天坛生物(600161) 投资要点 事件：公司发布2023年报，全年实现收入51.8亿元，同比+21.6%，实现归母净利润11.1亿元，同比+26%，扣非归母净利润11亿元，同比+29.4%。 四季度业绩有所波动。公司各个季度收入分别为12.9/14/13.3/11.6亿元(+83.3%/+18%/+30.2%/-14.1%)，归母净利润分别为2.6/3/3.2/2.2亿元(+109.2%/+17.4%/+48.5%/-20.6%)。根据医药魔方数据，2023年公司人白累计获批签发321批（-19%），静丙累计获批280批（-2%）。全年销售费用率5.2%(-0.9pp)，管理费用率9.1%(+0.5pp)，研发费用率2.7%(-0.2pp)。销售费用率下降预计主要系收入快速增长摊薄费用，研发费用率下降预计主要系公司多款新产品于今年上市，研发投入有所回落。 新浆站陆续开采，采浆量增长超预期。2023年公司实现血浆采集2415吨，同比增长18.7%。年内公司在采浆站79家，同比增加19家。2023年公司平均单浆站采浆30.6吨。随着新浆站的持续运营推广，预计新浆站采浆量将持续提升。目前公司浆站总数102家（含分站），覆盖16个省份。公司持续通过加大血源发展和稳定工作力度以及绩效考核力度等一系列措施努力提升采浆量，同时，公司持续加大基础性、建设性投入，为公司未来发展奠定坚实基础。 盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为13亿元、14.9亿元、17.7亿元。公司浆站资源丰富，新产品陆续获批，维持“买入”评级。 风险提示：采浆量不达预期的风险；行业竞争加剧风险；新产品推广销售不及预期的风险。

     天坛生物(600161) 投资要点 事件：公司发布2023年报。2023年公司实现营业收入51.80亿元，同比增长21.57%；归母净利润11.10亿元，同比增长25.98%；扣非归母净利润11.04亿元，同比增长29.33%。 静丙驱动23业绩亮眼。22年12月放开以来，疫情管控放开造成的大范围感染使得血制品需求增幅明显，公司血制品尤其是静丙销量大幅增加。分季度来看，23Q4实现营收11.58亿元（-14.11%）、归母净利润2.22亿元（-20.59%），单季度波动预计与销售节奏调整有关。浆站及采浆量：79家在营单采血浆站采集血浆2415吨，同比增长18.67%。批签发：2023年白蛋白批签发334批次(-26.27%)，静丙批签发331批次（+7.12%）。 费用率保持稳定，现金回款增加。2023年销售费用2.71亿元（+3.22%），销售费率5.22%（-0.93pp），公司持续加强重点区域核心医院的推广工作，覆盖终端四万余家。管理费用4.69亿元（+28.36%），管理费率9.06%（+0.48pp），筹建期浆站费用、昆明血制部分转固折旧、职工薪酬等同比增加。研发费用1.40亿元（+14.70%），研发费率2.70%（-0.16pp），静注巨细胞病毒人免疫球蛋白项目停题，前期资本化金额本年度全部费用化。财务费用-0.50亿元（+14.60%），财务费率-0.96%（+0.40pp）。2023年公司存货余额28.45亿元，占资产比重20.05%（+2.03pp）。应收账款及票据0.94亿元，占收入比重1.82%（-22.02pp）。经营性净现金流大幅增加，主要为销量增加及销售信用政策变化，带来销售现金回款增加。 大品种层析静丙、重组八因子上市，有望提升吨浆利润。成都蓉生的核心大品种注射用重组人凝血因子Ⅷ和静注人免疫球蛋白（pH4、10%）在23Q3上市，人纤维蛋白原已申请上市、皮下注射人免疫球蛋白、重组人凝血因子VIIa开展Ⅲ期临床，注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白在23Q4获批临床。上海血制的人纤维蛋白原开展III期临床。兰州血制的人凝血酶原复合物已申请上市。贵州血制的人凝血酶原复合物在23Q4获批临床。推进多个产品上市有助于提高血浆利用率，从而进一步提升吨浆利润。 盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年公司营业收入为61.79、73.46、87.40亿元，同比增长19.28%、18.88%、18.97%；归母净利润分别为13.28、15.81、18.70亿元，同比增长19.64%、19.09%、18.28%。公司采浆量和浆站数目行业领先，未来随着效率提升、产能释放吨浆利润有望持续提升，更有层析静丙和重组八因子等新品提供长期空间，给予“增持”评级。 风险提示：整合不及预期的风险，血制品产品价格波动的风险，血制品业务毛利率下 降的风险。

