维赋能体系，携手优秀装企共建整装新生态。
    毛利率表现整体平稳，24Q1净利率受股权激励费用影响
    盈利能力方面，2023年公司毛利率为37.07%，同比下降0.62pct，23Q4单季度毛利率为34.65%，同比下降4.77pct。其中，整体橱柜、定制衣柜、木门的毛利率分别为40.93%/37.97%/20.98%，同比增长-0.33/-0.55/+10.61pct。此外，24Q1单季度毛利率为37.22%，同比增长0.33pct。期间费用方面，2023年公司期间费用率为24.43%，同比增长-0.81pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为14.55%/4.82%/5.21%/-0.14%，同比分别-0.89/-0.15/+0.03/-0.20pct。其中，2023Q4单季度公司期间费用率为22.07%，同比下降1.91pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为
    0.64/+0.09pct。
    此外，24Q1单季度期间费用率为34.17%，同比增长2.93pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为18.79%/8.99%/6.90%/-0.52%，同比分别+1.24/+1.63/+0.52/-0.45pct。其中，管理费用率增长较多，我们分析主要系股权激励所导致的股份支付成本同比增长所致。
    综合影响下，23净利率为9.73%，同比下降0.23pct；23Q4公司净利率为11.23%，同比下降0.62pct；24Q1公司净利率为5.76%，同比下降0.64pct。
    投资建议：公司多渠道、全品类持续发展，衣柜、木门等高潜品类快速增长，整装业务加速开拓，未来成长可期。我们预计志邦家居2024-2026年营业收入为68.23、75.87、84.46亿元，同比增长11.55%、11.19%、11.32%；归母净利润为6.67、7.47、8.28亿元，同比增长12.14%、11.87%、10.92%，对应PE为10.3x、9.2x、8.3x，给予24年14.9xPE，目标价22.78元，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；地产销售增速不及预期风险；原材料成本大幅提升风险。
   

常熟银行2024年一季报点评：业绩高速增长

常熟银行(601128)
    事件：常熟银行披露2024年一季报，单季度营业收入同比增长12.01%，拨备前利润同比增长20.76%，归母净利润同比增长19.80%。业绩保持高速增长，对此我们点评如下：
    2024年一季度常熟银行归母净利润同比增速环比提高4.91pct，实现业绩加速增长。具体来看，公司业绩主要受到生息资产规模扩张、非息收入增加、成本收入比下降驱动，息差收窄则对归母净利形成拖累。
    量：资产规模稳步扩张，对公投放支撑信贷增长
    ①资产端：2024年一季度，常熟银行总资产规模同比增长15.05%，增速环比小幅下降1.13pct，仍保持在较高水平；单季度新增302亿元，同比多增11亿元。净新增额中50.24%来自金融投资，主要是由于常熟银行增加了基金等交易性金融资产持有量。2024年一季度末，常熟银行贷款总额占总资产64.51%，环比下降2.00pct。2024年一季度，常熟银行信贷总规模同比增长15.01%，增速环比稳中有升，从结构上来看对公信贷是总贷款增长主要支撑。
    公司贷款加速增长。2024年一季度，常熟银行对公贷款（含贴现）同比增长18.66%，增速环比增加1.96pct；单季度新增97亿元，同比多增28亿元。对公贷款在传统旺季的一季度实现快速增长，弥补了零售信贷扩张不足，支撑贷款总规模提升。
    因季节性因素，零售信贷投放略承压。常熟银行一季度末零售贷款余额同比增长12.45%，增速环比下降1.41pct。常熟银行零售贷款单季度净新增31亿元，同比少增11亿元。一季度是个人经营性贷款投放的淡季，零售信贷增长放缓有一定的季节性因素。
    ②负债端：2023年常熟银行存款总额同比增长18.02%，增速环比提升1.86pct；单季度新增356亿元，同比多增88亿元。具体来看，零售存款规模同比增长22.37%，单季度净新增253亿元，占总存款净新增额的71.17%；对公存款同比增长1.33%。存款期限结构有所改善，一季度末常熟银行定期存款占比环比下降0.23pct，2023年以来比重首次下降。
    价：2024Q1单季净息差环比提升，资产与负债两端均在改善2024年一季度，常熟银行净息差2.83%，在上市银行中居于首位，同比下滑19bps、较2023Q4环比提升23bps。由于常熟银行专注小微业务，按揭贷款比重较低，因此受按揭重定价影响较小，我们测算一季度末常熟银行生息资产收益率5.03%，同环比分别下降14bps、提升21bps。
    在负债端，由于存款价格下调较为迅速、期限结构有所优化，我们测算一季度末常熟银行计息负债成本率2.34%，同环比分别上升5bps、下降10bps，生息资产收益率环比提升、计息负债成本率环比下降对稳定息差起到支撑作用。
    展望2024年后续季度，常熟银行将继续压降存款价格、优化存款结构、缓降或少降贷款利率，预计全年息差或将企稳。
    非息收入同比大幅增加。2024年一季度，常熟银行非息收入同比增长70.90%，中收、投资收益均形成支撑。具体来看，常熟银行一季度手续费及佣金净收入同比增长635.41%，预计主要来自代理业务手续费增长；其他非息收入则主要受债券投资相关收益增加带动同比增长67.00%。
    资产质量保持优异。2024年一季度末常熟银行不良率0.76%，同环比均小幅提升1bp；关注率1.24%，同环比分别提升42bps、提升7bps。虽然相关指标受小微资产质量扰动有所提升，但从绝对值来看公司资产质量仍处于上市银行前列。一季度末，公司拨备覆盖率539.18%，环比提升1.30pct，风险抵补能力持续增强。
    投资建议：
    常熟银行资产质量优异，净息差领跑上市银行，中间收入逆势增长，我们预计2024年营收增速为11.00%，利润增速为19.09%，给与买入-A投资评级，6个月目标价9.32元，相当于2024年0.90x PB。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期，小微业务竞争加剧，资产质量迅速恶化等。
   

邮储银行2024年一季报点评：信贷规模扩张，息差降幅收窄

邮储银行(601658)
    事件：邮储银行发布2024年一季报，单季度营收同比增速为1.44%，拨备前利润同比增速为-6.12%，归母净利润同比增速为-1.35%，营业收入实现同比正增长，领先其他国有大行，我们点评如下：
    2024年一季度，生息资产规模扩张、拨备计提压力减小、税收下降是支撑邮储银行业绩增长的主要因素，息差收窄、成本上升、净非息收入下滑则对业绩形成拖累。
    量：信贷规模稳步提升，零售贷款增速亮眼
    ①资产端：2024年一季度末，邮储银行总资产规模同比增长11.12%，增速环比小幅下降0.68pct；单季度净新增6053亿元，其中贷款净增加值占61.90%。2024年一季度末，邮储银行有效信贷（不含贴现投放总额同比增加13.46%，单季度净新增4392亿元，增量主要来自对公信贷投放增加。
    对公投放平稳增长。2024年一季度，邮储银行对公贷款（不含贴现）同比增长18.15%，受2023年一季度高基数影响增速环比下降2.27pct，单季度净新增2682亿元，同比少增100亿元。在对公方面，邮储银行加大了对重点领域投投放力度，截至2024年一季度末，邮储银行普惠型小微企业贷款余额1.58万亿元，在总贷款中占比超过18%，稳居国有大行前列；科技企业贷款、绿色贷款余额较上年末分别提升13.97%、提升约6%。
    零售贷款表现亮眼。2024年一季度末，邮储银行零售贷款余额同比增长10.18%，单季度净新增1710亿元，同比多增46亿元。邮储银行一季度持续加大对乡村振兴重点领域信贷投放，个人小额贷款实现较快增长。截至2024年一季度末，邮储银行涉农贷款余额2.33万亿元，较2023年末增加1762.34亿元，成为零售贷款增长的主要驱动因素。
    ②负债端：2024年一季度末邮储银行存款总规模同比增长10.48%，公司存款、零售存款余额同比分别增长1.02%、增长11.67%。在高质量发展理念指导下，邮储银行持续优化存款业务结构，1年期及以下个人存款规模提升对存款总额增长形成支撑。
    价：2024Q1净息差环比小幅提升，主要受益于负债成本改善2024年一季度，邮储银行净息差1.92%，同环比分别下降17bps、提升2bps。我们测算2024年一季度邮储银行生息资产收益率3.42%，同环比分别下降23bps、下降1bps；计息负债成本率1.52%，同环比分别下降6bps、下降3bps。邮储银行在负债端持续优化存款结构，一季度末存款付息率率为1.48%，较2023年末下降5bps。受此影响，邮储银行一季度计息负债成本率实现同环比双降，对息差稳定起到有力支撑。
    代理保险业务拖累中收。邮储银行一季度净非息收入同比下降4.84%，投资收益为主的其他非息收入同比增长16.74%，对净非息收入形成一定支撑，同期手续费及佣金净收入同比则下降18.21%，主要是因为一季度邮储银行代理保险业务收入受到“报行合一”政策影响大幅下降。但一季度公司投资银行、交易银行、公司金融等业务实现较快增长，未来中收来源有望进一步拓展。成本收入比同比上升。2024年一季度，邮储银行成本收入比59.32%，同比上升3.40pct，拖累业绩增速7.56pct。邮储银行一季度业务及管理费同比增长7.61%达530.48亿元，预计主要源于邮储银行代理网点存款规模增长。在代理费上升、营收增速下滑影响下，2024年一季度邮储银行成本收入比同比上升。
    资产质量保持平稳
    今年一季度末，邮储银行不良率0.84%，同环比分别上升2bps、上升1bp，资产质量基本保持平稳；拨备覆盖率326.87%，同环比分别下降54.25pct、下降20.70pct，虽边际下滑但风险抵补能力仍较为充足。投资建议：
    展望2024年，邮储银行成本收入比或将保持高位，息差依旧承压。我们预计公司2024年营收增速为-0.31%，归母净利润增速为0.29%，给与买入-A投资评级，6个月目标价5.98元，相当于2024年0.7XPB。
    风险提示：零售转型不及预期，资产质量大幅恶化，宏观经济复苏不及预期等。
   

在手订单仍然充沛，24Q1扣非净利率同比增长

东方精工(002611)
    事件：东方精工发布2024年一季报。24Q1公司实现营业收入9.35亿元，同比增长3.09%；归母净利润0.45亿元，同比下降47.46%；扣非后归母净利润0.66亿元，同比增长26.50%。
    存量市场稳增，新兴市场快速开拓
    分产品看，23年1）公司智能包装装备板块整体实现营业收入40.09亿元，同比增长20.72%。其中，瓦楞纸板生产线实现收入32.10亿元，同比增长23.29%，Fosber集团实现收入29.17亿元，同比增长8%。2）瓦楞纸箱印刷包装设备实现7.99亿元，同比增长11.38%。其中，23年万德数科实现收入1.6亿元，新增订单约1.8亿元，成为新业绩增长点。3）水上动力产品实现7.37亿元，同比增长28.86%，销量8.32万台，占全球中小马力舷外机销量的11.50%。2023年公司新兴市场开拓顺利，收入快速增长。1）东方精工（中国）在国内市场销售收入同比增长约44%，国内市场新增整机订单同比增长超过58.00%。2）Fosber亚洲收入达3.9亿元，同比增长约72%。
    公司在手订单充沛，对24年收入形成支撑。23年公司所有业务年度接单金额累计54亿元，截止23年末在手订单为36.35亿元；其中，智能包装装备板块整体新增订单约45.95亿元，截至2023年末在手订单累计34.12亿元。
    此外，根据公司公告，公司正在推动多个产能扩建项目，包括子公司Fosber亚洲新瓦楞纸板生产线智能化工厂建设项目、子公司百胜动力年产76400台高端水上动力产品绿色数智化工厂及研发中心项目。根据公司公告，公司未来将不断加强对东南亚、南亚、非洲以及俄罗斯等一带一路沿线国家市场的开拓力度，进一步拓展公司智能包装装备业务的增长空间。
    布局战略新兴产业，培养新增长曲线
    公司专注聚焦，力求在高端化、数字化、智能化的时代发展趋势中，提升市场占有率。公司积极推动硬科技含量高的战略新兴产业拓展和布局、为公司智能化战略的落地赋能。外延业务的主体子公司亿能投资，将继续依托东方精工主营业务相关产业的优势，根据业务发展需要和公司实际情况，围绕产业链实施股权投资和产业并购，加强对产业链的横向和纵向整合，实现产业协同效应。
    此外，公司对若愚科技进行战略投资，并加速实现产业高度协同化。若愚科技是一家专注多模态大模型核心基座研发及其在垂直领域深度落地应用的科技公司，当前聚焦于多模态大模型在机器人具身智能领域的产业化落地。东方精工全资子公司东方合智，是国内为大包装行业赋能、助力数字化智能化升级的行业信息化IT厂商。根据公司公告，通过东方精工与若愚科技的合作，东方合智有望在若愚科技的助力下，提升面向大包装领域的数字化工厂、智慧工厂行业整体解决方案的技术水平，不仅能提供从连接设备、采集数据、数据集成处理及分析到智能应用的一站式服务，更能够助力客户实现智能制造。
    盈利水平改善，精益生产模式有望持续降本增效
    盈利能力方面，24Q1公司毛利率为30.75%，同比增长2.79pct。公司毛利率同比增长，主要系1）23年欧美通胀水平同比下降，Fosber意大利主要原材料和电力的市场价格同比下降，叠加电气元件供应紧张改善，Fosber意大利毛利率同比提升；2）公司持续推行“精益生产”模式，提升供应链管理的精准化水平，有效地减少库存积压，节约成本，提高效率。公司未来将持续推动各业务主体之间的融合，提升产业协同效应，进一步提升在研发设计、生产制造、供应链共享等方面的协同水平，充分释放增长潜能。
    期间费用方面，24Q1公司期间费用率为17.58%，同比增长0.11pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为6.26%/8.38%/2.66%/0.28%，同比分别+0.81/-0.05/-0.38/-0.27pct。
    24Q1公司净利率为5.73%，同比下降4.91pct。24Q1公司归母净利润主要系非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益同比下降至-0.37亿元所致。24Q1公司扣非净利率为7.03%，同比增长1.30pct。
    投资建议：公司深耕瓦楞纸包装设备行业近30年，主业稳健增长的同时积极寻找新兴产业发展机会，伴随老旧产线逐步向智能化高端产线切换，以及携手万德进入数码印刷领域，未来业绩有望稳健增长。我们预计东方精工2024-2026年营业收入为54.59、63.03、72.02亿元，同比增长15.04%、15.45%、14.26%；归母净利润为6.08、7.03、8.08亿元，同比增长40.32%、15.69%、14.84%，对应PE为13.7x、11.8、10.3x，给予24年19.05xPE，目标价9.50元，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；外延业务整合不及预期风险；疫情反复影响生产效率风险等。
   

多元化稳步扩张，国际化持续推进

恒立液压(601100)
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现收入89.85亿元，同比+9.61%，归母净利润24.99亿元，同比+6.66%。2024年一季度实现收入23.62亿元，同比-2.7%，归母净利润6.02亿元，同比-3.77%。
    非标业务拉动增长，挖机板块降幅收窄。根据中国工程机械工业协会，2023年及2024年Q1，挖机行业销量分别约为19.5、5.0万台，分别同比-25%、-13.1%。行业持续下行阶段，公司通过多元化产品批量，叠加挖机领域市占率提升，公司收入表现优于行业。2023年分产品来看：
    ①液压油缸：多领域拓展一定程度上熨平挖机周期波动。2023年收入46.93亿元，同比+2.4%，占营收比重52.6%。其中挖机油缸销量60.83万只，同比-3.35%；非标油缸销售23.77万只，同比+16.06%，高机、工业领域油缸表现亮眼，高压重载型产品实现国产替代突破。
    ②液压泵阀：新品批量和市占率提升同比推动增长。2023年收入32.68亿元，同比+18.6%，占营收比重36.6%。挖机泵阀仍相对承压，但中大挖份额增长较多；非挖领域（高机、农机、路机、混凝土泵送、旋挖钻机等）取得较好成绩，其他行业用液压泵、其他行业用液压阀销量分别增长约410%、44%。
    ③液压系统、配件及铸件：2023年收入2.92、6.72亿元，同比+15.1%、+17.1%，占营收比重3.3%、7.5%。系统集成事业部自主研制的各类产品广泛运用于液压元件性能/寿命测试、隧道掘进、新能源开发、海工装备等，且在报告期内进行了多类型项目研发；铸件外销占比已达57%。
    降本增效持续开展，盈利能力基本稳定。2023年、2024年Q1，公司毛利率分别为41.9%、40.1%，分别同比+1.35pct、-0.76pct；净利率分别为27.87%、25.52%，分别同比-0.79pct、-0.29pct。公司产品结构多元，产品结构变化带来一定程度的季度间波动。公司本身注重精细化管理和技术创新，通过提高智能化程度、优化采购策略实现提效降本。费用方面，2023年、2024年Q1期间费用率分别约10.2%、9.2%，分别+1.46pct、-1.15pct，在新品推广、海外投入阶段，销售、管理费用增长相对显著。
    多元化打造未来第三增长极，国际化推进增强全球竞争力。新兴业务方面，承载公司在电驱动领域的长期战略布局的线性驱动器项目，截至2023年底各项基建初步完成，建立三大事业部（电动缸、丝杠、导轨）。滚珠/滚柱丝杠和导轨样品试制中，于2024年Q1试生产。国际化方面，截至2023年底，墨西哥基地主体工程已经基本完工，预计于2024年Q2试生产，有望进一步提升恒立在北美市场的竞争力，拓宽客户、领域覆盖面。
    投资建议：
    预计2024-2026年营收分别为96.4/112.4/135.4亿元，同比增速分别为7.3%/16.5%/20.4%，归母净利润分别为27.1/31.1/37.3亿元，同比增速分别为8.3%/14.8%/20.1%，对应PE分别为26/23/19倍。公司保持传统业务板块核心竞争力的同时，积极布局国际化和多元化，中长期成长性较强，给予2024年30倍估值，6个月目标价约60.6元，维持“买入-A”评级。
    风险提示：工程机械行业景气度进一步下行；新产品研发、批量进度不及预期；海外布局进展不及预期；原材料成本进一步上涨。
   

