千禾味业(603027) 投资要点： 零添加领航员深耕基调赛道。公司始于上游焦糖色等食品添加剂，2001年开始布局调味品业务并成功转型。16年成功上市后，公司进一步苦修内功，包括推动品牌力跃迁、加速渠道裂变与扩产步伐等；期间，公司成功把握住行业升级等机遇并实现稳步快增，16-22年营收CAGR为21%。后疫情时代，公司一度面临需求疲软、渠道碎片化、原料价格攀升等困境，但在22年添加剂舆情与龙头内部调整期间厚积薄发，最终实现业绩逆势高增。 酱油市场稳步扩容，健康属性凸显引领行业价值提升。近年，我国酱油市场稳步扩容，2017-22年期间CAGR约7%；而从量价视角看，行业已经进入价值提升驱动规模增长阶段。未来在刚需提质与品类升级共同推动下，我们认为酱油业价格带有望复刻日本同业、长期向上发展。其中，零添加酱油成为近年行业健康化升级的主线，预计未来两年增长中枢超20%。此外，我国食醋行业已进入发展成熟期，近年在功能、场景多样化驱动下平稳扩容；而料酒目前处于品类渗透期，前景广阔。 主业酱油引领、多品类共进，渠道补能加速全国化扩张。在动销、铺货良性循环下，主业酱油有望实现较高的增长中枢，具体原因如下：1）零添加品类渗透红利；2）品牌心智红利；3）渠道补能红利；4）品类扩充红利。而在主业酱油引领下，品牌效应、渠道协同促进食醋等业务扩张，其中料酒等具备更强的品类β红利，预计增长中枢高。最后从渠道角度，线上持续攫取渠道扩张红利，线下通过渠道补能，加速全国化扩张步伐。 盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润将达到5.4/6.7/8.1亿元，三年分别同比增长56%/25%/21%。考虑到零添加品类红利、酱油主业或具备较高的增长中枢，叠加原材料价格不断改善，公司业绩有望延续快增。因此，我们给予公司2024年30倍PE，对应目标价19.52元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：需求复苏不及预期，零添加品类渗透不及预期，食品质量安全风险，主要原材料价格波动风险，全国化扩张不及预期等。

     千禾味业(603027) 投资要点 事件：公司发布2023年业绩预告，预计2023年公司实现归母净利润5.09-5.78亿元，同比+48%-68%，对应23Q4实现归母净利润1.22-1.91亿元，同比-22.1%到+21.8%。若以本次业绩预告的中枢值进行测算，则23年预计公司归母净利润中枢为5.43亿元，同比+58%；对应23Q4归母净利润中枢为1.56亿元，同比-0.2%。公司业绩符合预期。 零添加品类红利释放，全国化扩张态势延续。22Q4零添加事件致使当期基数较高，预计23Q4收入端增速环比将有所放缓；根据股权激励考核目标测算可得，23Q4收入增速高于-15.1%即可达标，公司有望超额完成23年考核目标。从23年全年来看，公司积极把握零添加风潮，在产品端一方面推出10元及以下性价比零添加产品，另一方面积极研发减盐等高端产品。同时在渠道端大力开展流通渠道空白网点铺货，24/25年公司全国终端目标有望实现100/150万家体量，在推进现有渠道下沉和外埠空白市场覆盖的双重助力下，公司全国化扩张进程持续提速。 结构升级+成本降低，全年净利率保持上行。1、零添加产品占比持续提升，带动整体产品结构升级，性价比零添加产品虽定价低于中高端380天系列产品，但对高鲜及以下产品的代替仍能拉动整体结构升级；此外放量后规模效应的凸显亦能带来毛利率提升。2、包装材料采购价格同比下降以及运杂费降低导致毛利率上行。3、销售费用率方面，公司积极拓展费率更低的流通渠道，商超渠道占比有所下降，叠加公司持续费用精益化投放，费效比提升带动整体净利率上行。 产品与渠道高势能延续，业绩高成长性可期。产品方面，公司将不断丰富零添加产品线，同时持续拓展海鲜酱油、蒸鱼豉油以及料酒等品类，高毛利产品占比持续提升。渠道方面，公司不断完善经销队伍建设，借零添加产品之利，持续加强空白网点铺货及渠道下沉，流通渠道扩张尚有大量空间。展望未来，消费健康化趋势下，零添加渗透率有望持续提升，行业受益于此维持高景气度。公司作为零添加酱油龙头，在全国化扩张加速和股权激励高目标驱动下，业绩高成长性值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.53元、0.66元、0.81元，对应动态PE分别为29倍、23倍、18倍，维持“持有”评级。 风险提示：原材料成本波动风险，市场竞争加剧风险。