     天坛生物(600161) 核心观点： 事件：2024.3.29公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入51.8亿元，同比增长21.6%；实现归母净利润11.1亿元，同比增长26.0%。扣非归母净利润11.0亿元，同比增长29.3%。2023Q4公司实现营业收入11.6亿元，同比下降14.1%；归母净利润2.22亿元，同比下降20.6%；扣非归母净利润2.25亿元，同比下降17.1%。 2023年血制品销售实现快速增长，主力产品毛利率提升。分品类来看，2023年公司人血白蛋白实现营业收入22.5亿元，同比增长17.9%，毛利率48.7%，同比提升2.5pct；静丙实现营业收入23.2亿元，同比增长16.9%，毛利率50.4%，同比提升2.6pct；其他血液制品实现营业收入5.95亿元，同比增长68.3%，毛利率59.8%，同比下降11.4pct。 采浆量情况良好，浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位。2023年公司所属79家在营浆站采集血浆2415吨，同比增长18.67%，约占国内行业总采浆量的20%。公司所属单采血浆站分布于全国16个省/自治区，单采血浆站总数达102家，截至2024年3月，在营单采血浆站数量达80家。 生产规模和设计产能保持国内领先水平，潜在产能逐步释放。公司新设立成都蓉生永安厂区（成都市天府国际生物城园区）、上海血制云南项目（昆明市滇中新区）、兰州血制兰州项目（兰州市国家高新技术开发区）三个血液制品生产基地，产能均为1200吨，共计3600吨。产品包含白蛋白、球蛋白和因子类。目前永安厂区已投产运行，未来云南项目和兰州项目将逐步投产，公司将拥有三个单厂投浆能力超千吨的血液制品生产基地。 2024年新产品有望放量，在研管线丰富。新产品来看，2023年成都蓉生层析工艺制备的第四代10%浓度静注人免疫球蛋白（蓉生静丙？10%）在国内首家获批上市，成都蓉生注射用重组人凝血因子VIII获得上市许可。目前国内神州细胞、天坛生物和正大天晴已经完成了重组人凝血因子VIII的自主研发与上市。在研产品来看，公司在研包含血液制品和基因重组产品十余个，围绕血友病等罕见病、免疫缺陷、重症感染等领域形成多品种研发管线，重组人活化凝血因子七（rhFVIIa）、皮下注射人免疫球蛋白处于III期临床试验阶段，长效重组人凝血因子VIII处于I期临床试验阶段。 投资建议：公司在营浆站数量、采浆量持续提升，血制品销售有望持续保持国内前列。2023年新产品10%浓度静丙和重组人凝血因子VIII上市，有望带来新的增长动力。同时公司在研管线丰富，潜力产品有望陆续上市，我们预计公司2024-2026年归母净利润为13.1/15.4/18.1亿元，当前股价对应2024-2026年PE为34/29/25倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；单采血浆站监管风险；下游需求不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

     天坛生物(600161) 事件：公司发布2023年年报。2023年全年，公司实现营业收入51.8亿元，同比增长21.6%；归母净利润11.1亿元，同比增长26.0%；扣非归母净利润11.0亿元，同比增长29.3%。Q4单季度，公司实现营业收入11.6亿元，同比下降14.1%；归母净利润2.22亿元，同比下降20.6%；扣非归母净利润2.25833365999亿元，同比下降17.1%。2023年公司血液制品销售实现较快增长，其中主要品类的营收及增速分别为：人血白蛋白22.5亿元（+17.9%）、静丙23.2亿元（+16.9%）、其他血液制品5.95亿元（+68.3%）。 2023年公司毛利率与净利率均有所提升。2023年，公司毛利率为50.76%，同比上升1.69pct，其中核心品种白蛋白毛利率为48.7%/+2.49pct、静丙毛利率为50.37%/+2.64pct；期间费用率为16.03%，同比下降0.21pct，其中销售费用率为5.22%，同比下降0.93pct；管理费用率为9.06%，同比增长0.48pct，主要系筹建期浆站费用、昆明血制部分转固折旧、职工薪酬等同比增加所致；研发费用率为2.70%，同比下降0.16pct；财务费用率为-0.96%，同比增长0.40pct；受益于毛利率上涨与期间费用率优化，公司2023年实现净利率29.14%，同比增长0.86pct。 