数智化转型发展持续深化，跨境电商平台“新窝”顺利上线

居然之家(000785)
    事件：居然之家发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收135.12亿元，同比增长4.08%；归母净利润13.00亿元，同比下降21.10%；扣非后归母净利润12.30亿元，同比下降27.50%。其中2023Q4单季度公司实现营收37.68亿元，同比增长6.07%;归母净利润1.49亿元，同比增长31.60%；扣非后归母净利润0.46亿元，同比下降33.06%。
    此外，2024Q1单季度公司实现营收31.37亿元，同比下降3.38%;归母净利润3.49亿元，同比下降22.88%；扣非后归母净利润3.73亿元，同比下降11.96%。
    居然持续发力AIGC技术，家居家装数智化转型开花结果
    分产品看，2023年租赁管理、商品销售、加盟管理、装修服务、贷款保理利息、其他分别实现收入64.28/55.56/5.09/4.08/0.64/5.46亿元，同比增长-11.20%/31.74%/-19.12%/12.72%/-26.14%/22.10%。1）连锁家具卖场业务，公司创新固定租金和销售分成“一店两制”的招商模式，在与商户形成风险共担、利益共享关系的同时，突破传统固定租金模式下营业收入天花板。截至2023年12月31日，先锋店招商率提升至98%。四川内江店通过实施销售分成模式实现了开业快速招商，从2023年6月12日召开招商发布会到2023年12月16日正式开业，招商率达到98%，成功引进国内众多一线品牌。2）购物中心及现代百货业务，公司在摸索中确定了“中商世界里”的全新定位，构建协同数字化、智能化与独特商业IP核心竞争力；在独特商业IP方面，长春“中商世界里”海洋畅想中心2023年累计进店客流15.43万人，日均进店客流约422人次，2023年荣获长春市美团新热网红榜第1名。3）数字化、智能业务，公司抓牢数智化转型的三大抓手，紧握洞窝、居然设计家和居然智慧家共同发展，业务聚焦于以AI设计平台为核心的云设计工具业务、3D业务和精准营销业务，加快“3D+AI+VR”技术的商业化探索，通过优化产业和场景大模型，聚焦文生图、图生图、文生视频、图生视频能力，3D全屋方案设计速度提升显著。此外，柬埔寨金边店于2024年3月末正式开业，跨境电商平台“新窝”上线运营，海外市场扬帆起航。
    盈利能力短期承压，期间费用管控良好
    盈利能力方面，2023年公司毛利率为34.11%，同比下降10.75pct，23Q4单季度毛利率为31.81%，同比下降10.24pct。其中，租赁管理、商品销售、加盟管理、装修服务的毛利率分别为46.27%/9.88%/80.25%/28.68%，同比提升-11.86/-3.42/-3.66/+7.93pct，23年贷款保理利息的毛利率为99.47%。此外，24Q1单季度毛利率为36.73%，同比下降2.47pct。期间费用方面，2023年公司期间费用率为24.07%，同比下降0.35pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.77%/4.29%/0.29%/7.72%，同比分别+0.64/+0.27/+0.01/-1.07pct。其中，2023Q4单季度公司期间费用率为27.11%，同比下降1.51pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.99%/4.71%/-0.14%/5.55%，同比分别+1.29/+0.78/-0.78/-2.80pct。
    此外，24Q1单季度期间费用率为20.60%，同比增长0.44pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.98%/4.35%/0.26%/8.02%，同比分别+0.42/+0.27/+0.06/-0.30pct。
    综合影响下，23净利率为11.30%，同比下降3.05pct；23Q4公司净利率为4.39%，同比增长0.43pct；24Q1公司净利率为11.30%，同比下降3.05pct。
    投资建议：居然之家为国内泛家居行业龙头，“直营+加盟”轻资产模式高效发展，引领家居行业新零售，同时拓展自营IP业务提供家装家居一体化服务，未来成长可期。我们预计居然之家2024-2026年营业收入为150.07、163.71、176.56亿元，同比增长11.06%、9.09%、7.85%；归母净利润为13.61、14.93、15.98亿元，同比增长4.66%、9.69%、7.02%，对应PE为14.0x、12.7x、11.9x，给予24年19.91xPE，目标价4.31元，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：家居卖场开拓不及预期风险，数字化转型进程不及预期风险；疫情反复风险。
   

24Q1收入实现稳增，盈利能力延续改善

索菲亚(002572)
    事件：索菲亚发布2024年一季报。2024Q1公司实现营业收入21.11亿元，同比增长16.98%；归母净利润为1.65亿元，同比增长58.59%；扣非后归母净利润为1.56亿元，同比增长73.81%。
    整家战略持续完善，客单价有望持续提升
    24Q1公司实现稳定增长，营业收入21.11亿元，同比增长16.98%。公司战略清晰，2024年将围绕以下重点把握核心驱动：1）在品类方面，公司将通过整家营销策略推动各品类增长，在橱柜、木门、家具等领域持续扩大产品种类加强整装服务能力。2）在渠道方面，公司将坚持经销商整装和直营整装并行的业务模式，重点拓展多品牌、全品类的整装渠道布局，同时加强橱柜产品的终端推广，扩建渠道门店并与头部装企加强合作。3）在品牌方面，公司将加快米兰纳品牌在下沉市场的覆盖，并完善整家战略。4）公司将优化大宗业务客户结构，巩固与优质地产客户的合作，并积极拓展小B工程业务和海外市场。5）对于存量房市场，公司正在进行营销模式的创新，成立创新发展部门进行探讨和试点。
    降本增效成果显著，现金流受经销商考核口径影响
    盈利能力方面，24Q1公司毛利率为32.62%，同比下降0.63pct。期间费用方面，24Q1公司期间费用率为22.30%，同比下降3.43pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为10.14%/8.01%/4.14%/0.01%，同比分别-1.13/-0.93/-0.24/-1.13pct。综合影响下，24Q1公司净利率为8.24%，同比增长2.47pct。24Q1公司净利率同比增长，主要系公司多管齐下持续全面提升公司综合运营效率。公司将通过在生产经营的各个环节推行“降本增效”、流程体系优化工作以及对组织团队的精细化管理，持续优化组织效能、人效得到提升，板材利用率、生产效率、供应链效率。
    投资建议：索菲亚坚定推进“全渠道、多品牌、全品类”战略，渠道精细化管理、整家定制战略升级引领零售渠道积极变革，整装等新渠道加速拓展，市占率有望进一步提升。我们预计索菲亚2024-2026年营业收入为131.30、146.87、162.54亿元，同比增长12.55%、11.86%、10.67%；归母净利润为14.95、16.93、19.10亿元，同比增长18.51%、13.26%、12.84%；对应PE为11.8x、10.4x、9.2x，给予24年15.14xPE，目标价23.50元，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：地产复苏不及预期；行业竞争加剧风险；改革成效不达预期风险；原材料价格上涨风险
   

业绩持续高增，受益中低功率出海+高功率高景气

柏楚电子(688188)
    事件：
    柏楚电子发布2024年一季报，2024Q1公司实现收入3.81亿元，同比+40.31%；归母净利润1.94亿元，同比+46.55%；扣非归母净利润1.83亿元，同比+50.43%。
    核心观点：
    中低功率稳健增长，高功率持续放量。2024Q1公司收入端实现增速40.31%，利润端增速46.55%，业绩表现亮眼，主要系公司不断开拓新市场，进一步优化产品结构，激光加工控制系统业务订单量持续增长，智能切割头业务订单量增幅较大导致。拆分产品来看，根据公司公开投资者交流纪要：
    1）中低功率控制系统受益出海，销量稳健增长：公司主要配合国内激光设备厂商的“集体出海计划”进行间接出海，受益激光出海高景气，中低功率海外需求占比持续提升；
    2）高功率渗透率+市占率提升双重驱动，增速水平更高：未来成长来源于：①高功率领域对外资品牌的国产替代；②高功率及超高功率技术不断突破后，对传统加工方式的升级替代；③海外需求有所提升。高功率系统和切割头高增长势头有望延续。
    盈利能力持续提升，费用管控良好。
    2024Q1公司毛利率为79.31%，同比+0.77pct；净利率为53.75%，同比+2.53pct。盈利能力持续提升系：①随着公司收入体量扩大，规模效应显现；②2024Q1确认其他收益（政府补助）0.21亿元，同比增加0.19亿元。费用端看，2024Q1公司期间费用率为24.90%，同比+2.72pct，其中销售费用率为6.27%，同比+1.23pct，系公司注重销售团队搭建，销售人员规模增加；管理费用率为5.31%，同比-0.81pct；研发费用率为15.78%，同比+0.87pct，系公司持续加大研发投入；财务费用率为-2.45%，同比+1.44pct。
    加强跨领域研发能力建设，持续巩固竞争优势。
    1）切割头：根据公司官微，公司推出面向中低功率领域（≤4kW）的切割头新产品，有望通过“软硬件协同”的产品组合优势进一步巩固公司在中低功率的市场地位，同时提供产品价值增量，增强客户粘性。2）智能焊接：根据公司年报及公开投资者交流纪要，在智能焊接业务中，公司以成套软件解决方案的提供作为业务合作的主要形式，持续完善模型分析技术，快速提取焊缝，分析焊接位置；开发工艺匹配功能和工艺库，模型分析完成后，软件可以自动匹配对应焊接工艺，进一步降低用户设置时间和操作难度；完善钢结构领域工艺功能开发，新增L型，三角，月牙等多种摆动动作，并开发与之匹配的电弧跟踪等功能。我们持续看好焊接新产品打开公司新成长曲线。
    3）精密加工：基于工业自动化领域的横向拓展，公司持续布局精密加工领域。根据公司年报，公司研发高性能振镜控制系统，配合驱一体产品、视觉定位模块，提供Topcon电池激光加工的成套解决方案；储备BC电池激光图形化、钙钛矿电池激光制程的技术方案；储备圆柱电池激光焊接产线的技术方案；实现雾面玻璃加工效率及加工工艺升级。有望推动国产高端装备中高精度运动控制系统的进口替代。
    投资建议：
    预计公司2024年-2026年的收入分别为18.90/25.21/33.31亿元，增速分别为34.30%、33.39%、32.16%，净利润分别为10.06/13.46/17.73亿元，增速分别为38.03%、33.79%、31.69%，对应PE分别为48X/36X/27X，维持“买入-A”的投资评级，6个月目标价370.44元，对应2024年54X的动态市盈率。
    风险提示：制造业景气度低于预期，中低功率领域市场萎缩风险，高功率市场国产化进程不及预期或公司在该领域开拓不及预期，公司新产品研发和拓展进度不及预期，焊接机器人渗透率不及预期。
   

锂盐扩能项目有序推进，自有矿山投产提供资源保障

雅化集团(002497)
    公司发布2023年年报和2024年一季报
    2023年公司全年营业收入118.95亿元，同比-17.72%；实现归母净利润0.40亿元，同比-99.11%；实现扣非归母净利润-2.14亿元，同比-104.76%。
    2024年Q1实现营业收入18.52亿元，环比-23.58%，同比-39.03%；实现归母净利润0.15亿元，环比由亏转盈，同比-97.48%；实现扣非归母净利润0.08亿元，环比由亏转盈，同比-98.64%。
    锂价波动毛利率承压，民爆业务毛利率同比改善
    2023年公司毛利合计16.02亿元，锂盐业务贡献4.66亿元，占比29.1%；民爆行业贡献10.82亿元，占比67.5%。
    锂业务：2023年碳酸锂由短缺转至过剩，锂价承压。公司锂业务毛利率同比下降43.56pct至5.62%；重点子公司方面，雅安锂业实现净利润4.74亿元。
    民爆业务：民爆业务营收33.96亿元，同比提升12.21%。毛利率较上年同期上升2.52pct至31.85%。重点子公司方面，雅安公司实现净利润5.56亿元。
    锂盐产量同比增加，扩能项目有序推进
    2023年，公司全年实现锂盐产品产量、销量分别为31261吨、29397吨，分别同比+9.89%、-7.16%。截至2023年末，公司拥有锂盐综合产能7.3万吨，主要产品产能为氢氧化锂6.3万吨、碳酸锂0.6万吨。公司雅安锂业二期3万吨氢氧化锂生产项目已于2023年建成投产，且已达产。公司对锂产业进行扩能规划，2023年已启动雅安锂业三期高等级锂盐生产线建设项目，目前该项目有序推进中。
    公司锂业务客户订单充足。（1）与特斯拉合同续签至2030年，每年20.7万吨-30.1万吨氢氧化锂。（2）供给SK ON氢氧化锂至2025年，合同数量不少于2万吨，不高于3万吨。（3）供给LGES氢氧化锂至2025年，不超过3万吨。（4）供给宁德时代氢氧化锂至2026年，合同数量4.1万吨。（5）供给LGC氢氧化锂至26年，合同数量3万吨。
    Kamativi锂精矿已完成首批发运，自控+外购实现资源保障
    公司目前开采项目为津巴布韦Kamativi锂矿，已完成项目一期建设，首批锂精矿已于2024年发运回国。随着2024年二期项目的建成投产，将实现年供给35万吨以上自控锂精矿，自给率超过60%，能满足公司现有大部分锂盐产能对锂精矿的需求，公司也实现了自控锂矿+外购锂矿的资源保障体系。
    包销方面：主要有银河锂业12万吨/年锂精矿、Core7.5万吨/年锂精矿（2023年3月额外获得1.85万吨）、ABY12万吨/年锂精矿。公司2023年与DMCC签订锂辉石矿承购协议，每年提供至少50万吨锂辉石DSO矿产品，4年合计200万吨，另外公司2024年与DMCC签订5年协议，约定2024年交付第一批产品，锂辉石精矿不少于1.5万吨/年，将在Q4发运，2025年-2028年交付数量不少于12.5万吨/年。公司与Pilgangoora协议约定，2024年向公司供应锂辉石精矿2-8万吨，2025-2026年供应锂辉石精矿10-16万吨。
    参控股方面：李家沟产能计划18万吨/年，公司拥有优先供应权；参股澳洲EFE、EVR公司，公司拥有项目优先合作权，其中EVR拥有澳大利亚肖河锂锡钽项目及奥地利韦因贝尼项目和东阿尔卑斯山锂矿等锂资源项目。公司控股中非实业，其拥有纳米比亚达马拉兰矿区4个矿权。公司控股普得科技，间接持有KMC公司60%股权。KMC公司拥有津巴布韦Kamativi矿区锂锡钽铌铍等伟晶岩多金属矿100%矿权。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为55.98、76.54、125.49亿元，实现净利润9.87、11.57、16.61亿元，对应EPS分别为0.86、1.00、1.44元/股，目前股价对应PE为12.6、10.8、7.5倍。公司维持“增持-A”评级，6个月目标价调整为15.5元/股，对应24年PE为18倍。
    风险提示：锂价大幅波动，需求不及预期，项目进展不及预期。
   

稀土跌价拖累业绩表现，静待市场企稳好转

宁波韵升(600366)
    公司发布2023年年报和2024年一季报
    2023年公司营业收入53.69亿元，同比-16.23%；归母净利润-2.27亿元，扣非归母净利润-2.01亿元，由盈转亏。其中23Q4营业收入13.46亿元，同比-4.37%、环比+0.59%；归母净利润0.195亿元，扣非归母净利0.037亿元，由亏转盈。
    24Q1公司营业收入10.26亿元，同比-28.25%，环比-23.76%；归母净利润-43.15万元，扣非归母净利润-686.94万元。
    稀土跌价拖累业绩表现，Q2有望好转
    价：23Q3/23Q4/24Q1镨钕氧化物均价分别为48.6/49.0/38.2万元/吨，分别环比+0.8%/+1%/-22%。截至4月30日，Q2镨钕氧化物已自35.4万元/吨反弹至40.4万元/吨，上涨14%。Q2原料价格反弹，有望提振下游采购意愿，将有利于公司业绩表现改善。
    营收：23年公司钕铁硼产品营收46.76亿元，同比-13.81%。其中以磁组件形式提供钕铁硼永磁材料的销售收入为1.42亿元。23年公司成品销量10788吨，同比+12.22%。24Q1公司主营业务营收9.48亿元，同比-23.86%，稀土跌价影响产品价格、利润表现及下游采购积极性。另外Q1为下游需求淡季，行业需求普遍偏弱，亦对销量形成拖累。
    下游结构：23年公司在新能源汽车/消费电子/工业及其他领域销售收入分别为18.32/11.02/17.42亿元，在钕铁硼产品营收中占比分别为39.2%/23.6%/37.3%。24Q1三个领域收入分别为4.01/1.88/3.59亿元，在钕铁硼产品营收中占比42.3%/19.8%/37.9%。
    募投项目延期，看好长期需求
    公司目前具备钕铁硼坯料产能21000吨/年。据公司《关于募集资金投资项目延期的公告》，由于行业周期性调整及市场竞争加剧，公司对包头1.5万吨募投产能进行延期，将预期投产时间自24年4月延后为25年6月投产5000吨，26年6月剩余产能投产。
    公司在新能源汽车领域，在国内外新能源汽车市场的主流供应商地位持续夯实，其中国内新能源主驱配套180万套，按乘联会统计的2023年国内新能源乘用车销量773.6万辆计，市场占有率达23.2%。公司产品已广泛应用于国内主要的新能源汽车品牌，确立了公司在国内新能源汽车应用市场的领先地位。公司与方正电机、卧龙电驱等各大主驱系统制造商建立了紧密的战略合作关系。另外在新兴领域，人形机器人、eVTOL新兴需求崛起，具备较大潜力。
    投资建议：
    我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为50.76、61.77、83.56亿元，净利润分别为3.84、4.84、6.69亿元，对应EPS分别为0.35、0.44、0.60元/股，目前股价对应PE为17.9、14.2、10.3倍，维持“增持-A”评级，6个月目标价调整为7.7元，相当于2024年22倍动态市盈率。
    风险提示：需求不及预期，原料价格大幅波动，项目进展不及预期
   

锂盐自给率提升降本初见成效，拟收购铜矿布局新增长点

中矿资源(002738)
    公司发布2023年年报及2024年一季报
    2023年全年实现营业收入60.13亿元，同比下降25.22%；归母净利润22.08亿元，同比下降32.98%；扣非归母净利润21.30亿元，同比下降33.86%。其中2023年Q4营业收入10.08亿元，同比下降60.51%，环比下降28.20%；归母净利润1.38亿元，同比下降88.90%，环比下降75.68%；扣非归母净利润1.05亿元，同比下降91.40%，环比下降80.34%。
    2024年Q1营业收入11.27亿元，同比下降45.63%，环比上升11.79%；归母净利润2.56亿元，同比下降76.63%，环比上升85.51%；扣非归母净利润2.28亿元，同比下降79.32%，环比上升117.24%。
    铯铷盐量价齐升，锂盐降本增效初见成效
    铯铷盐：铯铷板块实现毛利7.24亿元，同比+20.12%；毛利率64.39%，同比-0.31pct。2023年公司铯铷精细化工业务产量962.18吨，同比+21.09%；销量999.23吨，同比+25.92%。甲酸铯产量506.96bbl，同比-9.86%；销量2946.35bbl，同比+13.43%，库存21289.56bbl。铯铷盐精细化工业务应用场景持续拓展，市场规模与销售价格不断提高。
    锂盐：锂电新能源板块实现毛利24.51亿元，同比-28.1%；毛利率57.78%，同比+3.99pct。2023年公司锂盐产量1.84万吨，同比-19.51%；销量1.74万吨，同比-28.09%。公司通过调整原料产品结构、建设光伏电站和扩大市政供电能力等方式不断降低锂精矿生产成本，降本增效初见成效。
    锂矿自有率提升，Bikita矿山投产增储
    公司合计拥有418万吨/年选矿产能和6.6万吨/年电池级锂盐产能。2023年，公司锂盐自有矿产量15771.91吨，为公司锂盐板块以自有矿为原料的锂盐年度最高产量记录。公司锂盐板块原料自给率持续提升，自给率由2022年21%提升至2023年86%。
    公司投资修建的“Bikita锂矿200万吨/年（锂辉石）建设工程项目”和“Bikita锂矿200万吨/年（透锂长石）改扩建工程项目”2023年11月实现达产达标。两个项目分别年产约30万吨锂辉石精矿和30万吨化学级透锂长石精矿，极大提高了公司锂盐业务的原料自给率。Bikita矿山自2022年收购以来连续完成了三次增储工作，锂矿产保有资源量84.96万吨LCE增长至288.47万吨LCE。自有资金投资矿山勘查，拟收购铜矿布局新增长点
    据公司公告，2024年4月，公司董事会会议审议通过了《关于公司2024-2025年度海外矿产资源勘探预算的议案》，拟以预算7467.27万元的自有资金投资用于津巴布韦Bikita矿区锂矿、加拿大Tanco矿区锂铯钽矿、赞比亚卡森帕铜铁金矿和赞比亚Kitumba铜矿的勘查工作。
    2024年3月，公司拟收购Junction65%股权，其主要资产是位于赞比亚的Kitumba铜矿项目。该项目目前处于待开发阶段，据2015年资源估算报告，Kitumba铜矿资源量61.40万金属吨。公司战略目标力争2025年完成5万吨/年铜金属采、选、冶一体化布局，力争2年内再获取新的优质铜矿资源。公司加大铜矿资源的开发力度，将为公司的长期发展提供新的矿业开发增长点。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为76.77、81.32、107.23亿元，实现净利润15.33、21.61、32.70亿元，对应EPS分别为2.10、2.96、4.48元/股，目前股价对应PE为17.2、12.2、8.0倍。公司维持“买入-A”评级，12个月目标价50.8元/股，对应25年PE为17倍。
    风险提示：锂价大幅波动，需求不及预期，项目进展不及预期。
   