     千禾味业(603027) 事件：公司发布23年业绩预增公告，23年公司预计实现归母净利润5.09-5.78亿元（同比增长48.0%-68.0%）；扣非归母净利润1.22-1.91亿元（同比增长50.0%-70.0%）。其中，单23Q4公司预计实现归母净利润1.22-1.91亿元（同比减少22.1%至增长21.8%）；扣非归母净利润1.21-1.89亿元（同比减少22.2%至增加21.2%）。 Q4高基数下平稳收官，流通渠道稳步扩张。基数层面，受添加剂事件催化，22年10月开始公司步入成长快车道，叠加22年12月开始春节备货，22Q4整体基数偏高（22Q4收入yoy+54.92%）。我们预计23Q4公司营收端微增，主要系（i）零添加品类红利仍存，目前国内仍处于低渗透率&高成长阶段（ii）公司加速流通渠道招商&铺货，经销商/网点数/单店卖力持续提升。22Q4/23Q1/23Q2/23Q3公司经销商数量分别环比新增197/198/358/277家，我们预计23Q4公司经销商数量持续增长。 包材&运杂成本下降，费效比增强，24年净利率有望提升。公司包材采购价格同比下降、产品运杂费率持续降低，但基于拓宽消费人群&渠道&市场，公司零添加系列中，高性价比产品比例升高。两者影响对冲下，我们预计23Q4毛利率同比下行/环比持平。费用方面，我们预计23Q4销售费用率同比/环比均下降，主要系流通渠道占比提升（费效比高于KA和电商）；管理费用率略有提升，主要系股权激励相关费用增加。综合来看，我们预计23年归母净利率同比显著提升，单23Q4净利率同比承压（去年同期费用投入投放力度偏低），但随期间费用率稳步收缩，24年开始公司净利率有望持续提升。 投资建议：股权激励彰显发展决心，省外市场&流通渠道拓张驱动成长。短期来看，受春节备货错期扰动，23Q4收入增速承压，近期公司已积极筹备春节档备货，我们预计24Q1收入同比增长提速。中长期来看，公司股权激励彰显管理层发展决心（22-25年收入CAGR约为20%，净利润CAGR约为31%）。相较海外成熟市场，目前国内零添加产品渗透率尚低，健康化趋势下品类加速成长，公司深耕零添加赛道，已在西南地区具备较强品牌&渠道优势，建议持续关注公司在流通渠道&外埠市场扩张进度。我们预计公司2023-2025年营收分别为32.40/38.65/46.21亿元，同比增长33.0%/19.3%/19.6%，归母净利润分别为5.36/6.48/7.96亿元，同比增长55.7%/21.0%/22.9%，当前市值对应PE分别为29/24/19X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧、食品安全问题、省外拓张进度不及预期、流通渠道招商&铺货进度不及预期、原材料价格大幅波动等

     千禾味业(603027) 公司发布2023年业绩预告：2023年预计公司实现归母净利润5.09-5.78亿元，同比增长48%-68%；实现扣非归母净利润5.08-5.75亿元，同比增长50%-70%。2023Q4公司预计实现归母净利润1.22-1.91亿元，同比-22.1%到+21.8%；实现扣非归母净利润1.21-1.89亿元，同比-22.2%到+21.2%。以预告中枢进行测算，预计23年公司归母净利润中枢5.43亿元，同比+58%，扣非归母净利润5.41亿元，同比+60%；23Q4公司归母净利润中枢1.56亿元，同比-0.2%，扣非归母净利润1.55亿元，同比-0.5%。业绩符合预期。 流通渠道快速扩张，23年有望超额实现股权激励收入目标：2022Q4添加剂事件以来零添加赛道持续扩容，马上赢数据显示2023Q3零添加酱油占酱油行业销售额比重达到11.9%，较22Q1提升7.2pct。公司是零添加赛道龙头，2023年加速零添加产品在空白流通市场中铺货，我们预计2023年公司有望超额实现股权激励收入目标，其中零添加产品同比增速快于其他品类。22Q4添加剂事件推动下公司业绩高增，高基数下我们预计23Q4公司收入同比增速较23Q3放缓。 产品升级+渠道结构优化，公司盈利能力有望改善：公司零添加产品毛利率较高，零添加产品占比提升、包材采购价格同比下降，叠加运杂费率降低等因素影响下，公司23年毛利率有望同比提升。规模效应显现+高渠道费用率的商超渠道占比下降，我们预计公司2023年销售费用率有望同比下降，综合来看公司2023年净利率有望同比提升。考虑到22Q4公司净利率基数较高，我们预计23Q4公司归母净利率同比略有下降。 春节备货有序推进，24年渠道扩张动力仍足：当前公司春节备货稳步推进，晚春节利好下我们预计24Q1公司收入有望稳健增长。24年公司有望继续推进流通渠道扩张，加速流通渠道网点开拓，通过渠道精细化管理提升单点卖力，渠道张力充足。 盈利预测与投资评级：公司23年业绩预告符合预期，我们维持23-25年收入预期为32/39/44亿元，同比+33%/20%/14%，维持归母净利润预期5.21/6.71/7.89亿元，同比+52%/29%/18%，对应PE分别为29/23/19x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期，食品安全问题