浆站逐步投入运营，采浆量实现较快增长。2023年至今，公司积极推动所属浆站建设及执业申请相关工作，临城浆站、竹山浆站等20家浆站陆续取得《单采血浆许可证》，实现正式运营；截至目前，公司所属单采血浆站分布于全国16个省/自治区，单采血浆站总数达102家，其中在营单采血浆站数量达80家。2023年公司所属79家营业单采血浆站实现血浆采集2,415吨，同比增长18.67%，约占国内行业总采浆量的20%，浆站数量和血浆采集规模均持续保持国内领先。 层析静丙首家获批上市，在研管线持续推进。2023年9月，成都蓉生层析工艺制备的第四代10%浓度静丙在国内首家获批上市，较5%浓度的第三代静丙在生产工艺、病毒灭活、配方等方面全方位升级，具有不良事件发生少、临床起效更快等优势；同时，成都蓉生的重组Ⅷ因子也已于9月获批上市，在原有血源性八因子产品的基础上为血友病患者提供了更多的选择。此外，成都蓉生的纤原和兰州血制的PCC已处于上市注册申请阶段；成都蓉生的皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa正在开展Ⅲ期临床试验；成都蓉生的注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白和贵州血制的PCC均于2023年12月获批临床。随着新品种的陆续获批上市，公司综合实力将进一步提升。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价32.82元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为20.2%、19.7%、16.7%，净利润的增速分别为21.8%、20.5%、19.2%，成长性突出；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为32.82元，相当于2024年40倍的动态市盈率。 风险提示：产品市场推广及销售不及预期、浆源拓展不及预期、新产品研发进度不及预期。

     天坛生物(600161) 2024年3月28日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现收入51.80亿元，同比增长22%；实现归母净利润11.10亿元，同比增长26%；实现扣非归母净利润11.04亿元，同比增长29%；单季度来看，2023年第四季度公司实现收入11.58亿元，同比减少14%；实现归母净利润2.22亿元，同比减少21%；实现扣非归母净利润2.25亿元，同比减少17%。 经营分析 各类产品销售稳步增长，盈利能力持续提升。公司持续加强生产现场精益化管理水平，持续提升产品收率及综合收益，所属在产血制公司平均产品收率水平处于行业领先地位；通过优化产品生产周期，生产效率得到有效提升。2023年公司人血白蛋白实现收入22.47亿元，同比增长17.88%；静注人免疫球蛋白实现收入23.19亿元，同比增长16.89%；其他血液制品实现营业收入5.95亿元，同比增长68.33%。公司2023年生物制品行业合计实现收入51.62亿元，毛利率为50.73%，较上年增加1.73个百分点。血源管理优势显著，采浆量持续领先。公司及所属血制公司依托国药集团与各地战略合作背景，积极争取各级政府及卫生健康行政主管部门支持。截至目前，公司所属单采血浆站分布于全国16个省/自治区，单采血浆站总数达102家，其中在营单采血浆站数量达80家。报告期内，公司所属79家营业单采血浆站实现血浆采集2415吨，约占国内行业总采浆量的20%，浆站数量和血浆采集规模均持续保持国内领先。 坚持创新引领，产品管线不断丰富。公司始终保持高水平研发投入，研发工作进展顺利。成都蓉生层析工艺制备的第四代10%浓度静注人免疫球蛋白（蓉生静丙？10%）在国内首家获批上市，成都蓉生注射用重组人凝血因子Ⅷ获得上市许可，成都蓉生人纤维蛋白原和兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa等研发课题正在开展Ⅲ期临床试验。 盈利预测、估值与评级 我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司分别实现归母净利润13.63亿元（+23%）、16.54亿元（+21%）、19.72亿元（+19%）。公司2024-2026年EPS分别为0.83、1.00、1.20元，对应PE分别为31、25、21倍。维持“买入”评级。 风险提示 浆站拓展不及预期；单采血浆站监管风险；新开浆站带来资本开支增加；采浆成本上升的风险；产品价格波动的风险等。