锂盐成本持续优化，自有矿扩容进展顺利

永兴材料(002756)
    公司发布2023年年报和2024年一季报
    2023年营业收入121.89亿元，同比减少21.76%；归母净利润34.07亿元，同比减少46.09%；扣非归母净利润32.39亿元，同比减少47.66%。
    2024年Q1营业收入23.00亿元，同比减少31.07%、环比减少7.44%；归母净利润4.68亿元，同比减少49.70%、环比增加32.19%；扣非归母净利润3.08亿元，同比减少67.04%、环比减少15.67%。
    特钢新材料业务显著增利，锂价影响锂电业务承压
    营收方面，2023年锂电新能源业务、特钢新材料业务营业收入分别为52.82、69.07亿元，同比分别-39.55%、+0.96%，占营收比例分别为43.33%、56.67%。
    毛利方面，2023年锂电新能源业务、特钢新材料业务毛利分别为36.85、8.25亿元，同比分别-51.22%、+37.38%。毛利率分别为69.76%、11.94%，同比分别-16.69pct、+3.17pct。
    锂电新能源业务：2023年公司实现碳酸锂销量2.69万吨，同比增长36.43%，单吨收入18.83万元/吨，同比下降56.7%。单吨营业成本5.31万元/吨，同比下降4.16%。单吨毛利13.52万元/吨，同比下降64.4%。合计净利润28.79亿元。公司碳酸锂吨净利同比-19.54万元/吨，SMM电池级碳酸均价同比-22.36万元/吨，公司及时调整销售策略维持经营稳定。2024Q1，公司实现碳酸锂销量0.69万吨，同比增长14.8%，合计净利润3.51亿元。
    特钢新材料业务：2023年公司实现不锈钢产品销量31.03万吨，同比增长3.62%，单吨收入22258元/吨，单吨毛利2658元/吨，单吨净利1701元/吨，合计净利润5.28亿元。
    深化采选冶一体化布局，降本增效助力成本管控
    资源端：公司主力矿山化山瓷石矿积极开展增储工作，完成采矿许可证变更登记工作，证载生产规模由300万吨/年变更为900万吨/年。300万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目已完成相关部门审批，正式建设中，项目建成后公司将具备600万吨/年选矿能力，此外矿石原料输送项目、矿山改扩建项目完成立项。
    冶炼端：公司通过焙烧配方和工艺优化等，提高锂收得率，降低能源消耗，推动副产品综合利用。并正在进行多项研发项目，进一步增强公司云母提锂水平，提升核心竞争力。公司降本增效取得成果，碳酸锂单吨营业成本同比下降4.16%。
    特钢业务优化产品结构和比例，吨利提升明显
    2023年公司坚持“产品围绕市场”，瞄准国家产业政策方向调整产品结构和比例，在产品总销量增长的基础上，提升棒材产品占比。公司吨钢毛利提升明显，整体单吨毛利2,000元/吨以上产品销量占比超过40%。公司特钢新材料业务持续进行制程改善和技术创新，为高质量发展提供动力。
    锂离子电池业务逐步放量
    2023年公司锂离子电池业务正式由建设期进入运营期，公司以市场开拓、技术研发、工艺创新为重点，成功开拓市场签约多个项目，销售对象涉及列车交通、海上风电、火储联调、风光储氢、工程机械等领域。
    投资建议：
    我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为117.98、128.05、136.91亿元，净利润分别为19.87、26.24、29.50亿元，对应EPS分别为3.69、4.87、5.47元/股，目前股价对应PE为12.9、9.8、8.7倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价调整为73.8元，相当于2024年20倍动态市盈率。
    风险提示：需求不及预期，原料价格大幅波动，项目进展不及预期
   

Q1收入端呈现企稳态势，产品侧、市场侧持续推进

容知日新(688768)
    事件概述
    1）近日，容知日新发布《2023年年度报告》。2023年公司实现营业总收入4.98亿元，同比下降8.96%；归母净利润为0.63亿元，同比减少45.98%；扣非归母净利润为0.57亿元，同比下降45.12%。
    2）同日，公司发布《2024年一季报》。2024Q1公司实现营收0.61亿元，同比增长6.32%；归母净利润为-0.19亿元，同比增长2.29%；扣非归母净利润为-0.19亿元，同比增长14.75%。
    Q1收入端呈现企稳趋势，利润端持续环比改善
    收入端，公司23年收入端承压，主要系受宏观经济波动影响，部分下游行业客户项目节奏变缓，分行业来看，风电行业实现收入1.94亿元（YoY+21.01%）、石化行业0.96亿元（YoY-37.44%）、冶金行业0.74亿元（YoY-33.11%）、煤炭行业0.49亿元（YoY+13.32%）、水泥行业0.26亿元（YoY-7.34%），受宏观与地产行业景气度相关度较高的石化、冶金、水泥行业需求较为承压。Q1来看，公司收入端在去年Q1高基数的情况下仍实现了正增长，呈现企稳迹象，我们倾向于认为公司拓展渠道、服务推广、扩展其他行业的策略已初见成效。公司23年利润端呈现较大下滑，主要由于1）使用高毛利无线产品的行业营收占比有所下降，使得公司毛利率小幅下滑，23年为62.13%，同比-2.03pcts；2）公司收入端承压，降低各项费用率基数，23年公司销售/管理/研发费用率分别为24.08%/8.77%/21.91%，同比+2.36/+1.43/+5.09pcts。但从趋势上来看，23Q4-24Q1公司单季度归母净利润分别同比增长11.34%、2.29%，单季度盈利能力持续修复，我们认为公司降本增效成效有所体现。
    产品侧、市场侧持续推进，行业长期逻辑未变，期待业绩修复
    我们认为，行业长期成长逻辑未发生改变，设备智能运维已成为企业实现降本增效的有力手段，根据公司公众号，以吉林建龙钢铁为例，关键设备非计划生产停机时间下降60%-90%，减少故障运维成本20%-30%，备件库存减少20%-30%，提高设备运维综合工作效率30-50%。公司为行业内龙头，产品侧、服务侧、市场侧、数据侧优势持续巩固，产品侧，公司23年推出形成了1+N+X场景化智能运维解决方案，即1个专业技术型工业互联网平台、N个智能感知硬件，X种场景智能运用，覆盖皮带机、往复压缩机、轧机、叶片等各个场景，多行业应用，持续打开成长空间。此外，公司推出PHMGPTV1.0大模型，目前诊断能力已达到平均诊断工程师水平，竞争力持续强化。市场侧，公司积极布局渠道，打开客户覆盖面，拓展有色、轨交等其他行业及海外市场，目前海外已直接和客户达成战略合作，如OCP、浦项钢铁等。数据侧，截至2023年底，公司实时接入数据中心远程监测的重要设备超15万台，积累各行业故障案例超2.2万例。
    公司短期业绩承压主要由于宏观经济因素下游资本开支承压，长期来看，工业智能化趋势确定，设备智能运维产品价值已受下游认可，公司行业地位稳固，积极面对行业变化，目前业绩已呈现企稳态势，期待行业需求回暖回暖带来的业绩修复。
    投资建议：
    公司是国内工业设备智能运维和健康监测（PHM）行业的龙头，横跨风电/石化/钢铁/煤炭/水泥等行业，数据和案例的积累使得相关模型和算法先发优势显著。我们认为，公司将充分受益于行业景气度持续上行，下游行业持续渗透及拓展、自身产品持续智能化更迭以及商业模式的逐渐升级，是新型工业化产业趋势下的核心资产。我们预计公司2024-2026年营收分别为6.35/7.59/9.07亿，归母净利润分别为1.21/1.37/1.62亿，维持买入-A的投资评级，6个月目标价44.4元，相当于2024年30倍的动态市盈率。
    风险提示：宏观经济修复情况不及预期、下游资本开支不及预期、市场推广不及预期、行业竞争加剧。
   

新品放量+渠道改革，业绩延续逆势增长

好太太(603848)
    事件：好太太发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入16.88亿元，同比增长22.16%；归母净利润为3.27亿元，同比增长49.71%；扣非后归母净利润为3.23亿元，同比增长46.18%。23Q4公司实现营业收入5.72亿元，同比增长53.05%；归母净利润为0.89亿元，同比增长92.11%；扣非后归母净利润为0.94亿元，同比增长110.08%。24Q1公司实现营业收入2.92亿元，同比增长5.73%；归母净利润为0.56亿元，同比
    增长15.07%；扣非后归母净利润为8733659990.55亿元，同比增长15.75%。
    智能家居收入快速增长占比提升，24Q1实现逆势稳增
    分产品看，2023年公司智能家居/晾衣架产品分别实现收入14.33/2.16亿元，分别同比增长26.39%/1.58%。1）智能晾衣架：公司23年技术持续创新，自主研发的晾衣机蓝鲸动力系统全面产业化，实现行业承重参数领先，推出“极薄”系列新品快速放量，智能家居产品占比持续提升。其中，23年智能产品销量增长17.77%，性价比款式销量增速亮眼。2）晾衣架：23年公司传统晾衣架营收保持平稳。24Q1公司营收同比增长5.73%，在可选消费相对承压环境下实现逆势稳增。公司将保持行业技术领先优势，已连续开发行业领先智能行程自适应及手势感应、阳光追踪晾晒等技术，24年将持续推新。
    线下渠道已完成修复并加速增长，线上保持稳增
    分渠道看，2023年公司电商/线下分别实现收入10.06亿元/6.66亿元，同比+13.71%/+37.51%。1）电商渠道方面，23年公司天猫、京东等传统电商平台实现稳增，加速布局抖音等新平台，通过直播、短视频、KOL推广等组合拳形式进行新品类培育。2）线下渠道方面，23年公司加快渠道下沉，深化五金店、新零售、KA等新渠道布局，同时通过对经销商终端展示、专业培训、营销活动、配套扶持政策进行深度赋能经销商，不断巩固线下渠道领先优势。
    产品结构优化+零部件自产比例有望持续提升，支撑毛利率向好盈利能力方面，23年公司毛利率为51.35%，同比增长4.99pct。23Q4公司毛利率为53.05%，同比增长3.30pct。24Q1公司毛利率为51.94%同比增长6.23pct。公司23年毛利率显著提升，主要系1）核心零部件自产：23年公司持续提升核心元器件电机组件自供比例，降低成本，助力毛利率提升。公司24年将继续提升电机自供产能，进一步降本增效。2）产品结构优化：23年公司推出超薄款新品顺利放量，提升主销产品价格带。24年公司将继续提高自产元器件的比例，供应链端优化等措施来控制成本；
    期间费用方面，23年公司期间费用率为28.16%，同比增长1.30pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为20.33%/5.17%/3.15%/-0.48%，同比分别+1.66/-0.39/-0.02/+0.05pct，其中销售费用有所增长，主要系线上大促期间发力营销。24Q1公司期间费用率为31.48%，同比增长3.87pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为21.95%/7.24%/3.46%/-1.16%，同比分别+3.14/+0.41/+0.57/-0.24pct。
    综合影响下，23年公司净利率为19.36%，同比增长3.55pct；23Q4公司净利率为15.52%，同比增长3.15pct。24Q1公司净利率为18.98%同比增长1.53pct。
    投资建议：好太太以领先技术持续构建智能家居核心竞争力，进一步丰富全屋智能产品套系，随着省运营平台持续建设、线上渠道加速拓展、工程渠道结构优化，公司有望实现稳健增长。我们预计好太太2024-2026年营业收入为20.57、24.77、29.62亿元，同比增长21.82%、20.42%、19.60%；归母净利润为3.94、4.78、5.67亿元，同比增长20.26%、21.39%、18.68%，对应PE为15.5x、12.8x、10.8x，给予24年20.04x，对应目标价19.51元，给予买入-A的投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧、家居需求不及预期、智能晾衣架等
   

24Q1业绩延续靓丽表现，继续推荐文化纸龙头

太阳纸业(002078)
    事件：太阳纸业发布2024年一季度报告。2024Q1年公司实现营业收入101.85亿元，同比增长3.87%；归母净利润9.56亿元，同比增长69.04%；扣非后归母净利润9.52亿元，同比增长72.22%。
    24Q1文化纸价整体存韧性，溶解浆景气度较高
    1）文化纸：根据百川盈孚数据，24Q1双胶纸/铜版纸均价分别为5739/5816元/吨，分别同比增长-12.16%/0.52%，分别环比增长-13.30%/0.11%。24Q1新增产能投放较多，1月价格但春节后进入旺季需求回暖，党政类用纸订单给予一定刚性支撑，龙头坚定发函推涨，叠加浆价走强支撑，各龙头双胶纸Q1累计涨幅约300元/吨。展望Q2，文化纸供给持续宽松，但出版订单及党政用纸需求托底，截至4月中旬浆价持续走强，近期文化用纸招标工作已经陆续开始，预计文化纸价环比Q1整体持平，随旺季结束小幅回落。2）箱板纸：24Q1均价为4053元/吨，同比下降9.16%，环比下降15.20%。需求恢复有限，供需矛盾仍存，但进口量保持稳定影响可控，伴随废纸价格反弹，价格有望止跌。待进入下半年传统旺季，经济逐步恢复，包装纸需求有望向好。3）溶解浆：均价为7454元/吨，同比增长2.03%，上半年旺季需求较好，浆价走强支撑下，Q1溶解浆价格同比稳增，浆价支持上行，预计Q2溶解浆价持续走强，公司山东基地邹城厂区和老挝基地溶解浆产能充分释放。
    资本开支增速有所放缓，未来分红比例有望再提升
    截至2023年底，老挝基地纸浆林的种植保有面积已经达到6万公顷，未来几年，公司计划基地以每年新增1-1.2万公顷种植规模稳步推进，并将逐步加大种植力度。目前老挝基地的自营林和百姓合作林种植面积约各50%的面积分布，公司预计伴随当地居民种植效应，积极性逐步挺高，百姓合作林的种植面积也会随之加大。公司“三大基地”已经实现了高质量的协同发展，补齐了战略位置布局上的短板，完善了市场端的科学布局，稳步构建起了太阳纸业的“林浆纸一体化”全产业链，使公司具备了较强的产业链核心竞争力，更加有能力熨平行业周期性波动。24年4月，公司公告南宁二期项目将建设年产40万吨特种纸生产线、年产35万吨漂白化学木浆生产线、年产15万吨机械木浆生产线及相关配套设施，总投资不超过70亿元。
    目前聚焦广西基地南宁园区的林浆纸项目一期、二期建设，以及一些技改、搬迁等布局优化项目，预计未来两年每年的资本开支在40亿元左右，资产负债率会控制在50%左右。同时，公司已发布太阳纸业《未来三年分红回报规划（2024-2026年）》，会在盈利稳定的情况下稳步提升分红比例。
    24Q1盈利能力环比持续提升，林浆纸一体化优势彰显
    盈利能力方面，2024Q1年公司毛利率为17.99%，同比增长4.48pct。根据wind数据，24Q1阔叶浆/针叶浆均价分别为667/754美元/吨，分别同比下降18.60%/17.12%，分别环比增长5.40%/-20.56%。24Q1毛利率环比提升，我们分析主要系木片等原材料价格、能源成本回落，以及文化纸价整体稳定、低价浆库存下的利润释放。公司预计2024Q2文化用纸盈利水平基本保持稳定，浆价上涨的影响自24Q3开始显现。期间费用方面，24Q1公司期间费用率为6.77%，同比下降0.32pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为0.43%/2.38%/2.14%/1.82%，同比分别增长+0.06/-0.13/-0.05/-0.21pct。综合影响下，2024Q1公司净利率为9.41%，同比增长3.61pct。
    投资建议：太阳纸业为造纸行业优质白马龙头，公司林浆纸产能稳步扩张，中长期持续成长可期。我们预计太阳纸业2024-2026年营业收入为435.37、458.54、485.46亿元，同比增长10.10%、5.32%、5.87%；归母净利润为36.55、41.97、49.07亿元，同比增长18.46%、14.81%、16.92%，对应PE为12.1x、10.5x、9.0x，给予2024年15.7xPE,目标价20.54元，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：下游需求低于预期风险、原材料价格大幅波动风险、疫情反复风险、产能建设不及预期风险、收购效果不及预期风险。
   

Q1部分收入递延，支付收单业务逻辑持续兑现

新大陆(000997)
    事件概述
    1）近日， 新大陆发布《2023 年年度报告》。 2023 年公司实现营业总收入 82.50 亿元，同比增长 11.94%；归母净利润为 10.04 亿元，同比增长 362.91%；扣非归母净利润为 10.84 亿元，同比增长 136.82%。2） 4 月 30 日，公司发布《2024 年一季报》。 2024Q1 公司实现营收17.41 亿元，同比下降 8.34%；归母净利润为 2.49 亿元， 同比下降16.93%；扣非归母净利润为 2.80 亿元，同比增长 12.53%。
    24Q1 扣非归母净利润快速增长， 毛利率持续优化
    收入端， 公司 23 年实现较快增速， 分业务来看， 1）收单及商户运营业务：实现收入 32.44 亿元（YoY+33.57%）， 收入端高增， 毛利率达 31.87%，同比+25.74pcts， 收单行业费率修复与行业供给端出清持续兑现； 2）智能终端业务：实现收入 31.99%（YoY-4.07%），主要由于国内市场短期收缩所致，海外业务保持较好态势， 23 年实现收入 22.53 亿元（YoY+8.69%）， 营收结构的优化带动毛利率同比+4.41pcts 达 37.68%。 Q1 来看， 收入端小幅下滑主要由于智能终端部分订单受海外物流延迟未能确认收入, 商户运营服务板块表现稳定， 收入达 9 亿元，板块净利润达 1.80 亿元，同比增长超 39%。
    利润端， 公司 23 年利润端实现同比高增，主要由于 1）毛利率大幅优化，同比+9.57pcts 达 35.23%； 2）公司收入端显著修复摊薄各项费用率， 23 年公司三项费用率合计-1.89pcts。这一态势在24Q1 得以延续， 1） 公司综合毛利率达 38.93%，我们认为主要由于公司收单业务毛利率持续修复所致； 2）三项费用率合计值仍呈下降趋势。 24Q1 公司归母净利润增速为负主要由于参股公司股价波动，同比减少 1.11 亿元， 扣非归母净利润更具参考性，在部分收入递延的情况下仍实现双位数增长。
    收单业务供给侧优化持续兑现，国际化战略进入收获期
    收单业务方面， 截至 2023 年底， 全国性银行卡收单牌照的支付机构已注销 16 家，目前仅剩 25 家，支付牌照持续收缩。此外， 2023 年11 月 259 号文正式实施落地，实现“一机一户一码”，监管进一步趋严，加速行业出清速度。 我们认为，在行业监管趋严的背景下，提供优质产品与服务的收单厂商长期来看将更具竞争优势，公司去年引入杉昊智能管理团队，其深耕商户运营领域且具备较强的 SaaS 综合服务能力， 竞争优势持续强化， 2023 年公司目前已为超过 370 万活跃商户提供各类经营服务与金融科技服务，实现收入 10.95 亿元，单商户 ARPU 值达 295 元/年。 2023 年公司交易流水达到 2.5 万亿，同比增长 8%，在行业承压的情况下仍实现了正增长， 我们认为，一方面体现了行业出清的逻辑兑现，另一方面也体现了公司行业地位进一步提升。 智能支付终端方面， 2023 年公司先后在新加坡、日本、欧洲、北美等地区新增设立 5 家子公司， 进一步布局海外市场。 我们认为未来海外市场仍有较大发展潜力： 1） 拉美、 中东非等地渗透率仍有提升空间， 2） 欧美、亚太地区设备存在智能化更新升级新需求， 23 年公司海外业务毛利率同比+7.18pcts 达 49.86%，我们认为产品端营收结构优化是其主要原因。 公司已成功卡位渗透率较低的拉美、中东非地区，根据尼尔森数据， 2022 年公司已成为全球出货量第一厂商，未来将持续受益于海外市场的高速发展。
    投资建议：
    公司为全球领先的智能支付解决方案提供商，产业链布局完整。短期来看，国内消费逐渐复苏+产能出清促使公司收单业务向好，带来费率弹性。中长期来看，伴随着海外地区智能 POS 机渗透率的提升，将为公司电子支付终端业务带来持续的成长性。此外，公司 AI 领域与中科院紫东太初多模态大模型合作，应用场景广阔 ， 前 景 可 期 。 我 们 预 计 公 司 2024-2026 年 营 收 分 别 为92.57/103.87/124.22 亿，归母净利润分别为 12.24/14.56/19.00亿，维持买入-A 的投资评级， 6 个月目标价 23.8 元，相当于 2024年 20 倍的动态市盈率。
    风险提示： 宏观经济不及预期、海外市场及政策风险、收单行业监管政策风险、市场竞争加剧、数字人民币发展不及预期。
   