     千禾味业(603027) 事件 2024年1日25日，千禾味业发布2023年业绩预告。 投资要点 业绩符合预期，四季度高基数下平稳收官 根据公告，预计公司2023年归母净利润5.09-5.78亿元，同增48%-68%，扣非归母净利润5.08-5.75亿元，同增50%-70%。由于包装材料采购价格下降/产品运杂费率降低，导致毛利率提升，同时公司规模效应释放，销售费用投入产出比提高，导致净利率提升。2023Q4归母净利润1.22-1.91亿元，同比下降22%-增长22%；扣非归母净利润1.21-1.89亿元，同比下降22%-增长21%，我们认为2023Q4利润增速放缓主要系2022Q4添加剂事件催化业绩高基数所致。 零添加进入收获期，激励目标达成确定性较强 根据股权激励考核计算得，公司2023Q4营收增速高于-15%即可达成目标，由于公司积极开拓外埠市场，优化营销渠道，销售规模稳步扩大，全国化进程持续推进，我们预计2023Q4收入有望正增长，股权激励目标达成确定性较强。在健康调味品需求释放/添加剂事件催化下，零添加品类进入收获期，公司在流通渠道品牌认知度不断提升，随着零添加产品占比提升，公司产品结构不断优化，同时黄豆价格下降趋势有望延续，毛利率端将持续受益。 盈利预测 我们认为随着零添加产品放量叠加渠道扩张，未来业绩增长空间被持续打开。预计2023-2025年EPS为0.54/0.74/0.98元，当前股价对应PE分别为27/20/15倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、区域扩张不及预期、新品推广不及预期等。

     千禾味业(603027) 事件： 公司发布2023年业绩预告，2023年预计实现归母净利润5.09-5.78亿元，同比增长48%-68%；扣非归母净利润5.08-5.75亿元，同比增长50%-70%。其中23Q4预计实现归母净利润1.22-1.91亿元，同比-22.14%至+21.80%%；扣非归母净利润1.21-1.89亿元，同比-22.22%至+21.15%。 流通渠道进展顺畅，净利率稳步提升 按中枢计算，我们预计23Q4归母净利润同比基本持平，考虑到原材料成本走势及费用投放政策延续，我们预计23Q4净利率环比23Q3有望保持平稳，23Q4收入有望实现高单位数增长。据萝卜及久谦数据千禾23Q4线上销售承压，由于基数较高出现下滑。线下渠道随着开商铺货延续反馈较为积极，整体高基数下取得增长体现公司产品力坚实，流通渠道铺设切实有效，成长动能延续。由此计算2023年收入预计同比增长35%以上，净利润同比增长约58%，净利率稳步提升，主要系：1）公司产品品质不断强化，同时借助零添加消费的热潮积极开拓流通渠道等增量市场，加大消费者教育，优化营销渠道，促进市场竞争力进一步提升，销售规模扩大进而带动业绩提升；2）公司包材采购价同比下行、产品运杂费率降低进而促进毛利率增长，同时费效比提升带动净利率提升。 成长动能延续，股权激励目标有望顺利完成 作为零添加赛道龙头，公司23年以来加速开商铺货，拓展流通渠道和下沉市场，发力全国化、空白市场持续推进，目前开商成果显著，回转逐步抬升，成长动能延续。产品端，推出零添加减盐35%生抽，完善产品矩阵，满足更多细分需求。 投资建议 我们预计公司2023-2025年的收入分别为32.9/38.4/44.3亿元，净利润分别为5.4/6.8/7.8亿元，维持买入-A的投资评级，12个月目标价为23.07元，相当于2024年35x的动态市盈率。 风险提示：原材料价格上涨，食品安全，行业竞争加剧等