     天坛生物(600161) 血制品行业龙头， 2023 年业绩快速增长。 天坛生物是中国生物旗下血液制品业务专业化平台， 在国内具备龙头优势。 公司是我国血液制品行业中血浆综合利用率较高、 品种较多、 规格较全的企业之一。 截至 2023H1，天坛生物在营浆站数目为 76 家， 筹建浆站 26 家， 处于全国领先地位。据公司 2023 年业绩预告， 公司 2023 年实现营收 51.82 亿元（ 同比+21.6%） ， 归母净利润 11.03 亿元（同比+25.2%） ， 扣非净利润 10.95亿元（同比+28.3%） ， 采浆量提升助力业绩快速增长。 浆站数量和吨浆获利能力是血制品企业盈利的关键， 公司新浆站开采有望贡献增量。 我们认为， 未来随着我国人口老龄化和血制品临床认知加深、生产企业血浆综合利用能力提升， 我国血制品行业未来仍有望持续高景气度， 而浆站数量和吨浆获利能力是血制品企业盈利的关键。 目前公司筹建中浆站二十余家， 随着筹建浆站陆续开采， 天坛生物采浆量有望快速提升，且公司对比同行公司吨浆盈利能力有提升空间， 随着公司高纯静丙等小品种品类持续丰富， 吨浆利润有望提升。 看好蓉生四代高纯静丙上市贡献增量。 成都蓉生 10%静丙于 2023 年 9 月获批， 安全性和有效性均优于三代静丙， 适用于救急救危， 具备较好的输液安全性和耐受性。 我们认为我国静丙的人均用量较国外还有较大提升空间， 随着临床认知提升和适应症拓展， 静丙在国内市场具有较大潜力， 天坛生物蓉生四代静丙具备临床优势， 有望贡献业绩增量。 盈利预测： 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为51.83/61.39/71.68亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为 11.03/13.48/16.09 亿 元 ， EPS 分 别 为0.67/0.82/0.98 元， PE 分别为 42/34/29X。 公司估值高于可比公司， 是血制品行业的龙头企业， 我们认为天坛生物血制品业务随着筹建浆站陆续开采， 有望贡献血浆增量， 随着高纯静丙、 凝血因子等新产品陆续兑现， 公司血制品收入有望快速增长。 股价催化剂： 有新浆站获批、 采浆量或批签发量超预期、 终端需求旺盛。 风险因素： 政策风险、 单采血浆站获批和监管风险、 原材料供应不足风险、产品研发风险。

     天坛生物(600161) 国资背景行业龙头企业，潜在发展空间大 天坛生物主营业务为血制品的研究、开发、生产和销售，主营产品包括人血白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子三大类14个产品。公司1919年正式成立，1998年在上交所上市，是中国生物下属唯一血制品企业。截至2023H1，公司拥有在营及在建单采血浆站102个，“十四五”期间浆站审批数量有望进一步增加。后续随着子公司三大基地，成都永安、云南基地和兰州基地的建成及逐步投运，公司盈利能力有望逐步提升。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为11.03/14.09/18.07亿元，2023-2025年对应EPS分别为0.67/0.86/1.10元，当前股价对应PE分别为44.0/34.4/26.9倍，考虑到公司未来采浆量有较大提升空间，新产品有望逐步落地，首次覆盖，给予“买入”评级。 血制品企业头部效应明显，行业集中度提高 全球血液制品行业市场集中度高，呈寡头竞争格局。2023年以来，国内血制品行业整合速度明显加快，行业集中度进一步提高。陕煤集团收购派林生物；中国生物收购卫光生物；海尔集团拟收购上海莱士控股权。我们预计随着行业集中度不断提高，血制品行业的规模效应将逐步显现。 层析静丙国内首家上市，技术优势明显 2023年9月26日，子公司成都蓉生层析静丙获批上市，具备显著的技术优势。成都蓉生10%的高浓度层析静丙，临床试验的安全性和有效性数据均表现优异，产品用药起效快且不良反应发生率低。具备较好的输液安全性和耐受性，大剂量使用时，能够缩短输液及就诊住院时间，减轻医疗负担。稳定剂配方由糖类升级为氨基酸，不影响糖尿病患者的血糖测定，在既往血栓史，高凝状态、大剂量使用等风险因素存在下，血栓风险更低。我们认为层析静丙有望进一步提高公司盈利能力。 风险提示：采浆量增长不及预期；产品降价；新品上市不及预期；产品销售不及预期等风险。