2023&24Q1业绩表现亮眼，加盟拓店步伐加快

潮宏基(002345)
    公司发布 2023 年报及 2024 年一季报：
    （1） 2023 年，公司实现营业收入 59.00 亿元/+33.56%，实现归母净利润 3.33 亿元/+67.41%，扣非归母净利润 3.06 亿元/+71.93%，经营性现金流净额 6.15 亿元/+48.66%，主要系本期公司销售商品、提供劳务收到的现金增加和经营性应付款增加所致。
    （2） 2024Q1，公司实现营业收入 17.96 亿元/+17.87%，实现归母净利润 1.31 亿元/+5.47%，扣非归母净利润 1.29 亿元/+5.37%。经营性现金流净额 1.24 亿元/+2.54%。
    业务结构变化导致毛利率下滑，费用端保持稳定：
    （1） 2023 年公司毛利率为 26.07%/-4.11pcts，销售/管理/研发/财务 费 用 率 分 别 为 14.03%/2.13%/1.06%/0.53% ， 同 比 -3.49pcts/+0.07pct/-0.29pct/-0.14pct ， 净 利 率 为5.59%/+0.95pct。 毛利率下滑主要是由于加盟模式与传统黄金占比提升。
    （2） 2024Q1 公司毛利率为 24.92%/-3.11pcts，销售/管理/研发/财务 费 用 率 分 别 为 11.39%/1.80%/0.88%/0.51% ， 同 比 -2.24pcts/+0.49pct/-0.11pct/-0.04pct ， 净 利 率 为 7.35%/-0.99pct。
    拓店步伐加快，传统黄金增速亮眼：
    （1）分渠道， 2023 年公司自营收入 32.58 亿元/+14.53%，其中通过实现线上销售收入 10.55 亿元/+14.84%，占总收入比重达到 17.88%，主要系公司优化产品结构等策略，同时通过精准投放、爆品突破等措施；加盟代理收入 24.81 亿元/+67.52%，占比提升至 42.05%；批发收入 1.35 亿元/+57.63%。 2023 年末公司珠宝门店共 1399 家，净增241 家，其中自营店净关闭 50 家、加盟代理店净增 291 家。
    （2）分产品， 2023 年时尚珠宝收入 29.89 亿元/+20.43%，占比达到50.66%，毛利率 30.67%/-4.60pcts；传统黄金首饰收入 22.65 亿元/+56.75%，占比达到 38.39%，毛利率 8.73%/-0.50pct；皮具收入 3.71亿元/+14.41%，占比达到 6.29%，毛利率 63.54%/-0.01pct。
    展望 2024 年，公司将持续推动加盟渠道布局：
    在渠道拓展上，公司将通过借助区域灵活政策和标杆店打造，进一步实现成长区与空白区域的突破，根据年报披露 2024 年计划净增新开加盟店 300 家；在产品打造上，公司将推出全新八大系列丰富产品矩阵、强化黄金 PC 品类及串珠产品的核心优势，实现用户体验及公司毛利双提升；在品类探索上， 2024 年“ADELE VENTI 梵迪”与“Cvol”两大品牌将继续积极推进培育钻石产品的设计研发，继续拓展线下形象门店。
    投资建议：
    买入-A 投资评级， 6 个月目标价 7.82 元。我们预计公司 2024 年-2026年的收入增速分别为 17.6%、 17.6%、 14.2%，净利润的增速分别为38.9%、 18.6%、 11.5%；给予买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为 7.82元，相当于 2024 年 15 倍的动态市盈率。
    风险提示：宏观经济下行风险，加盟管理风险，产品质量控制风险，展店不及预期等。
   

高毛利业务承压，静待就业市场修复

科锐国际(300662)
    公司发布2023年报&2024一季报：
    1)2023年全年:公司实现营收97.78亿元/+7.55%，归母净利润2.01亿元/-31.05%，扣非归母净利润1.34亿元/-43.03%；主要系国内整体仍处于疫后经济修复阶段，高毛利业务占比出现下行。
    2）单2023Q4：营收26.08亿元/+14.70%，归母净利润0.49亿元/-33.45%，扣非归母净利润0.19亿元/-56.56%。3）2024Q1：公司实现营收26.93亿元/+10.30%，归母净利润0.41亿元/+22.07%，扣非归母净利润0.23亿元/-10.01%。
    国内经济复苏存在波折，灵活用工业务结构占比增加：
    从2023年业务结构来看：1)灵活用工业务(占比整体营收91.81%/+3.42pcts)营收89.77亿元/+11.70%，毛利率达6.24%/-1.18pcts，可看出灵活用工业务是2023年重要增长点；2)中高端人才访寻业务(占比整体营收4.33%/-3.17pcts)营收4.24亿元/-37.83%，毛利率达26.58%/-10.27pcts；3)招聘流程外包业务(占比整体营收0.69%/-0.51pct)营收0.67亿元/-38.41%，毛利率达13.59%/-9.72pcts；4)技术服务业务(占比整体营收0.45%/+0.01pct)营收0.44亿元/+9.17%，毛利率达28.89%/+12.31pcts。
    业务结构变化使得当前毛利率暂时承压：
    1）2023全年:①整体毛利率：7.31%/-2.37pcts，主要系灵活用工业务占比增长；净利率：2.28%/-1.76pcts；②费用率：销售费用率1.87%/-0.26pct，管理费用率2.61%/+0.16pct，财务费用率0.00%/+0.03pct，研发费用率0.42%/-0.06pct。
    2）2024Q1:①整体毛利率6.30%/-0.87pct，净利率：1.49%/-0.32pct。②费用率：销售费用率1.47%/-0.36pct；管理费用率2.44%/+0.06pct；财务费用率-0.27%/+0.50pct，研发费用率0.70%/+0.03pct。
    国内业务逐步复苏，技术研发岗为未来重点布局方向：
    在国家经济政策支持以及产业升级不断深化的推动下，国内需求进一步复苏，随着积极信号的不断释放，市场信心逐渐增强；同时，伴随深入实施就业优先政策、优化调整稳就业政策措施，新的就业增长点不断增加.2024Q1公司为国内外客户成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位3113人；灵活用工业务累计派出115710人次。公司在册灵活用工业务的岗位外包员工36200余人，分布在财务、法务、合规、人事、行政、采购等通用专业类白领岗位；IT研发、工业研发、医药研发、技术服务等技术研发类岗位；终端销售、市场营销等通用类岗位。在以上三大类外包岗位中，技术研发类岗位作为公司岗位外包业务的重点布局的方向，时点在职人数占比稳步攀升，现已达到62.90%新高，同比提升7.64个百分点，该类岗位在2024Q1净增人数中占比为132.21%。灵活用工业务战略布局中目标岗位的拓展始终引领岗位外包业务收入的持续增长。
    投资建议：
    增持-A投资评级，6个月目标价22.37元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为33.60%、29.11%、26.63%，净利润的增速分别为29.20%、27.50%、31.30%；给予增持-A的投资评级，6个月目标价为22.37元，相当于2024年17倍的动态市盈率。
    风险提示：宏观经济影响，行业竞争加剧等。
   

规模化与战略布局并举，营收与利润实现双增长

君亭酒店(301073)
    公司发布 2023 年报及 2024 年一季度报：
    1） 2023 年：公司实现营收 5.34 亿元/+56.16%,归母净利润 0.31 亿元/+2.60%，主要系公司加大了直营酒店投资力度，同时减少经营物业转租赁等其他非核心业务；扣非归母净利润 0.28 亿元/+8.31%，经营活动产生的现金流量净额约 2.45 亿元/+103.88%。
    2） 2023Q4： 公司实现营收约 1.52 亿元/+61.45%， 归母净利润约 0.07亿元/+71.40%,扣非归母净利润约 0.06 亿元/+48.27%。
    3） 2024Q1:公司实现营收约 1.60 亿元/+67.28%， 归母净利润约 0.04亿元/+13.94%,扣非归母净利润约 0.05 亿元/+52.45%，经营活动产生的现金流量净额约 0.5 亿元/+160.73%。
    管理费用得到有效控制， 直营项目战略性布局，管理项目素质进一步提升：
    1 ） 2023 年 ： 销 售 费 用 率 8.43%/+1.87pcts ， 管 理 费 用 率14.65%/+3.04pcts ， 财 务 费 用 率 6.14%/-0.21pct, 毛 利 率39.74%/+3.74pcts。
    2） 2024Q1：销售费用率 7.61%/+0.32pct，管理费用率 12.33%/-2.21pcts，财务费用率 6.50%/+1.82pcts，毛利率 30.12%/-2.94pcts;
    3） 在管理上， 公司预计加大完善规范管理体系，从筹开管理、品质管理上强化集团的统筹管理，建立全新的区域管理机制、开业管理机制、品质管理机制。 直营酒店方面，坚持聚焦核心城市和核心项目，坚持“深化长三角，重点拓展北京、西南区域和珠三角区域”的发展战略。以西南首店、北京首店、深圳首店为基础，向重点城市如北京、深圳、成都、上海纵深发展:以重庆等城市的签约项目筹建同步推进同城化发展;加快如长沙、武汉等区域核心项目选择。通过区域核心城市的城市圈层的发展，有效推进集团规模化。新增直营项目将积极扩大“Pagoda 君亭设计酒店”规模，以期站稳国内高端精选服务酒店的标杆地位。
    加速项目拓展布局，提升集团化规模：
    2023 年全年，集团新签约酒店 55 家，其中君澜/君亭/景澜的数量分别为 27/12/16 家，集团新开业酒店 34 家，其中君澜/君亭/景澜的数量分别为 16/9/9 家， 君亭系列直营酒店相继在成都、深圳、杭州、北京、重庆等城市开业， 新增直营店正加速落地。 君澜品牌为度假系列打造多个品牌标签，满足中国度假酒店市场的新变化， 君澜度假圈的范围不断扩大;景澜品牌加大非标类型酒店的产品创新和服务创新，以灵活多样的方式推进下沉市场的项目拓展，进一步为乡村振兴及美丽中国建设树立标杆。 2024 年，集团目标签约项目 60 家，新开业项目 63 家。
    优化组织结构， 持续推动人才梯队建设培养和发展：
    公司 2024 年有望启动对旗下酒店组织优化工作，对部门设置和职责划分进行调整和优化以提高组织的运转效率，并且持续推动各品牌酒店扁平化管理， 减少管理层级，提高信息传递和决策效率，增强组织的灵活性和响应能力。 公司将通过提供一线员工培训和发展机会、 研发一线员工实操培训课程等方式培训员工， 并建立职业发展通道， 为基层员工提供明确的职业发展路径和晋升机会激励员工不断提升自身能力。
    投资建议：
    买入-A 投资评级， 6 个月目标价 28.03 元。我们预计公司 2024 年-2026 年的收入增速分别为 65.0%、 29.0%、 16.8%，净利润的增速分别为 296.9%、 81.7%、 8.0%； 给予买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为28.03 元，相当于 2024 年 45 倍的动态市盈率。
    风险提示： 扩张速度不及预期， 宏观经济影响，行业竞争加剧等。
   

新签订单高增，看好产能释放助力业绩增长

科德数控(688305)
    事件：
    科德数控发布 2023 年年报以及 2024 年一季报， 2023 年公司实现营收 4.52 亿元，同比+43.37%，归母净利润 1.02 亿元，同比+69.01%，扣非归母净利润 0.77 亿元，同比+102.19%。
    2024Q1 公司实现营收 1.01 亿元，同比+18.63%，归母净利润 0.15 亿元，同比-43.97%，扣非归母净利润 0.11 亿元，同比-13.36%。
    核心观点：
    24Q1 业绩短期承压，看好后续修复。2024Q1 公司净利润下滑-43.97%，主要系： ①2024Q1 研发费用同比+72.48%， 2023 年公司新接 8 个国家及地方课题进入前期开发设计阶段； ②2023 年参与龙芯中科战略配售， 23Q1 确认投资收益 1254 万元， 24Q1 无相关投资收益；③2024Q1毛利率为 43.50%，同比-2.37pct，系公司首次小批量投产交付五轴卧式铣车复合（产品均价约 350 万元）， 工艺复杂、生产技术难度较高， 涉及到部分定制化的结构件和零部件供货周期较长，进而影响毛利率。随着生产流程优化， 后续毛利率有望回升。
    订单高增，民用客户复购意愿强。
    根据公司公开投资者交流纪要， 2023 年公司新签订单同比+65%，整机均价 213 万（不含税）； 2024Q1 新签订单同比+32%，整机均价 232万（不含税）。民营客户成为高端数控机床消费新主力军，根据公司年报， 2023 年国内新增订单中民用领域金额占比近 40%，其中民营客户数量占比超过 60%；五轴联动数控机床产品复购客户中，近 70%为民营客户，体现公司产品在民营客户中已建立良好品牌效应。
    持续推出新产品， 完成“四大通用+四大专用”技术平台布局。
    公司持续开发新产品，在原有四大通用机型以及三大专用机型的基础上，新增六轴五联动叶盘加工中心专机系列，新产品包括六轴五联动叶盘加工中心和五轴高速桥式龙门加工中心；在研包括五轴铣磨复合加工中心 、高效紧凑型专用卧式五轴加工中心（小翻板铣）、高动态全直驱五轴立式加工中心、五轴龙门加工中心等。科德定位中高端机床，在供应链和客户受到高度认可，平台化的技术体系完善，核心技术自主可控，新品推出速度行业领先，看好科德引领高端机床国产替代。
    定增落地，看好产能扩张助力业绩释放。
    2024 年 4 月公司完成定增发行工作，共募集资金约 6 亿元，目前，大连厂区扩产进度稳步进行；宁夏科德（银川项目实施主体）和沈阳科德（沈阳项目实施主体）均已完成土地购置并取得土地《不动产权证书》，三个募投项目的实施有助于公司进一步优化产能布局，助力后续业绩释放。
    投资建议：
    我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 6.76、 10.29、 14.01 亿元，同比增速分别为 49.48%、 52.16%、 36.18%，净利润分别为 1.52、 2.32、3.19 亿元，增速分别为 49.06%、 52.37%、 37.76%，对应 PE 分别为49X/33X/24X，给予 2024 年 PE 55X 估值，对应 6 个月目标价 82.50元， 维持“买入-A”的投资评级。
    风险提示： 宏观经济下行风险、市场竞争加剧、五轴机床国产替代不及预期、研发进度不及预期、产能释放节奏不及预期。
   

业绩高增长，受益轮胎出口高景气

豪迈科技(002595)
    事件：
    豪迈科技发布 2024 年一季报， 2024Q1 公司实现收入 17.66 亿元，同比+7.32%，实现归母净利润 4.00 亿元，同比+28.70%，实现扣非归母净利润 3.75 亿元，同比+23.97%。
    核心观点： 轮胎模具出口高景气，大型零部件景气度边际改善，机床业务打开成长天花板，看好全年营收稳健增长。
    轮胎模具： 2023 年轮胎模具业务收入 37.90 亿元，占比 55.16%。
    随着海运价格回落，叠加欧美经济体高通胀下中国轮胎的相对性价比较高，国产轮胎在欧美市场认可度不断提升，国内轮胎出海扩产加速，带动上游轮胎模具景气上行， 2024Q1 轮胎模具出口高景气延续。根据车辕车辙网数据统计，目前 12 家中国企业在海外共已落地建设了 18 家轮胎工厂，还有 7 家轮胎厂正在筹建中，我国轮胎企业海外发展有望形成超过 1 亿条的实际年产能。
    大型零部件： 2023 年大型零部件业务收入 27.70 亿元，占比38.65%。 ①燃气轮机市场需求持续向好：传统燃煤电厂改造升级+新型电力系统调峰需求+氢能源技术成熟，有望驱动燃气轮机市场维持较高景气，根据公司年报援引前瞻产业研究院数据， 2023年全球燃气轮机市场规模 250 亿美元，预计到 2026 年全球燃气轮机市场的规模将达到 283 亿美元， 2023-2026 年 CAGR=4.2%。根据公司年报， 2023 年燃气轮机业务订单饱满， 我们认为 2024Q1 需求有望持续向好； ②风电景气度边际改善：风机价格下降，产业链“内卷”严重，面临供应链瓶颈和政策制定灵活性的多重挑战，2023 年有所承压。根据公司交流， 2024Q1 风电铸件业务有所恢复。
    机床： 2023 年机床业务收入 3.08 亿元，占比 4.30%。 2023 年，公司设立西安豪迈数控机床有限公司，超硬刀具五轴激光加工中心、车铣复合加工中心等系列化产品陆续亮相市场，品牌知名度得到进一步提升。 目前公司产品已经在铝合金、汽车零部件、 3C、精密模具等行业批量应用，并得到良好的反馈， 我们看好公司机床业务打开成长天花板。
    盈利能力持续提升，费用管控良好。
    2024Q1 毛利率 35.49%，同比+4.43pct，环比-0.95pct；净利率 22.70%，同比+3.82pct，环比-1.09pct。
    利润端看， 轮胎模具毛利率维持稳定；机床业务规模较小，暂不考核盈利能力；大型零部件毛利率大幅提升，系： ①生铁、锻钢、铝锭等原材料价格处于低位+汇兑收益+产品结构优化（高毛利的燃气轮机占比提升）； ②公司通过设备升级、工艺改进、管理提升等方式加强生产环节控制。
    费用端看， 2024Q1 公司期间费用率为 9.97%，同比+0.19pct，环比+1.80pct；其中销售费用率 1.48%，同比+0.13pct，环比+0.34pct；管理费用率 3.28%，同比+0.47pct，环比+1.06pct；研发费用率 5.47pct，同比+0.88pct，环比+0.04pct；财务费用率-0.26%，同比-1.31pct，环比+0.37pct。除财务费用外，其余三费均同环比提升，销售和研发费用提升系机床新业务处于拓展初期，增加经销商应用中心等销售渠道，同时大力投入研发费用开发新机型；管理费用提升系计提奖金所致。
    投资建议：
    我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 82.88、 94.50、 105.88 亿元，同比增速分别为 15.66%、 14.01%、 12.04%，净利润分别为 18.02、19.78、 22.32 亿元，增速分别为 11.80%、 9.74%、 12.85%，对应 PE分别为 18X/17X/15X，给予 2024 年 PE 20X 估值，对应 6 个月目标价45.00 元， 维持“增持-A”的投资评级。
    风险提示： 原材料价格上涨、汇率波动风险、下游资本开支低于预期、数控机床拓展不及预期风险。
   

经营短期有所承压，期待建发协同发展

美凯龙(601828)
    事件：美凯龙发布2023年报和2024年一季报。2023年公司实现营业收入115.15亿元，同比下降18.55%；归母净利润-22.16亿元，同比下降496.78%；扣非后归母净利润-12.28亿元，同比下降306.46%。其中2023Q4当季公司实现营业收入28.40亿元，同比下降22.28%；归母净利润-17.70亿元，同比下降210.53%；扣非后归母净利润-8.76亿元，同比下降73.81%。24Q1公司实现营业收入21.12亿元，同比下降19.30%；归母净利润-3.72亿元，同比下降322.16%，扣非后归母净利润-1.19亿元，同比下降155.11%。
    行业需求波动、商户优惠政策影响，23年及24Q1营收承压
    截至2023年末，公司共经营87家自营商场，275家委管商场，8家战略合作商场，46个特许经营家居建材项目，共包括448家家居建材店/产业街。分业务看，1）自营业务方面，2023年公司租赁及相关收入为67.81亿元，同比下降13.8%，自营商场减少7家，自营商场平均出租率达82.8%，主要受到总体经济环境波动影响，商场出租率阶段性下滑，公司稳商留商优惠增加所致。2）委管业务方面，2022年公司委管业务收入为20.31亿元，同比下降14.5%，主要系项目前期品牌咨询委托管理、项目年度品牌咨询委托管理服务收入与商业咨询费及招商佣金项目收入降低所致。23年公司减少9家委管商场，平均出租率为85.7%。截至2023年末，公司筹备的委管商场中，有292个签约项目已取得土地使用权证/已获得地块，储备项目充足。
    延伸品类、拓展家装家居一体化，进一步优化股东结构
    公司持续品类延伸，拓展多业态融合消费，深度打造十大主题馆，积极引入核心餐饮品牌以及新能源汽车，打造多业态融合消费，优化经营商户和业态结构。2023年7月，公司与上海卡乃驰汽车服务有限公司等多方达成战略合作，将汽车品类与家居品类相结合，试水从家装到家居、家电、汽车等“一站置家”新业务，完善客户服务体验。同时，公司深入拓展家装家居一体化，2023年3月，公司正式发布M+高端设计中心，以设计方案为中心，进一步深度捆绑商场、设计师、经销商、品牌工厂会，全面提升商场、品牌和经销商的获客能力和业务能力，构建可持续高质量高端流量生态。此外，公司率先推行家居消费新零售模式。公司对全国范围内的商场进行数字化升级，建立线上“天猫同城站”，并自建新零售线上产品运营及服务能力，构建全渠道用户运营体系。
    公司于2023年6月引入新股东建发股份、联发集团，逐步向更多元化的企业文化发展，有助于进一步优化公司治理结构、提升经营管理效率。
    毛利率整体稳健，大额减值计提致净利水平承压
    2023年公司综合毛利率为56.74%，同比-1.62pct，其中自营商场/委管商场/建造施工及设计/家装相关服务及商品销售毛利率分别为70.8%/43.8%/-0.6%/-3.3%，同比-2.1/+3.16/-15.9/-27.2pct。23Q4公司综合毛利率为52.74%，同比-0.41pct。24Q1公司综合毛利率为60.51%，同比+0.71pct。
    期间费用方面，2023年期间费用率为46.60%，同比+8.86pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为12.88%/11.31%/0.17%/22.24%，同比分别+1.88/+1.33/-0.16/+5.81pct。其中23Q4期间费用率为45.79%，同比+4.4pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为12.76%/8.8%/0.21%/24.03%，同比分别-1.31/-3.09/-0.12/+8.92pct。24Q1期间费用率为51.66%，同比+10.35pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.55%/11.41%/0.04%/6.45%，同比分别-0.28/+0.25/-0.02/+10.39pct。
    综合影响下，23年公司净利率为-20.59%，同比下降25.31pct；23Q4净利率为-61.58%，同比下降43.62pct；24Q1净利率为-16.93%，同比下降24.00pct。公司23年、24Q1净利率承压，主要系1）2023年公司对对包括委管卖场相关的业务的应收账款与合同资产进行较多减值；2）公司为应对商场出租率阶段性下滑增加稳商留商优惠，投资性物业出现公允价值下降。24Q1公司公允价值变动损失3.24亿元，同比增加损失3.14亿，其中由于投资性房地产公允价值波动导致损失累计3.30亿，同比增加损失3.06亿元。
    投资建议：公司持续稳步推进“轻资产、重运营、降杠杆”战略，控股股东建发集团业务与公司存在协同，有望重新梳理焕发活力，盈利能力有望逐步修复。我们预计美凯龙2024-2026年营业收入为110.55、111.27、112.55亿元，同比增长-3.99%、0.65%、1.15%；归母净利润为2.62、3.78、4.36亿元，25-26年归母净利润同比增长44.37%、15.42%，对应PE为54.2x、37.5x、32.5x，给予24年59.03xPE，目标价3.55元，给予增持-A的投资评级。
    风险提示：新零售发展不及预期风险；房地产行业周期波动风险；卖场拓展不及预期风险。
   

产能逐步释放，业绩大幅增长

天岳先进(688234)
    事件：
    公司披露2024年一季报，2024年一季度公司实现营业收入4.26亿元，同比增长120.66%，实现归母净利润0.46亿元，同比增长263.73%。
    产能逐步释放，一季度业绩大幅增长：
    2023年碳化硅行业需求继续保持旺盛，在新能源汽车行业已跨过导入期开始规模化应用，公司作为国内头部的碳化硅衬底厂商，立足全球市场，不断推进和提升公司的产能产量布局。年报披露，2023年全年济南工厂的产能产量稳步推进，上海临港工厂投产进度加快，已于2023年中顺利开启产品交付，同时上海临港工厂实现了快速的产能产量爬坡，原计划临港工厂2026年30万片导电型衬底的产能规划提前实现，公司将继续推进第二阶段产能提升规划。随公司产能不断释放，年报披露，公司连续七季度保持的营收增长，2023年第三四季度，公司转向季度盈利，全年净亏损缩窄。2024年一季度公司业绩继续增长，实现营业收入4.26亿元，同比增长120.66%，实现归母净利润0.46亿元，同比增长263.73%。
    不断加强核心技术布局，开拓国内外知名客户：
    年报披露，截至报告期末，公司及下属子公司累计获得发明专利172项，实用新型专利授权317项，其中境外发明专利授权13项。产品方面，公司车规级导电型碳化硅衬底实现行业领先，6英寸产品向国际大厂客户大规模批量供应，8英寸产品质量和批量供应能力领先，并推动客户积极向8英寸转型。公司业内首创使用液相法制备出了低缺陷的8英寸晶体，突破了碳化硅单晶高质量生长界面控制和缺陷控制难题。年报披露，全球前十大功率半导体企业超过50%已成为公司客户，在产品稳定性、一致性上获得国际一线客户认可，公司与英飞凌、博世等下游电力电子、汽车电子领域的国际知名企业签署了新的长期合作协议，向英飞凌提供6英寸导电型衬底和晶棒，占英飞凌需求的两位数水平。
    投资建议：
    我们预计公司2024年~2026年收入分别为23.14亿元、35.17亿元、49.24亿元，归母净利润分别为1.35亿元、3.49亿元、7.63亿元，给予24年12倍PS，对应六个月目标价64.57元，维持“买入-A”投资评级。
    风险提示：
    行业需求不及预期；新产品研发导入不及预期；市场竞争加剧。
   

一季报符合预期，国产掩膜版持续替代

路维光电(688401)
    事件：
    公司发布2024年一季报及2023年年度报告。2024年实现营收1.77亿元，同比增长30.1%，归母净利润0.41亿元，同比增长44.56%；扣非归母净利润0.37亿元，同比增长59.16%。2023年实现营收6.72亿元，同比增长5.06%；归母净利润1.49亿元，同比增长24.23%；扣非归母净利润1.24亿元，同比增长23.23%。
    一季度业绩增长明显，盈利能力持续提升：
    公司利润率持续提升，一季度毛利率35.58%，同比提升2.63pcts,环比提升0.48pct。23全年毛利率逐季度环比提升，分别为32.95%/34.54%/34.81%/35.10%,主要由于募投项目逐步建设和投产，公司的产能水平和产品结构得到进一步优化。同时费用端持续降本，一季度销售费用率、管理费用率及财务费用率同环比均有所下降，23年财务费用同比降低56.91%,销售费用同比降低11.42%。研发投入力度加大，一季度研发费用同比增长34.45%，研发费用率6.02%，同比增长0.19pct,环比增长0.78pct。
    半导体掩膜版制程升级，积极布局国产替代：
    根据中商产业研究院数据，全球半导体掩膜版市场规模2018-2022复合年均增长率为4.9%。公司目前客户包括中芯集成电路（宁波）有限公司、通富微电、晶方科技、华天科技等国内诸多主流厂商。根据公司年报，公司半导体领域实现了180nm及以上制程节点半导体掩膜版量产，并积累了150nm制程节点及以下成熟制程半导体掩膜版制造关键核心技术。报告期内公司通过产业基金路维盛德间接投资江苏路芯半导体技术有限公司130nm-28nm制程节点的半导体掩膜版产线项目1.6亿元，该项目预计总投资人民币20亿元。同时积极布局上游供应链自主化，报告期内以1千万元认购湖南普照信息材料有限公司704.2254万股股权。我们认为，半导体掩膜版当前国产化需求迫切，随着技术突破、掩膜版制程节点升级，公司成长空间广阔。
    平板显示掩膜版需求精细化，下游大尺寸OLED产能建设积极：
    随着消费者对显示产品的要求逐步提高，手机、平板电脑等移动终端向着更高像素密度、更饱和的色彩度、更高的刷新率、更低的功耗发展。对平板显示掩膜版的光刻分辨率、最小过孔尺寸、CD均匀性、套刻精度、缺陷大小均提出了更高的技术要求。液晶掩膜版产品稳定在大尺寸，OLED产品由于三星、京东方、LG等下游面板厂的G8.6代OLED产线规划建设，对掩膜版尺寸需求逐步提升。公司平板显示产品包括传统TFTLCD掩膜版，以及LTPSLCD、AMOLED、Mini/Micro-LED等中高端平板显示掩膜版，G2.5-G11全世代产品线覆盖，长期客户包括京东方、TCL华星、天马微电子、信利等知名面板企业。
    投资建议：
    我们预计公司2024年-2026年营业收入分别8.97亿元、11.84亿元、14.92亿元，归母净利润为2.00亿元、2.81亿元、3.61亿元。公司业务持续拓展，随着新产品产能投建，国产掩膜版渗透率有望提升，给予2024年35XPE，六个月目标价36.05元，维持买入-A投资评级。
    风险提示：扩产不及预期的风险，行业景气度不及预期的风险，新产品技术研发不及预期的风险，海外进口材料设备受限的风险，市场竞争加剧风险
   

持续高分红回报股东，事故影响消除产量或逐步恢复

山西焦煤(000983)
    公司发布2023年年度报告以及2024年一季报：2023年公司实现营业收入555.23亿元，同比-14.82%；归母净利润67.71亿元，同比-37.03%；扣非归母净利润68.17亿元，同比-27.22%。2024年第一季度公司实现营业收入105.52亿元，同比-28.47%，环比-28.83%；归母净利润9.50亿元，同比-61.53%，环比-16.16%；扣非归母净利润8.96亿元，同比-64.03%，环比-21.72%。
    23年煤炭业务量增价减拖累毛利：据公司公告，2023年公司原煤产量4608万吨，同比+5.09%，洗精煤产量1884万吨，同比+2.78%；商品煤销量3200万吨，同比-0.53%。商品煤综合单位售价1096.82元/吨，同比-13.72%；单位成本452.24元/吨，同比+6.37%；吨煤毛利645元/吨，同比-23.82%。
    24Q1事故影响产量，后续或逐步恢复：2023年12月13日，公司所属华晋焦煤沙曲一矿（核定产能450万吨/年）发生安全事故后停产。2024年4月8日沙曲一矿恢复生产，据公告本次事故共停产117天，预计影响原煤产量约140万吨。由于本次停产主要集中在24Q1，叠加春节假期及山西省三超整治等因素，公司24Q1产量一定程度受限进而影响业绩释放，24Q2或逐步恢复。
    分红比例继续提高，测算股息率7.54%：公司发布2024-2026年股东分红回报规划，提出以现金方式分配的利润不少于母公司当年可分配利润的10%；最近三年以现金方式累计分配的利润应不少于该三年实现的年均可分配利润的30%。据公司年报，2023年拟向全体股东每10股派现金股利人民币8元（含税），共计45.42亿元，占本年度合并报表归属于上市公司股东净利润的67.07%。（2022123365999年度为63.54%）。截至2024年4月30日，测算股息率为7.54%。
    投资建议：公司地处山西，焦煤资源量多质优，成本管控优于同行，后续华晋焦煤产能释放和集团资产注入值得期待。我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为511.97亿元、535.61亿元、543.89亿元，对应增速分别为-7.8%、4.6%、1.5%；归母净利润分别为67.13亿元、75.72亿元、78.95亿元，对应增速分别为-0.9%、12.8%、4.3%。维持增持-A的投资评级，给予公司2024年10.5xPE，对应6个月目标价为12.39元。
    风险提示：宏观经济周期波动风险、煤炭价格波动、生产安全风险、环保风险、整合风险、业绩承诺无法实现风险、产能释放不及预期、分红比例不及预期。
   

稳健经营分红率高，看好成套设备+海外拓展构筑新增长极

景津装备(603279)
    事件：
    景津装备发布 2023 年及 2024 年一季报， 2023 年公司实现营收 62.49亿元，同比+9.98%，实现归母净利润 10.08 亿元，同比+20.89%，实现扣非归母净利润 9.87 亿元，同比+19.72%。
    2024Q1 公司实现营收 15.07 亿元，同比+2.66%，实现归母净利润 2.29亿元，同比+6.70%，实现扣非归母净利润 2.19 亿元，同比+5.06%。矿物及加工、新能源新材料带动公司业绩实现稳健增长。 2023年分板块来看：
    环保： 实现收入 16.05 亿， yoy+10%，占比 25.76%， yoy+0.01pct；
    矿物及加工： 实现收入 16.59 亿， yoy+7%，占比 26.62%， yoy-0.73pct；
    新能源新材料： 实现收入 16.55 亿， yoy+46%，占比 26.56%，yoy+6.54pct，其中新能源 15.35 亿元，占比 24.63%，新材料 1.20亿元，占比 1.93%；
    化工： 实现收入 6.11 亿， yoy-16%，占比 9.80%， yoy-3.06pct；
    砂石： 实现收入 3.92 亿， yoy-5%，占比 6.29%， yoy-1.03pct；
    生物医药： 实现收入 3.10 亿， yoy-18%，占比 4.97%， yoy-1.73pct，其中生物食品 2.42 亿元，占比 3.89%，医药保健品 0.67 亿元，占比 1.08%。
    展望 2024 年，新能源领域由于动力电池资本开支增速下滑或承压，其他领域需求托底，看好公司全年业绩实现稳健增长。其中：环保有望保持稳健增长，增长主要来自四五线城市和县城的污水处理厂建设以及工业污水处理， 此外， 2024 年 3 月国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》， 提出“环保绩效达到 A 级水平的产能比例大幅提升”，有望加速环保设备（如压滤机）向高端化、成套化等方向更新换代；矿物加工有望维持较高增长，增量来自矿物的尾矿循环处理；砂石行业有望转为正增，主要系砂石下游客户矿山竞标积极性提高。
    利润增速高于营收增速，盈利能力持续提升。
    2023 年公司毛利率为 31.75%，同比+1.02pct，净利率为 16.13%，同比+1.45pct； 2024Q1 公司毛利率为 29.96%，同比-0.13pct，环比+1.07pct，净利率为 15.17%，同比+0.58pct，环比-1.59pct，盈利能力稳步提升主要系： ①聚丙烯、钢材等大宗商品原材料价格总体处于低位，； ②公司费用管控良好，规模效应显著， 2023 年公司期间费用率为 10.15%，同比-0.82pct，其中销售费用率为 4.57%，同比-0.14pct；管理费用率为 2.65%，同比-0.95pct，系股权激励成本摊销及维修费减少所致；研发费用率为 3.37%，同比+0.17pct，体现公司注重研发投入，持续开发配套装备，并推动压滤机在新行业的应用；财务费用率为-0.44pct，同比+0.13pct，系利息支出增加。
    成套设备+海外市场拓展，打开公司成长天花板。
    1）成套装备产业化不断推进， 2023 年配套装备实现营收 4.20 亿元，占比 6.73%， 较 2022 年显著增长。公司生产的过滤成套装备包括各式压滤机、进料柱塞泵、带式输送机、螺旋输送机、刮板输送机、搅拌机、浓密机、带式浓缩机等成套装备， 公司优势在于： ①规模化优势：生产环节与压滤机基本一致； ②一体化集成：循环速度、过滤效果提升，助力客户降本，增强客户粘性。 2024 年，公司将积极推动“过滤成套装备产业化二期项目”的建设，促进公司产能的进一步提升， 看好产能释放下公司成套装备业务快速发展；
    2）持续加强海外销售、售后服务网络建设， 2023 年公司实现海外收入 3.18 亿元，同比+17.03%， 占比 5.09%，同比+0.3pct。 未来公司凭借稳定的产品质量和优异的售后服务，海外营收规模占比有望持续提升。 同时， 2023 年公司海外业务毛利率为 54.82%，高于国内业务毛利率 30.51%，未来随着高毛利海外业务占比提升，公司盈利能力有望持续提升。
    公司稳健经营， 高分红彰显投资价值。
    上市以来，公司在业绩稳健的背景下维持高分红， 2020-2023 年公司现金分红分别为 2.86、 3.30、 5.77、 6.11 亿元，占当年归母净利润比例分别达到 55.56%、 50.93%、 69.15%、 60.64%， 上市以来累计派发现金红利 22.83 亿元。公司持续高分红，彰显公司投资价值。
    投资建议：
    我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 67.86、 73.17、 79.02 亿元，同比增速分别为 8.59%、 7.82%、 8.00%，净利润分别为 11.04、 12.29、13.59 亿元，同比增速分别为 9.52%、 11.32%、 10.58%，对应 PE 分别为 12X/11X/10X， 6 个月目标价 26.74 元，对应 2024 年 14X PE， 维持“买入-A“的投资评级。
    风险提示： 下游资本开支不及预期， 产能释放不及预期， 原材料价格波动风险，海外市场拓展不及预期，成套装备拓展不及预期。
   

24Q1业绩逐步修复，期待护肤业务调整成果

华熙生物(688363)
    公司发布 2023 年报及 2024 年一季报：
    （1） 2023 年，公司实现营业收入 60.76 亿元/-4.45%。实现归母净利润 5.93 亿元/-38.97%，扣非归母净利润 4.90 亿元/-42.44%，经营性现金流净额 7.00 亿元/+10.15%。
    （2） 2023Q4，公司实现营业收入 18.54 亿元/-9.04%。实现归母净利润 0.78 亿元/-73.37%，扣非归母净利润 0.58 亿元/-77.07%，经营性现金流净额 7.00 亿元/+10.15%。
    （2） 2024Q1，公司实现营业收入 13.61 亿元/+4.24%。实现归母净利润 2.43 亿元/+21.39%，扣非归母净利润 2.31 亿元/+53.30%。利润端有所下滑， 24Q1 销售费用明显优化。
    （1） 2023 年，公司毛利率为 73.32%/-3.67pcts，销售/管理/研发费用 率 分 别 为 46.78%/8.10%/7.35% ， 同 比 -1.17pcts/+1.92pct/+1.24pcts。
    （2） 2023Q4，公司毛利率为 73.88%/-2.60pcts，销售/管理/研发费用 率 分 别 为 48.52%/9.30%/9.13% ， 同 比 -1.49pcts/+3.41pct/+3.69pcts。
    （3） 2024Q1，公司毛利率为 75.73%/+1.95pcts，销售/管理/研发费用 率 分 别 为 36.04%/8.53%/7.04% ， 同 比 -10.35pcts/+1.95pct/+0.67pct。
    医疗终端业务增长显著，阶段性调整导致护肤业务承压。
    原料业务，医药级原料增速较快，公司无菌级 HA 生产线已完成试产；医疗终端业务，报告期内公司国内新增覆盖超过 3,500 家机构，“富血小板血浆制备用套装”（PRP）销售增速显著；功能性护肤品业务，公司进行阶段性调整，逐步优化品牌资源配置和营销渠道结构，功能性护肤品线上直销收入同比减少；功能性食品业务，仍处于消费者教育的初期阶段，公司已采取成立子公司等积极措施。展望 2024 全年，看好平台型企业长期健康发展。
    2023 年，公司继续夯实产学研，与山东大学、江南大学等高校紧密合作。科技创新能力再获得认可，海南省再生医学技术与材料转化重点实验室正式揭牌。
    展望 2024 年，公司将按照公告的战略方向， 继续以合成生物为重点，通过六大研发平台、产业转化平台、市场转化平台，打造合成生物全产业链公司。医药业务方面，公司将继续深耕骨科市场，积极研发引入三类医疗器械及药品，在眼科领域借国家集采政策机遇，提升产品在白内障手术中的使用份额。对于公司四大护肤品牌，公司有望通过对大单品的持续打造、推进精细化运营管理，以及打造独有的消费者心智，更好的发挥全产业链优势、知识产权优势以及用户服务优势，推动旗下品牌逐步成长为国民品牌。
    投资建议：
    买入-A 投资评级， 6 个月目标价 74.66 元。我们预计公司 2024 年-2026 年的收入增速分别为 16.0%、 13.9%、 11.3%，净利润的增速分别为 51.7%、 21.3%、 12.9%；给予买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为74.66 元，相当于 2024 年 40 倍的动态市盈率。
    风险提示：消费需求不及预期、市场竞争加剧、渠道拓展费用提高、新品牌和新产品推广不及预期等
   

受地产景气影响，收入增速放缓

亿田智能(300911)
    事件：亿田智能公布2023年报及2024年一季报。公司2023年实现收入12.3亿元，YoY-3.8%；实现归母净利润1.8亿元，YoY-14.6%。折算公司Q4单季度实现收入2.8亿元，YoY-9.6%；实现归母净利润396.5万元，YoY-91.9%。亿田2024Q1实现收入1.3亿元，YoY-44.5%；实现归母净利润452.7万元，YoY-88.9%。受地产景气影响，公司收入增速放缓。
    地产景气影响公司销售：根据公司公告，2023年亿田经销渠道实现收入9.8亿元，YoY-9.4%；直销渠道实现收入2.5亿元，YoY+28.1%。其中亿田2023年线上成交金额9亿元，YoY+10.7%；线下方面，2023年公司拥有线下经销商1500家左右，渠道数量保持稳定。由于集成灶销售区域主要集中于三四线毛坯新房，受地产影响，亿田2023Q4~2024Q1收入有所下滑。
    Q1盈利能力下降：根据公司公告，亿田2024Q1净利率为3.6%，同比下降14.3pct，主要因：1）受成本影响、终端竞争加剧，Q1毛利率同比-4.9pct；2）Q1期间费用率增加，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比增加10pct/4.2pct/1.7pct。
    分红率较高：根据公告，亿田拟每股派发现金股利1元（含税），并以公积金向全体股东每10股转增3股。2023年，公司拟分配现金股利1.05亿元，占比当期归母净利润59%。
    投资建议：亿田集成灶行业领先企业，具有产品优势、渠道覆盖广泛。我们预计，公司2024~2025年的EPS分别为1.64/1.75元，6个月目标价34.44元，对应2024年21倍PE，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：地产景气波动，原材料价格大幅上涨。
   

行业短期承压，终端客户持续拓展

东微半导(688261)
    事件：
    公司披露2024年一季报，2024年第一季度营业收入1.73亿元，同比增长-42.71%，归母净利润0.04亿元，同比增长-93.96%。
    行业竞争加剧，业绩短期承压：
    2023年因功率半导体海外龙头厂商加大中国市场竞争力度，国内产能进一步释放，产品价格呈明显下降趋势，行业竞争加剧。在此行业背景下，公司持续丰富应用场景，拓展终端客户。年报披露，公司2023年在新能源汽车车载充电机、直流充电桩、工业及通信电源（含5G基站、数据中心以及服务器电源等）、光伏逆变及储能、工业照明、消费电子等领域持续发力，客户群体不断拓展。充电桩领域，公司持续批量出货给客户A、特来电、永联科技、高斯宝、英飞源、优优绿能、阳光电动力等公司，保持在该市场的主导地位；数据中心领域，公司批量出货给客户A、维谛技术、金升阳等应用于服务器电源、通信电源和基站电源领域的公司；光伏领域，公司批量出货给客户A、昱能科技、禾迈股份、Enphase Energy、固德威、沃太能源、英威腾、爱士惟等公司；高密度电源领域，公司批量进入中车株洲、航嘉驰源、EnphaseEnergy、禾迈股份、首航新能源、拓邦股份、金升阳等客户。
    加大研发投入力度，三代半业务进展快速：
    公司积极布局基于第三代功率半导体器件，年报披露，公司已开发出SiC二极管，并发明具有自主知识产权的Si2C MOSFET。其中，Si2CMOSFET已通过客户的验证并实现小批量供货，应用领域包括新能源汽车车载充电机、光伏逆变及储能、高效率通信电源、数据中心服务器高效率电源等，实现了对采用传统技术路线的SiC MOSFET的替代，市场前景广阔。报告期内，公司研究开发的基于18V~20V驱动平台的1200V SiC MOSFET完成自主设计流片和可靠性评估工作，
    同时，基于12336599915V驱动平台的SiC MOSFET已经进入内部验证阶段。公司致力于发展全球客户，目前在欧洲市场进展良好，产品送测认证至电动工具、新能源汽车车载充电机、工业电源、工业控制、家电工业照明等领域，并实现了批量出货。
    投资建议：
    我们预计公司2024年~2026年收入分别为10.97亿元、13.05亿元、15.66亿元，归母净利润分别为1.8亿元、2.35亿元、2.95亿元，给予24年32倍PE，对应六个月目标价61.27元，维持“买入-A”投资评级。
    风险提示：
    行业需求不及预期；新产品研发导入不及预期；市场竞争加剧。
   

在建煤电化项目陆续落地，期待后续业绩表现

甘肃能化(000552)
    公司发布2023年年度报告及2024年一季报：2023年公司实现营业总收入112.59亿元，同比-8.17%；归母净利润17.38亿元，同比-45.16%；扣非归母净利润17.12亿元，同比+152.74%。2024年一季度，公司实现营业收入28.22亿元，同比-10.59%；归母净利润5.36亿元，同比-44.01%；扣非归母净利润5.29亿元，同比-44.06%。
    产销量同比高增，煤价承压影响毛利表现。2023年公司核心业务仍为煤炭开采和销售，其贡献收入占总营收的76.75%。据公司公告，1）产销量方面：2023年，由于公司部分矿井产量增加（大水头矿、魏家地矿等），天宝煤业红沙梁露天矿进入试运行阶段，公司实现煤炭产量1968万吨，同比+31.7%；销量1927万吨，同比+36.1%。2）价格/成本/毛利方面：公司吨煤价格为448.52元/吨，吨煤成本为257.18元/吨，吨煤毛利191.33元/吨，分别同比减少33.93%、14.66%、49.31%。
    电力业务改善。公司具备电力装机容量809MW，其中，白银热电拥有2×350MW超临界燃煤空冷热电联产机组；固废物热电公司装机容量4×25MW，洁能热电瓦斯发电装机容量9MW，合计贡献电力板块收入占总营收的13.12%%。2023年，公司完成售电量37.79亿度，同比-10.02%，实现毛利2.59亿元，毛利率为17.51%，相比去年同期14.30%实现继续改善。
    分红比例30.79%，测算股息率约2.90%。据公司公告，公司2023年年度利润分配方案拟为：向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税），合计派发现金红利5.35亿元（含税），分红比率30.79%（2022123365999年为20.37%）。截至2024年4月30日收盘，对应股息率为2.90%。
    发挥煤电化综合优势，加快在建项目进度。1）煤炭：截至年报期末，公司拥有3个在建矿，在建年产能690万吨。其中景泰煤业白岩子矿井及选煤厂项目运输系统和设备已联合试运转，酒泉肃北红沙梁露天矿和井工矿各产能核增至300万吨/年，选煤厂和井巷工程按计划推进；2）煤电：兰州新区2×350MW热电项目已开工建设，预计2025年10月建成，投产后有利于优化公司煤电产业布局，促进公司煤炭资源的转化消纳；3）煤化工：报告期内，刘化化工清洁高效气化气综合利用一期项目完成单机试运行，预计2024年上半年投入运行，一、二期共用工程与一期同步建设，二期工程正在建设中。该项目原料可选范围大，优先使用靖煤王家山矿精洗煤，一并解决该矿低热值煤销售不畅、库存高的问题，王家山洗煤厂正在实施改造提升洗选能力。展望后续发展，公司通过煤化工、火电等项目的建设，有望加快产品结构调整和产业转型发展，构建起“煤炭、发电、化工、基建、新能源”一体化的发展格局，并力争“十四五”末实现煤炭产能2314万吨、化工产品产能140万吨、火电及新能源装机容量300万千瓦。
    投资建议：公司后续在建煤矿投产贡献产能增量，同时煤、电、化、建、新能源一体多元发展，成长可期。预计公司2024-2026年的收入分别为117.97亿元、132.89亿元、149.18亿元，增速分别为4.8%、12.7%、12.3%；净利润分别为19.13亿元、21.76亿元、24.03亿元，增速分别为10.1%、13.7%、10.5%。维持“增持-A”投资评级，给予2024年10.5xPE，对应6个月目标价为3.78元。
    风险提示：政策推进不及预期；项目建设不及预期；煤炭价格波动；生产安全风险。
   

一季度利润保持高增长，受益多元产品布局

晶晨股份(688099)
    事件：
    4月30日，公司发布2024年一季报，24Q1实现营业收入13.78亿，同比+33.16%，归母净利润1.28亿，同比+319%；扣非归母净利润1.18亿，同比+394%。
    连续3个季度营收规模同比实现较快增长，受益需求复苏及新品开拓：
    23Q3—24Q1，公司营收分别为15.07、15.13、13.78亿元，同比增长16.6%、32.17%、33.16%，公司有望逐步摆脱行业下行周期的影响并开启新一轮成长。根据一季报，公司T系列芯片持续完成主流生态系统认证，24Q1销售收入同比增长超过100%；加大逆周期投入，公司首颗6nm商用芯片流片成功；Wi-Fi新产品流片成功（三模组合Wi-Fi6+BT5.4+802.15.4，支持Thread/Zigbee，可赋予终端产品Matter控制器、IoT网关等应用）；8k芯片通过运营商招标认证测试，即将在国内运营商市场批量商用。持续保持较高强度研发投入，24Q1研发人员较23年同期增加116人，研发费用3.28亿元。
    S/T/A/W多产品系列，：
    年报披露，S系列芯片主要有全高清系列芯片、4K超高清系列芯片和8K超高清系列芯片，面相IPTV机顶盒、OTT机顶盒、混合模式机顶盒及其他智能终端，广泛应用于中国、北美、欧洲等运营商设备，随着产品力的提升，有望持续导入更多运营商；T系列应用于智能电视智能投影仪、智慧商显、智能会议系统等，代表产品为2K/4K产品，24年公司还将继续推出智能T系列新产品；A系列应用于智能家居智能办公、无人机、AR等众多消费类电子领域，支持最高5Tops神经网络处理器，通过了Google的EDLA生态认证，有望长期受益AIoT
    渗透率提升；W123365999系列芯片为自主研发的高速数传Wi-Fi蓝牙二合一集成芯片，可应用于高吞吐视频传输，第二代Wi-Fi6产品更具竞争力；汽车电子芯片，已进入多个国内外知名车企，在宝马、林肯、Jeep沃尔沃等多个车型实现量产、商用。
    投资建议：
    我们预计公司2024年~2026年收入分别为64.99亿元、83.84亿元、98.93亿元，归母净利润分别为7.3亿元、10.81亿元、14.93亿元。采用PE估值法，公司有望长期收益高研发投入及多产品线布局，给予24年45倍PE，对应目标价78.5元，维持“买入-A”投资评级。风险提示：市场需求不及预期；新产品推出不及预期。
   

去库存及基地搬迁影响盈利，积极开拓高附加值产品

鸣志电器(603728)
    事件：
    鸣志电器发布 2023 年年报和 2024 年一季报， 2023 年实现营收 25.43亿元，同比-14.09%，实现归母净利润 1.40 亿元，同比-43.20%； 2024Q1实现营收 6.08 亿元，同比-6.34%，归母净利润 0.06 亿元，同比-80.03%。
    全球去库存影响产品需求，生产基地搬迁影响产能。 2023 年，受境外市场供应链趋向去库存阶段，同比外部经营环境落差显现，以及公司原上海生产基地搬迁至太仓基地，同时越南生产基地新建项目未达产等影响，公司营业收入及净利润均出现一定幅度的下降。 受营收下滑影响， 2023 年公司平均毛利率同比下降 1pct 至37.2%。 2024Q1，海外需求去库存持续影响需求，收入端未实现恢复。 盈利端， 由于公司此前备较多原材料库存， 随客户需求减弱，实际订单需求或有取消和延迟，导致存货跌价准备较大幅度提升而影响盈利能力。 现金流方面，公司强化应收账款和存货管控，2023 年经营性现金流净额同比+2297.25%至 2.03 亿元， 2024Q1 经营性现金流净额同比+49.41%至 0.24 亿元,改善明显。
    持续开发高附加值产品降本增效， 积极开拓新兴应用领域。 公司核心业务主要系控制电机及驱动，致力于开发高附加值的新产品，不断优化产品结构，降低生产成本，开拓新兴增长点，包括空心杯电机在内的无刷电机、精密直线传动系统、系统级驱动控制系统等。从下游应用来看， 2023 年公司控制电机及驱动业务在光伏/锂电/半导体领域收入同比增加约 22%； 在智能汽车及自动驾驶/激光雷达领域收入同比增加约 35%；在医疗及生化实验设备、机器人领域收入同比减少 20%、 减少 14%，但考虑到公司空心杯电机产品未来在医疗及机器人领域的重要性，长期有望成为重要应用下游。
    投资建议：
    我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 1.92/2.81/3.69 亿元，同增 36.5%/46.3%/31.6%，对应 PE 水平分别为 123/84/64 倍。
    考虑到公司主业 HB 步进电机业务稳步增长，人形机器人领域多款产品有望受益，微电机平台建设日臻完善，给予 6 个月目标价64 元，对应 2024 年 PE 139X， 维持“增持-A”评级。
    风险提示： 制造业投资低迷、机器人推广不及预期、市场竞争加剧。
   

基础业务稳健发展，生命科学业务快速成长

蓝晓科技(300487)
    公司发布2023年年报和2024年一季报
    2023年公司营业收入24.89亿元，同比+29.62%；归母净利7.17亿元，同比+33.35%；扣非归母7.23亿元，同比+47.63%。其中2023年Q4营业收入9.12亿元，同比+22.82%、环比+60.26%；归母净利1.99亿元，同比-11.25%、环比+15.48%；扣非归母2.22亿元，同比+20.17%、环比+36.07%。
    24Q1公司营业收入6.31亿元，同比+25.99%，环比-30.84%；归母净利润1.69亿元，同比+26.35%，环比-14.94%；扣非归母净利润1.65亿元，同比+27.97%，环比-25.65%。
    基础业务稳健发展，生命科学业务提振毛利水平
    2023年公司总毛利12.11亿元，同比上升43.4%。其中吸附材料、系统装置毛利依次为7.96、3.71亿元，依次同比变动+31.9%、+82.9%。其中扣除盐湖提锂大项目后，基础业务收入19.69亿元，同比+20.12%，占全年总营收的79.1%，基础业务稳健发展。
    2023年公司综合毛利率48.9%，同比+4.88pct,得益于公司生命科学业务维持较高增速和占比增加，生产精细化管理和成本控制加强,公司盈利能力提升。吸附材料、系统装置毛利率依次为51.13%、44.92%，依次同比变动+7.16pct、+1.59pct。
    加大研发投入，高价值吸附材料推进新品开发
    2023年公司吸附材料产量4.93万吨，同比+1.63%；销量4.77万吨，同比+10.47%。2023年，研发费用支出1.47亿元，占营收5.93%，高价值吸附分离材料新品不断被开发。2023年系统装置产销量175套，同比+73.27%。在双碳战略背景下，公司提供的多系列吸附产品和整线技术可应用多领域，环保领域系统装置增加明显。
    生命科学板块高增，品牌价值初步形成
    2023年公司生命科学领域实现销售收入4.44亿元，同比+40%，保持高速增长。生命科学受到GLP-1市场高景气拉动，固相载体需求增长明显，拉动收入占比持续上升。两年内公司新建固相载体车间和琼脂糖/葡聚糖车间，产能分别为120t和70000L，并配套完成品控和认证体系。公司生科领域形成全球化营销和技术服务网络，客户数达到500个显著增加，项目覆盖从临床前研发到商业化各阶段。
    水处理板块市场渗透率提升
    2023年实现水处理与超纯化吸附材料销售收入5.13亿元，同比+22%。公司对标国际顶尖品牌，高端饮用水市场渗透率继续提升，超纯水市场覆盖率持续提高，高端饮用水已形成稳定的长单客户群，价格维持基本稳定。公司在电子、核电领域大客户推广率趋近70%，在面板领域实现了多家大型面板企业的商业销售，在半导体领域在多个新品制造企业进行全线测试或开始商业化应用。
    提锂产业化能力突出，在手订单高质量交付
    2023年，公司获取4个大型产业化项目订单，新增合同额近5亿元，营业收入达5.2亿元。新增订单包括国投罗钾5000吨提锂系统装置和吸附剂、阿根廷哈纳克3000吨提锂整线、麻米措吸附剂订单等。公司已完成或正在执行12个盐湖提锂项目，合计碳酸锂/氢氧化锂产能8.6万吨，其中5个项目已成功投产运营。公司坚定履约，保障高水平交付。年度重点项目国能矿业结则茶卡项目首条产线正在进行安装，预计I期项目整体将于2024年投产。除锂之外，公司还拓展了提镍、提钴等新能源金属业务，贡献营收约2亿元，总体来看金属资源业务发展势头良好。
    投资建议：
    我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为29.57、36.42、46.31亿元，净利润分别为9.42、11.64、14.96亿元，对应EPS分别为1.86、2.31、2.96元/股，目前股价对应PE为25.1、20.3、15.8倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价调整为74.4元，相当于2024年40倍动态市盈率。
    风险提示：需求不及预期，原料价格大幅波动，项目进展不及预期
   

短期需求承压，长期趋势不变

绿的谐波(688017)
    事件：
    绿的谐波发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现营收3.56亿元，同比-20.10%，实现归母净利润0.84亿元，同比-45.81%；2024Q1实现营收0.82亿元，同比-7.45%，归母净利润0.2亿元，同比-18.39%。工业机器人需求承压，谐波产品竞争加剧影响盈利能力。
    ①收入方面，2023年受宏观经济影响，我国3C、半导体行业固定资产投资放缓，工业机器人需求低迷，全年我国工业机器人产量为42.95万套，同比-2.2%，从而影响公司谐波减速器产品销售规模出现下滑。2023年公司谐波减速器销量21.15万台，同比-17.84%。2024Q1我国工业机器人产量12.03万套，同比+4.9%，3月当月产量5.06万套，同比+6.6%，行业增速由负转正，2024年全年工业机器人行业需求有望实现弱复苏，带动谐波减速器行业需求增长。
    ②盈利方面，2023年公司毛利率41.14%，同比-7.55pct，主要系行业需求下降、竞争加剧以及部分新产品处于研发期等所致。其中，谐波减速器及金属部件毛利率41.17%，同比-7.62pct;机电一体化产品毛利率41.03%，同比-1.35%。公司净利率23.82%，同比-11.27pct。期间费用率为16.34%，同比+1.62pct。拆分来看，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.06%/6.18%/13.59%/-6.49%，同比+1.74pct/+0.94pct/+3.3pct/-1.83ct，主要系公司持续保持高研发投入，加强销售管理所致。
    ③现金流方面，2023年经营性现金流净额1.49亿元，同比增长470.83%，主要系销量下降，购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。
    加强一体化产品布局，拓展新应用场景。公司积极寻求除了谐波减速器以外的新兴产品，针对国内高端数控机床、半导体加工装备、医疗器械、自动化装备等多行业对于精密传动技术的发展需求，研发基于PCT国际发明专利的新一代减速器、高功率密度力矩电机、内置减速器动态啮合算法的高速实时伺服驱动器等组成的机电一体化产品。2023年公司机电一体化业务收入0.34亿元，同比+30.78%，产品销量5699套，同比+17.46%。机电一体化产品不仅可以拓展公司产品应用领域，同时有效提升产品附加值。此外，公司亦加快推进全球首创的液控磨抛工具产品的应用落地，已与铸件打磨、增材表面改性磨抛、焊缝打磨、模具抛光等应用场景的头部客户建立了合作。
    谐波减速器系人形机器人核心零部件，公司储备产能充裕。据我们机器人系列报告-《AI赋能，人形机器人产业提速，把握产业链受益机会》的测算，量产假设下，单台机器人中谐波减速器价值量有望达到9,600元，增量空间广阔。公司作为国内谐波减速器龙头，已公告计划和三花智控在墨西哥合资设厂开展谐波减速器相关业务，我们预计公司可藉由三花智控与Tesla的粘性，受益于人形机器人量产带来的谐波减速器大规模放量。2023年，公司完成了年产50万台精密减速器的扩产项目的房屋土建及相关设备采购工作，并计划2024年内完成相关智能化产线的建设调试工作和达产工作，储备产能充足以应对行业放量。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.01/1.58/2.08亿元，同增19.5%/57.0%/31.9%，对应PE水平分别为199/127/96倍。考虑到公司在谐波减速器行业的龙头地位，人形机器人量产在即，给予6个月目标价136元，对应2024年PE227X，维持“增持-A”评级。
    风险提示：制造业投资低迷、机器人推广不及预期、市场竞争加剧。
   

转型调整在途，静待成效释放

良品铺子(603719)
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营收80.46亿元，同比-14.76%，实现归母净利润1.80亿元，同比-46.26%，实现扣非归母净利润0.65亿元，同比-68.82%。24Q1实现营收24.51亿元，同比+2.79%，实现归母净利润0.62亿元，同比-57.98%，实现扣非归母净利率0.55亿元，同比-48.69%。
    春节错期扰动收入节奏，电商受阻直营加速：
    23Q4公司营收同比-16.02%，24Q1营收同比+2.79%，预计与春节备货周期波动相关。2023年公司营收同比-14.76%，主因电商受行业及平台变化的影响，营收同比-32.58%。线下业务方面，公司实施精细化开发管理，优化门店结构，科学把握门店规模，全年门店净增67家至3293家，其中加大直营店开店力度，全年净开店258家至1256家门店，并以直营店探索新店型新模式，带动直营业务营收同比+21.69%；加盟门店净缩减191家至2037家，影响加盟业务营收同比-6.67%。公司持续坚持全品类发展，糖果糕点、肉类零食、坚果炒货等分别实现营收18.71、16.96、13.23亿元，公司已形成原材料到生产制造再到消费者的敏捷供应链条，从产品概念提出到生产交付最短可达26天。24Q1在礼赠需求带动下，年货节礼盒销量同比+25%，其中24Q1团购业务销售额同比+57.32%、电商同比+6.65%，直营门店受益于门店数量增加（24Q1末同比+147家）同比+10.16%，加盟门店由于门店数量减少（24Q1末同比-178家）同比-16.00%。在门店数量方面，24Q1期间直营、加盟均呈闭店趋势，分别同比-83、-57家至1173、1980家。
    降价影响短期利润表现，精耕细作实现高质量发展：
    2023年公司归母净利润同比-46.26%，净利率同比-1.31pct至2.23%，其中毛利率同比+0.18pct，保持相对稳定，销售费用率+0.94pct至19.55%，管理费用率同比+0.47pct至5.55%，预计一方面由于收入体量下降，但仍然存在一定固定费用支出，另一方面直营占比提升改变
    费用结构。24Q1123365999公司净利率同比-3.69%至2.54%，其中毛利率-2.74pct至26.43%，主因公司对门店300余款产品降价，直接影响自身毛利率表现，销售费用率+0.44pct至17.44%，预计主因春节旺季，公司加大广宣力度，但伴随公司对供应链、流程、人员等多方面提质增效，管理费用率等已呈现下降趋势。
    降价适应消费趋势，内部增效保障长期竞争力：
    当前零食消费趋势正发生变化，产品创新层出不穷，渠道更加多元化。根据公司公告，良品积极应对外部环境变化，对外对300余款产品降价，并不断探索新的品类模式，试点新鲜短保零食、推出新的季节限定产品，对内围绕供应链及运营管理多环节提质增效，优化门店模型，实现更加精细化运作。我们认为在当前消费更趋理性的环境下，积极应对市场变化，适应调整价盘及运营模式的公司更具长期成长性，且良品铺子定位“高端零食”，从原料端打造高端品质，整体价格带更宽，覆盖客群更广，部分产品降价后整体竞争力有望进一步提升。投资建议：
    我们预计公司2024-2026年收入增速分别为3.2%、8.4%、7.2%，利润增速分别为8.1%、19.3%、15.2%，考虑到公司当前主动调整运营策略顺应市场变化趋势，未来发展空间可期，给予买入-A的投资评级，6个月目标价17.02元，相当于2024年35x PE。
    风险提示：市场竞争加剧、开店速度放缓、食品安全问题。
   

单季度业绩持续修复，受益于国内外算力需求高景气

浪潮信息(000977)
    事件概述：
    1）近日，浪潮信息发布《2024年一季度报告》。一季度公司实现营业收入176.07亿元，同比增长85.32%；归母净利润3.06亿元，同比增长64.39%；扣非归母净利润2.4亿元，同比增长62.96%。
    2）近日，浪潮信息发布《2023年年度报告》（更新后）。2023年，公司实现营业收入658.67亿元，同比下降5.41%；归母净利润17.83亿元，同比下降14.54%；扣非归母净利润为11.18亿元，同比下降35.87%。
    单季度业绩持续修复，或为今年业绩稳增奠定基础
    2023年，分业务来看，①服务器及部件收入为652.40亿元（YoY-5.53%）。②IT终端及散件收入为3.93亿元（YoY+29.77%）。③其他业务收入为2.34亿元（YoY-14.73%）。2023年，公司的销售/管理/研发费用率分别为2.21%/1.16%/4.66%，分别同比+0.04/+0.11/+0.07pct。经营活动产生的现金流量净额为5.20亿元（YoY-71.30%），主要系经营备货增加，采购付款增多所致。
    据年报披露，2023年公司持续聚焦云计算、大数据、人工智能为代表的智慧计算，在研发、生产、交付、服务模式等方面持续创新。根据Gartner、IDC发布的最新数据，公司服务器、存储产品市场占有率持续保持全球前列：2023年服务器全球第二，中国第一；2023年，存储全球前三，中国第一；2023年液冷服务器中国第一。
    2023年第四季度以来，公司业绩持续修复。2023年Q4实现营业收入177.70亿元（YoY+6.04%），归母净利润9.96亿元（YoY+86.52%）；2024年Q1实现营业收入176.07亿元（YoY+85.32%），归母净利润3.06亿元（YoY+64.39%）。单季度业绩持续提升主要系客户需求增加，服务器销售增长所致；2024年一季度合同负债较期初增加116.47%，主要系预收客户货款增多所致。
    国内外算力基础设施建设需求迫切，产业预期乐观
    国内市场，2024年1月4日，国家数据局等17部门联合印发《“数据要素×”三年行动计划》，旨在发挥数据要素的放大、叠加、倍增作用，构建以数据为关键要素的数字经济；4月25日，北京市经济和信息化局和北京市通信管理局联合发布《北京市算力基础设施建设实施方案（2024—2027年）》，旨在通过系统的策略和明确的实施步骤，应对日益增长的算力需求。另一方面，生成式人工智能为人类打开认知智能的大门，引领全球新一轮技术革命与产业变革，进入2024年以来，AI的热潮已经从文生文、文生图，转向了文生视频领域，AI的发展已经从感知智能转向生成式智能，对AI算力需求将大幅提升。
    海外市场，北美算力供应商超微电脑最新三季报显示，截至2024年3月31日三个财季盈利8.55亿美元，同比增长91.61%；总营收96.35亿美元，同比增长95.09%。微软、谷歌、亚马逊、Meta四家全球头部云厂商陆续发布财报，2024年一季度的CapEx延续增长态势，AI算力是这些公司的资金重点投入方向。我们认为，AI服务器厂商业绩高增，叠加云厂商在AI算力方面的资本开支提升，反映了当前及未来全球人工智能产业加速发展对AI算力旺盛的需求将持续提升，AI算力或将成为投资确定性最强的AI产业链细分环节。公司有望凭借其智慧计算产品和服务受益于国内外算力需求高景气，实现全年业绩持续提升。
    投资建议
    浪潮信息是服务器领域的领导者，短期或将受益于新的服务器增长周期和下游需求回暖，并有望在未来算力基建化的加速趋势中提升投资价值。预计公司2024-2026年实现营业收入779.06/900.86/1063.53亿元，实现归母净利润分别为22.85/28.96/36.40亿元。维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价54.33元，相当于2024年35倍的动态市盈率。
    风险提示：
    数据中心建设不及预期；技术研发不及预期；互联网等行业需求不及预期；供应链风险。
   

竞争壁垒稳固，以高分红增强股东回报确定性

分众传媒(002027)
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入119.04亿（yoy+26.3%），归母净利润为48.27亿（yoy+73.02%），2024Q1实现营业收入27.3亿（yoy+6.02%），归母净利润为10.4亿（yoy+10.5%）。发布2023年利润分配预案，拟每10股派3.3元（含税），共派发红利47.66亿元。
    收入端逐步复苏，控费能力突出。2023Q4、2024Q1公司分别实现收入为32.28亿（yoy+57.13%）、27.30亿（yoy+6.02%），在经济弱复苏背景下，收入端仍保持增长态势。2024Q1单季度营业成本为10.46亿（yoy+6.37%），点位增加但成本端仅微增；2024Q1销售费用、管理费用、研发费用分别为4.81亿（yoy-0.77%）、1.11亿（yoy-11.92%）、0.17亿（yoy-11.43%），费用端均有下降。得益于公司较强的成本及费用控制能力，2024Q1归母净利润为10.4亿（yoy+10.5%），利润端增速快于收入端增速，体现出较强的业绩韧性。
    电梯电视媒体为扩充重点，海外点位仍在有序增加。截止2024年3月31日，公司自营电梯电视、电梯海报点位分别为105.1万台、157.2万台，较2022年底分别增长28.48%、2.68%，其中境外自营电梯电视、电梯海报点位较2022年底分别增长4.7万台、1.4万台。公司点位优化战略倾向于增加电梯电视媒体点位，并继续有序加大海外优质点位的拓展力度，持续夯实媒体点位资源的竞争壁垒。
    消费品客户奠定基本盘，影院媒体快速修复。分行业客户来看，2023年较2022年收入增加幅度较大的行业为日用消费品、通讯、互联网、交通、娱乐及休闲，依次增加金额为14.92亿、3.63亿、2.92亿、2.65亿、1.90亿，其中日用消费品客户贡献增长幅度最为突出。且日用消费品客户投放需求较为稳定且规模较大，2023年其收入占比为56.23%，奠定了公司业绩的基本盘。分媒体资源来看，2023年得益于线下观影活动的恢复，影院媒体收入为7.69亿，同比增长43.10%，快于整体收入增速，也是拉动收入增长的主要驱动力之一。
    高分红标的，增强股东回报确定性。2021-2023年公司年度分红分别为48.81亿、60.66亿、47.66亿，对应股息支付率依次为80.51%、217.41%、98.73%，对应股息率依次为4.13%、6.29%、5.22%。根据发布的《公司股东分红回报规划（2024年度-2026年度）》，公司拟于2024年中期以不超过相应期间归母净利润80%的金额进行分红。公司具有充足现金流并承诺高比例分红，增强股东回报的确定性。
    投资建议：宏观经济持续修复将刺激广告市场的景气度回升，预计进一步推动公司业绩增长，预计2024-2026年归母净利润为56.70亿元、63.33亿元、67.65亿元，对应EPS为0.39元、0.44元、0.47元。公司具有较高的竞争壁垒，且承诺持续进行高分红，给予2024年20倍估值，对应6个月目标价为7.8元，给予“买入-A”评级。
    风险提示：广告主预算增长不及预期；行业竞争加剧；新技术迭代对媒体场景产生负面影响。
   

业绩短期承压，积极布局抗量子密码等领域

三未信安(688489)
    事件概述：
    1）近日，三未信安发布《2023年年度报告》。2023年公司实现营业总收入3.59亿元，同比增长5.54%；归母净利润为0.67亿元，同比下降37.26%；扣非归母净利润为0.58亿元，同比下降41.36%。
    2）同日，公司发布《2024年一季报》。2024Q1公司实现营收0.49亿元，同比增长36.35%；归母净利润为-0.10亿元，扣非归母净利润为-0.13亿元。
    下游景气度承压，费用率有待摊薄
    收入端，公司在下游需求承压的情况下仍实现了增长，主要由于1）云服务商和运营商业务开拓成效显著，与华为云、移动云、天翼云、京东云在内的国内主流云厂商达成合作，并与国内多个云平台厂商及电信运营商合作创新云密码服务模式；2）6月29日，公司完成对江南科友的收购，目前占其66.9349%的股份；根据公司年报，其购买日至2023年末江南科友共实现营收0.86亿元，净利润0.29亿元。分产品来看，23年公司密码整机/系统/板卡分别实现收入1.30亿元、1.08亿元、0.56亿元，同比增长1.56%/-24.78%/21.05%，下滑主要源于密码系统，我们认为主要由于政务与证券行业资本开支节奏放缓所致。
    公司利润端呈现下滑，主要由于1）营收结构变动，毛利率较高的密码系统业务收入占比由22年的42.11%下降至23年的30.01%，导致毛利率小幅下滑，23年为73.20%，同比下降2.27pcts；2）23年公司费用率呈现大幅增长，主要由于扩张研发及销售人员布局及并购带来的人员增长，公司23年销售/管理/研发费用率分别为25.72%、11.02%、27.43%，同比+9.84pcts/+3.15pcts/+7.35pcts。
    自研芯片降低成本，打开较大物联网市场
    2023123365999年，公司全资子公司多次方半导体有限公司，推出XT100、XT200、XR100等三款新型密码安全芯片，实现芯片量产并成功应用于市场。1）其中，XR系列芯片是推出的随机数芯片，该芯片提供密码产品必须的安全随机数功能，可提供当前业内性能最高的随机数生成速率。目前公司自研芯片已搭载于公司产品，并实现降本，2023年公司密码系统材料费用同比下降33.16%，毛利率同比+0.38pcts，达86.11%。2）XT系列芯片主要应用于物联网市场，通过丰富的接口支持，高效的密码运算、出色的能耗控制，可有效满足物联网场景对密码芯片的安全需求。可应用于物联网终端设备、工业互联网、车联网、智能家居和充电桩等场景，市场空间广阔。2023年，公司密码芯片已实现0.15亿元收入，同比增长128.39%。
    注重研发，积极布局隐私计算、抗量子密码等领域
    1）公司积极布局数据安全领域技术，如全生命周期安全保护、数据溯源与确权、安全多方计算与隐私计算等关键技术，解决数据要素流通与使用过程的安全问题等，目前在金融、证券、电子政务等领域已开展了示范应用。2）此外，随着量子计算技术的不断发展，传统的密码算法体系面临严峻挑战。“后量子密码”或“抗量子密码”，是指能够抵御量子计算机攻击的新型密码算法，是量子信息时代维护网络安全的关键技术。2023年，公司发布“抗量子隐私计算一体机”，布局抗量子密码领域。
    投资建议：
    公司为商密行业实现纵向一体化的厂商，具有稀缺性。公司研发实力强劲，起家于商密行业中高壁垒的板卡/整机领域，向上自研芯片带来成本、性能优势，向下拓展系统打开成长空间。此外，公司高性能自研芯片打开物联网市场，构筑第二成长曲线，成长空间广阔。我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为4.42/5.61/6.91亿元，归母净利润分别为0.85/1.19/1.52亿元。维持买入-A的投资评级，6个月目标价为43.80元，相当于2024年30倍的动态市盈率。
    风险提示：
    政策落地情况不及预期、下游景气度下行、行业竞争加剧、密码芯片落地不及预期。
   

双重股权激励发布，迈向三年200亿

三只松鼠(300783)
    事件：
    公司发布员工持股计划（草案）及股票期权激励计划（草案）。员工持股计划以前期回购股份198.15万股形成2379.78万份份额（每份份额1元，对应股票购买价格为12.01元/股），占当前总股本0.49%，其中不超过96名核心骨干首次认购90.38%（对应179.08万股），预留9.62%（对应19.07万股）。
    股票股权激励计划拟授予激励对象243.86万份股票期权，占当前总股本0.61%,其中首次授予不超过96名核心骨干221.86万份股票，行权价格为24.02元/股，预留22万份。
    目标彰显规模提升动力，积极分享成长红利：
    考核目标A为2023年含税营收达到115亿，2024年达150亿，2025年达200亿，考核目标B为净利润4亿元。其中若达成营收目标A则100%解锁，若未达成目标A但达成利润目标B则解锁80%。个人层面分合格及不合格两档考核目标，分别对应100%及0%解锁比例。对于公司的考核目标，充分体现对收入规模提升的重视，利润方面对于考核目标略有放松，预计出于与团队分享成长红利的愿景，在公司规模提升、对供应链提质增效之后，预计将带动净利率提升。
    转型变革成长性逐步兑现，高端性价比驱动长期动力：
    公司自2022年底转型“高端性价比”战略，以“品销合一”方式带动供应链全链路提质增效，释放利润空间实现终端性价比，进而在线上线下各渠道铺市应用，从23Q2开始逐步企稳回升，到24Q1在年货节带动下快速放量，公司成长性正逐步兑现。松鼠以代工+自产覆盖全品类、全渠道，在特有运营模式中打造出独特变革转型方向，团队的优秀能力与创业精神已得以充分体现。在公司变革向上阶段推出员工持股计划及股票股权激励计划，有助于推动公司中长期战略目标的实现，与团队分享成长红利，也有助于绑定优秀人才利益，保持团队稳定性，调动员工积极性。
    投资建议：
    根据公司股权激励目标，我们将此前2024-2026年营收预期由100.28、126.12、149.68亿元提升至101.93、133.39、166.36亿元。预计公司2024-2026年收入增速分别为43.26%、30.87%、24.72%，考虑到股权激励费用后，净利润增速分别为56.26%、37.04%、35.21%，公司Q1已验证“高端性价比”战略下全品类全渠道成长势能，在股权激励推动之下，“三年200亿”目标落地确定性更为清晰明确，同时组织效率提升、供应链优化预计将稳步推动净利率提升。给予买入-A的投资评级，6个月目标价为29.98元，相当于2024年35X的动态市盈率。
    风险提示：渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，食品安全问题。
   

半导体收入占比持续提高，集成电路平台转型进程加速

万业企业(600641)
    事件：
    1.公司发布2023年年度报告，2023年度实现营收9.65亿元，同比减少16.67%；实现归属于母公司所有者净利润1.51亿元，同比减少64.32%；实现扣非归母净利润0.77亿元，同比减少75.85%。
    2.从Q4单季度业绩来看，实现营收2.03亿元，同比减少77.66%，环比减少45.59%；实现归属于母公司所有者净利润-0.12亿元；实现扣非归母净利润0.14亿元，同比减少94.78%，环比减少62.35%。3.公司发布2024年第一季度报告，2024Q1实现营收0.99亿元，同比减少20.24%，环比减少51.10%；实现归属于母公司所有者净利润0.05亿元，同比减少94.10%；实现扣非归母净利润0.13亿元，同比增加0.72%，环比减少10.90%。
    23年半导体设备收入同比大幅提高，集成电路平台转型进程加速：
    公司2023年实现营业收入9.65亿元，同比减少16.67%，其中房地产行业实现营收5.48亿元，同比减少39.03%；制造业营收3.46亿元，同比增加67.53%；服务业实现营收0.56亿元，同比增加6.26%。2023年，公司制造业收入同比大幅提高，主要系旗下凯世通及嘉芯半导体受益上游设备国产替代，营收快速增长，其中凯世通和嘉芯半导体分别实现收入2.31和1.18亿元，分别同比+65%和78%。从订单来看，凯世通2023年至今新签订单2.7亿，嘉芯半导体新签订单1.3亿。从盈利能力来看，2023年公司归母净利润同比减少64.32%，盈利能力阶段性承压，主要系报告期内公司保持较高水平的研发投入，研发投入金额达到1.63亿元，同比增长超50%。从24Q1的情况来看，公司营收同比下降，净利率承压，主要系公司购买的雪球产品和持有的股票公允价值受资本市场大幅波动产生了浮亏和下跌所致。
    离子注入全面覆盖，新产品持续突破：
    在离子注入方面，公司旗下子公司凯世通28nm低能离子注入工艺全覆盖。2024年一季度，凯世通发布面向CIS的大束流离子注入机，该产品于2023年第四季度收到客户订单，并于2024年3月向客户进行交付。另外，公司旗下子公司嘉芯半导体自研的PHOEBUSPVD设备具备更高精确性、灵活性，可满足客户多元化工艺需求，兼具12寸和8寸架构。
    投资建议：
    我们预计公司2024年~2026年收入分别为12.06亿元、14.47亿元、17.36亿元，归母净利润分别为1.81亿元、2.30亿元、3.06亿元。考虑半导体行业回暖，公司旗下凯世通及嘉芯半导体获得集成电路设备订单量增加。给予公司2024年PE70.00X的估值，对应目标价14元。给予“买入-A”投资评级。
    风险提示：
    新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，行业与市场波动风险，国际贸易摩擦风险，产品生产成本上升风险。
   

2023年海外业务营收/订单高增，2024Q1扣非业绩表现亮眼

中钢国际(000928)
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年，公司实现营业收入263.77亿元（yoy+40.92%），归母净利润7.61亿元（yoy+20.58%），拟向全体股东向全体股东每10股派发现金红利2.66元（含税），分红率为50.11%。2024年一季度，公司实现营业收入49.01亿元（yoy-4.07%），归母净利润2.15亿元（yoy+3.26%），扣非归母净利润2.12亿元（yoy+32.58%）。
    2023Q4营业收入提速，国内/海外业务齐发力。
    2023年公司实现营收263.77亿元，yoy+40.92%，国内和海外业务营收均实现同比正向增长，其中Q4单季度营收同比高增40.92%，较23Q3增速大幅提升。期内公司海外业务表现亮眼，全年实现海外营收97.30亿元，yoy+80.28%，营收占比为36.89%，较2022年占比提升8.06个pct，公司国家化经营优势突出，海外项目执行进度加快带动整体营收提升。2023年公司新签合同额192.61亿元，yoy+4.67%，其中海外合同额yoy+55.04%，占比为54.78%；2024Q1新签合同额为60.17亿元，同比高增48.17%，其中海外订单表现亮眼，同比增长303.77%，占比高达87%。公司国内业务营收维持稳健增长态势，全年国内营收为166.47亿元，yoy+24.97%，营收在占比为63.11%，新签合同持续萎缩，2023和2024Q1国内新签合同额分别同比-24.90%、-72.18%。
    海外业务毛利率明显修复，信用减值损失增加，经营性现金流和ROE改善。
    公司2023年实现归母净利润7.61亿元，yoy+20.58%，业绩增速低于营收增速表现（40.92%），主要由于期内公司毛利率有所下降，为8.79%（同比-0.50个pct），同时公司信用减值损失同比增加1.23亿元，或出于行业风险防范角度，对部分项目的应收账款进行了计提。2023年公司毛利率同比下滑，主要国内项目盈利能力影响，国内和海外业务毛利率分别为9.50%、7.58%，分别同比-0.89个、+1.03个pct，海外业务毛利率在2021-2023年间持续提升。公司全年经营性现金流改善，实现净流入13.68亿元，yoy+17.73%。受毛利率和信用减值损失影响，公司全年净利率同比下滑0.50个pct至3.05%；ROE（加权）有所提升，为11.07%，同比+1.15个pct，主要由于期内总资产周转率的明显提升。
    高基数下2024Q1营收小幅下滑，盈利能力改善扣非业绩高增。
    2024Q1，公司实现营业收入49.01亿元（yoy-4.07%），23Q1营收同比高增67.50%，高基数下公司Q1营收规模同比收缩。期内公司毛利率提升显著，为10.59%，同比+1.69个pct。受益于盈利能力提升，24Q1公司归母业绩实现同比正向增长，归母净利润为2.15亿元，yoy+3.26%，扣非归母净利润同比高增32.58%，期内公司投资净收益较23Q1大幅减少，根据公告，主要由于2024Q1公司强化“算账经营”，通过项目精细化管理、降本增效等措施，实现主营业务盈利能力和业绩的大幅改善。
    低碳冶金领域的龙头企业，海外扩张+宝武赋能助力长期发展，持续高分红比例创造股东回报。
    公司是全球优质的冶金工程领域全过程服务商，低碳冶金技术行业领先，为首批国内出海的冶金工程龙头企业，海外项目执行管理经验丰富，海外业务快速发展，承建了多个国内外标志性低碳冶金工程项目，有望优先受益海外“一带一路”沿线国家冶金建设需求以及未来国内钢铁行业低碳改造需求释放。同时公司加入宝武集团有望赋能低碳技术提升、项目资源和国际化经营。截至2024Q1末，公司有效合同累计达376.08亿元，为公司2023年收入的1.43倍，在手订单充裕，为未来业绩释放奠定基础。公司2023年拟向全体股东每10股派息人民币2.66元（含税），分红率高达50.11%。公司公司始终采取高分红政策回报股东，连续8年现金分红比率超30%，其中2021-2023年各年分红率分别为49.37%、70.84%和50.11%，创造长期股东回报。
    盈利预测和投资建议：预计2024-2026年公司营业收入分别为291.43亿元、323.28亿元和358.20亿元，分别同比增长10.5%、10.9%和10.8%，归母净利润分别为8.86亿元、9.81亿元和10.90亿元，分别同比增长16.3%、10.7%和11.1%，动态PE分别为10.5倍、9.5倍和8.5倍。给予“买入-A”评级，6个月目标价9.26元，对应2024年PE为15倍。
    风险提示：下游需求不及预期；渠道转型不及预期，新业务拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨等。
   

Q1收入高增，持续布局AI+机器人领域

索辰科技(688507)
    事件概述：
    1） 4 月 26 日， 索辰科技发布《2023 年年度报告》。 2023 年公司实现营业总收入 3.20 亿元，同比增长 19.52%；归母净利润为 0.57 亿元， 同比增长 6.89%， 扣非归母净利润为 0.52 亿元，同比增长92.72%。
    2） 同日，公司发布《2024 年一季报》。 2024Q1 公司实现营收 0.32亿元，同比增长 346.22%；归母净利润为-0.21 亿元， 扣非归母净利润为-0.26 亿元。
    Q1 收入高增， 毛利率有望持续优化
    收入端， 公司 2023 年实现营业收入 3.20 亿元，同比增长 19.52%，保持较快增长，部分订单确认收入时点受下游军工影响产生波动，24Q1 已成功确认收入。 分产品来看， 23 年公司 1)工程仿真软件收入为 1.88 亿元（YoY+39.37%），获高增， 我们认为主要由于下游军工领域国产替代持续推进且公司行业地位有所提升； 2）仿真产品收入为 1.31 亿元（YoY-1.78%），下滑主要由于收入确认递延。总体来看，公司营收结构有所优化， 2023 年毛利率较高的工程仿真软件（23 年毛利率 95.11%） 占比由 22 年的 50.23%提升至 58.57%，带动公司 23 年毛利率上升 6.03pcts 达 69.44%。此外，值得一提的是，公司仿真产品毛利率自 21 年以来呈现持续提升态势， 23 年上升3pcts 至 33.23%，我们认为主要由于其中数字孪生等毛利率较高的产品比例上升所致。 利润端， 2023 年公司归母净利润为 5747.70 万元，增速为 6.89%，主要由于公司仍处于高速发展及扩张期，持续加大研发投入用于项目研发和人才队伍建设， 23 年研发费用率达到32.85%。 截至 2023 年底，公司研发人员数量为 202 人， 占公司总人数的 63.92%;研发人员中，具有硕士研究生以上学历的人员占比达到 62.87%，公司的人才聚集效应不断显现。
    成立机器人事业部，民用领域拓展进展不断
    1）下游拓展方面： 根据公司公众号， 2 月 20 日，公司成立机器人事业部，目标机器人仿真及力学控制业务。 其中，力学控制业务将提供力觉-运动的闭环控制方案，包括多体动力学解算技术、 六维力矩传感器，以及高精度的位姿测量系统等。力学控制是机器人运动中较为重要的环节，影响机器人行动稳定性及精确度。公司凭借CAE 积累的结构力学物理理论、软件建模能力，有望实现产品性能的提升，长期来看有望伴随机器人行业实现放量。 2）产品及推广方面： 根据公司公众号， 3 月 5 号公司发布仿真云平台新品，目前已跟上海交大、西安交大、北航等高校达成合作，进一步提升公司产品知名度，持续培养国内用户习惯。此外，公司不断拓展渠道端，如23 年 11 月收购阳普智能、 1 月 19 日与青翼软件签署战略合作协议，民用领域拓展有望加速。 3） AI 方面： 公司积极布局 AI 领域技术，将生成式人工智能技术与传统的 CAE 仿真软件相结合， 进行基于 AI的生成式数字孪生探索， 生成基于自然语言的工作机理模型、完成生成式三维几何模型构建、生成式全真环境模型构建、生成式设计优化增强和生成式智能决策控制。
    国内 CAE 仿真软件龙头企业，多重驱动力保障业绩持续增长
    目前国内 CAE 行业遇双重机会， 1）国产化：根据《中国工业软件产业白皮书(2020)》的统计，研发设计类软件国产化率约为 5%，国产替代需求强、空间大。 2）产业结构升级:国内的产业结构升级离不开正向设计，而 CAE 为正向设计必须的软件之一，为 CAE 行业带来长期持续的成长驱动力。公司为目前国内 CAE 龙头企业，在产品的广度和深度上均处于国内较为领先的地位，公司未来的业绩驱动力主要为以下三点： 1)国防科技领域 CAE 国产化率的持续提升； 2）民用市场的开拓； 3）推出云仿真平台，扩大潜在客户群体，优化商业模式。
    投资建议：
    CAE 作为研发设计类工业软件中重要的一环，具有自主可控的战略意义。公司为国内 CAE 行业龙头，产品较全、产品性能对标海外龙头 Ansys，具有稀缺性。短期来看，公司受益于下游国防科技领域国产替代的需求，业绩确定性强；中长期来看，公司布局新产品，开拓民用市场，优化商业模式，成长路径清晰，空间大。 我们预计公司 2024 年-2026 年的营业收入分别为 4.53/5.99/7.80 亿，维持买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为 148.04 元，相当于 2024 年 20 倍的动态市销率。
    风险提示：
    军用领域不及预期、民用市场拓展进度不及预期、市场竞争加剧。
   

组织模式升级完成，期待业务回暖

用友网络(600588)
    事件概述
    公司近期发布2023年年报和2024年一季报预告，2023年实现营业收入97.96亿元，同比增长5.77%，实现归母净利润-9.67亿元，同比下降541.28%。2024年一季度，公司实现营业收入17.49亿元，同比增长18.61%，实现归母净利润-4.53亿元，同比下降14.17%。2023年公司启动了规模较大的业务组织模式升级，部分影响了收入和利润情况。我们认为伴随组织调整结束，预期2024年业务端有望复苏，24Q1的收入增长也部分印证了业务趋势。
    组织模式升级短期影响业务，2024年有望复苏
    收入端来看，根据年报披露，2023年公司启动了业务组织模式升级大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式升级为以行业为主的组织模式，中型企业客户业务继续按照区域但全国统一、垂直组织开展。公司此次以行业化为重点的业务组织模式升级，虽然对公司业绩有阶段性影响，但符合客户要求，也是全球大型企业软件与服务业务更高效和主流的组织模式，为公司长期的客户经营与业务发展建立了更具客户价值、更有利于增长和更可持续的业务组织体系。目前公司的业务组织模式升级已经完成，对公司业务与业绩的阶段性影响已经度过，公司业务有望逐渐步入良好增长轨道。2024Q1，公司实现营业收入同比增长18.61%，一定程度反映了公司的业务复苏。
    从业务拆分来看，2023年公司云服务业务实现收入70.91亿元，同比增长11.6%。公司的中型与小微型企业客户业务收入分别实现同比增长21.4%与17.7%，保持良好发展与增长态势。占公司收入比重最大的大型企业客户业务受业务组织模式升级的阶段性影响较大，全年收入实现同比增长4.3%，对公司整体收入增速影响较大。2023年公司合同签约金额同比增长17.6%，千万级以上项目签约金额实现同比增长71.1%。2024Q1，公司合同负债为27.7亿元，同比增长14.1%，其中，云业务相关合同负债为24.6亿元，同比增长26.9%，订阅相关合同负债为18.2亿元，同比增长32.4%，占总合同负债比例达65.6%，公司的高质量收入结构得到了进一步提升。
    大型客户持续签约，布局AI提升产品能力
    大型企业客户是公司占比最高、面临国产替代需求最强的支柱性客群。根据公司年报和一季报披露，2023年公司持续加速大型企业客户的拓展，截至2023年12月31日，一级央企新增签约10家，累计签约37家，陆续突破了一批千万级以上的大型企业客户项目，千万级以上的项目合同数量、合同金额实现高速增长。2024Q1，公司优化完善了行业客户与解决方案事业部的组织和资源部署方式，加强了区域市场覆盖，进一步提升了行业客户事业部和区域客户经营机构的组织能力。公司面向大型企业客户市场的产品与解决方案立足行业客户需求，持续创新发展，截至2024年3月31日，积累了近百个细分行业数智化创新领先实践，发布了上百个行业解决方案。2024Q1，公司签约了中国中信集团，一级央企累计签约38家。
    AI产品方面，根据公司年报披露，2023年7月，用友发布“业界首个企业服务大模型——YonGPT”，YonGPT是用友基于数字和智能技术服务企业和公共组织数智化的最新研发成果，基于大模型的人工智能在企业服务领域的应用主要集中在4个方向上：智能化的业务运营、自然化的人机交互、智慧化的知识生成、语义化的应用生成。用友企业服务大模型YonGPT围绕这四个方向推进模型训练和产品效果优化，是更懂企业服务的大模型。YonGPT已经创新研发了包括企业经营洞察、智能订单生成、供应商风控、动态库存优化、智能人才发现、智能招聘、智能预算分析、智能商旅费控等在内的基于企业服务大模型赋能的智能应用。同时，YonGPT面向复杂的行业应用场景，还可以通过对行业模型精调，提供更加“在行”的智能化场景服务。
    投资建议：
    用友作为国内企业级服务市场的龙头公司，有望受益于当前国央企的数智化转型需求，依托BIP战略级产品，实现向平台型、生态型企业转型的目标。我们预计公司2024/25/26年实现营业收入112.57/128.25/143.93亿元，实现归母净利润0.62/3.58/5.13亿元。维持买入-A的投资评级，考虑到公司还在转型期，采用PS进行估值，给予6个月目标价为13.17元，相当于2024年的4倍动态市销率。
    风险提示：大型企业需求不及预期；技术研发不及预期。
   

业绩短期有所承压，工业板块稳健增长

润达医疗(603108)
    事件： 公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报，业绩有所承压。
    2023 年公司实现营业收入 91.47 亿元/-12.84%，归母净利润 2.73亿元/-34.58%。 23 年全年收入端下滑主要系第三方实验室检测业务同比下滑较明显， 此外受国内宏观经济和医疗政策影响，常规业务略有下降； 利润端下滑主要系公司服务成本、固定资产折旧等固定开支未减少， 应收账款回款周期略有延长，账龄分布的结构变化使得信用减值损失计提增加等因素所致。
    2024 年一季度，公司实现营业收入 20.72 亿元/-4.85%，归母净利润 0.23 亿元/-72.11%。一季度公司营收下滑主要系受国内医疗政策环境影响，利润端下滑主要系部分医院客户账期结构有所变化，历史回款账期延长，导致信用减值损失计提同比增幅较大所致。
    工业板块稳健增长，第三方实验室业务受高基数影响下滑较大。
    分业务版块来看， 2023 年公司集约化业务/区域检验中心业务实现收入 26.33 亿元/-1.23%，主要系医疗政策影响， 公司院端新客户拓展进度减缓，同时主动终止部分账期延长的业务所致， 截至2023 年末，公司集约化/区检中心客户数为 409 家； 工业板块收入 5.61 亿元/+15.73%， 板块业绩稳健增长主要受益于新品带来业绩增量，其中，医疗信息化业务收入 1.33 亿元/+10.42%；第三方实验室业务收入 2.96 亿元/-78.14%，主要系 22 年高基数影响所致。
    聚集智慧检验， 拓宽应用场景， AI 产品未来可期。
    公司聚焦智慧检验，打造数字化检验平台，以大数据、人工智能技术为基础，在临床检验信息管理、实验室智慧化管理、质量控制管理、检验大数据分析解读等各环节赋能传统检验医疗服务向精益化、智慧化转型升级，致力于实现数字化检验诊疗，目前，公司已开发出针对实验室智慧化管理及实验室质量控制管理的多款数字化及 AI 产品，具有良好的应用前景。同时公司将数字医疗和 AI 技术延伸到药店和体检应用领域。 1） 药店场景方面，公司和柳药集团在智慧药房、智慧医院、智慧医疗云等领域合作， 利用 AI 大模型技术赋能药店，实现从预防诊疗到用药康复全病程的一体化智慧管理， 形成一站式“医+药+健康管理”全生命周期服务闭环； 2） 体检场景方面，公司与美年健康合作打造国内首款健康管理 AI 机器人——“健康小美”数智健管师， 为健康体检行业提供更加智能化的技术和业务解决方案。
    投资建议：
    增持-A 投资评级， 6 个月目标价 21.74 元。 我们预计公司 2024 年-2026 年的收入增速分别为 15.29%、 16.92%、 16.29%， 净利润的增速分别为 36.08%、 19.05%、 16.69%； 首次给予增持-A 的投资评级， 6 个月目标价为 21.74 元，相当于 2024 年 35 倍的动态市盈率。
    风险提示： 医药行业政策变动的风险， AI 产品开发进展不及预期，应收账款回款周期延长的风险。