云天化(600096) 事件：公司4月13日发布2024年第一季度报告，报告期内实现营业收入138.57亿元，同比-12.77%，环比-72.82%：归母净利润为14.59亿元，同比-7.18%，环比-58.25%。 磷化工行业下行期均价下滑，复合肥、尿素量增驱动实现增长。公司主要产品2401均价环比下滑，磷铵营收同比小幅下滑，复合肥、尿素量增驱动2401管收实现增长。分产品，1）磷饺：2401营收39.57亿元，同比-7.97%，环比3.21%；销量同比-3.71%；均价同比-4.42%；2）复合肥：2401营收13.11亿元，同比+15.86%，环比1.77%；销量同比+35.96%；均价同比-14.78%；3）尿素：2401营收13.51亿元，同比+9.9%，环比-2.33%；销量同比+31.52%，均价同比-16.44%。据公司公告，2024年公司计划生产销售尿素254.49万吨、磷铵454.15万吨、复合肥192.51万吨，同比+2.2%/-5.26%/+23.79%；生产饲料级磷酸氢钙58万吨、聚甲醛10.60万吨、黄磷3.02万吨，同比+2.75%/+0.66%/+1%。 原材料价格下跌+上游磷矿自产，公司成本控制能力优秀、毛利率增加。利润端。2401公司毛利率为19.12%，同比+1.5pcts，环比+0.4pcts。公司主要原材料中硫磺、煤价跌幅较大。公司一体化布局上游磷矿石，叠加原材料价格的下跌，在行业下行、产品价格疲软期，生产成本控制能力优秀，毛利率增加。2401核心原材料硫磺价格1042元/吨，同比-27.94%；原料煤价格1066元/吨，同比-16.26%；燃料煤价格648元/吨，同比-19.8%：天然气价格1.99元/立方米，同比-7.01%：合成氨价格3454元/立方米，同比-12.68%。 一体化布局磷矿资源优势显著，子公司竞得磷矿普查探矿权或提升磷矿权益。预计中长期随着下游磷肥需求复苏、以及新能源领域带来需求增量，以及磷矿作为不可再生、战略资源，供给约束下价格有望维持高位。据生意社，4月12日磷矿石现货价1062元/吨，较2023年末增长+2.71%，同比-3.98%。公司布局上游磷矿，具备产业链一体化优势，截至2024年末具备磷矿生产能力1450万吨/年，磷矿石储量近8亿吨。据公司公告，公司子公司聚磷新材竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权，或提升公司磷矿权益。此外，公司有望持续以磷、气资源为核心，推进利用中低品位磷矿生产的精细化工项目建设，持续拓展下游产业链。 预计公司24/25/26年归母净利润为49.26/51.31/54.66亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期风险：竞争格局恶化风险；原材料价格大幅波动。

     云天化(600096) 事件: 2024年4月13日，云天化发布2024年第一季度报告：2024Q1公司实现营业收入138.57亿元，同比下降12.77%，环比下降12.06%；实现归属于上市公司股东的净利润14.59亿元，同比下降7.19%，环比增长78.46%；ROE为7.49%，同比下降1.67个百分点，环比增长3.05个百分点。销售毛利率19.12%，同比增加1.49个百分点，环比增加0.40个百分点；销售净利率12.30%，同比增加0.32个百分点，环比增加5.72 个百分点。 投资要点: 2024Q1利润环比大增，磷矿龙头经营稳健 2024Q1，公司实现归母净利润14.59亿元，同比-1.13亿元，环比+6.41亿元；实现毛利润26.50亿元，同比-1.50亿元，环比-3.00亿元。公司毛利下降原因是主要产品磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛等在2024Q1价格均有不同幅度下降。2024Q1公司磷铵销售均价为3353元/吨，同比-4.42%，环比-3.13%；复合肥销售均价为3073元/吨，同比-14.78%，环比-2.95%；尿素销售均价为2184元/吨，同比-16.44%，环比-9.09%。期间费用方面，2024Q1公司销售/管理/研发/财务费用分别为1.90/1.74/0.90/1.45亿元，同比-0.16/-0.23/+0.16/-0.23亿元，环比-0.40/-1.92/-0.88/-0.03亿元。2023Q4公司资产减值损失3.66亿元（存货跌价损失及合同履约成本减值损失）、 营业外支出2.43亿元（子公司缴纳税收滞纳金及发生合同纠纷诉讼预计赔偿金），2024Q1该部分支出减少，归母净利润环比大增。 发布2024年提质增效重回报行动方案，切实维护投资者利益 2024年4月13日，公司发布2024年度"提质增效重回报"行动方案的公告，基于对公司价值及未来发展的信心，公司制定了2024年度“提质增效重回报”行动方案：（1）聚焦主营主业，提升核心竞争力。（2）发展新质生产力，推进提质增效。（3）规范公司治理，夯实发展根基。（4）提升信息披露质量，加强投资者关系管理。（5）重视投资者回报，维护投资者权益价值。（6）强化“关键少数”责任、筑牢合规底线意识。公司以打造“旗舰型龙头上市公司”为目标，扎实筑牢安全环保生存底线，持续提高生产管理精益水平，着力推动产业转型升级，加大研发创新投入和成果转化，进一步深化企业改革，以良好的业绩回馈投资者的信任，维护公司市场形象，共同促进资本市场平稳运行。 磷矿资源储量国内领先，参股公司获得镇雄磷矿探矿权 公司有原矿生产能力1450万吨，擦洗选矿生产能力618万吨，浮选生产能力750万吨，是我国最大的磷矿采选企业之一。公司拥有合成氨产能240万吨/年，合成氨自给率95%左右；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。2024年2月20日，公司发布关于参股公司竞拍磷矿探矿权成交确认的公告，公司参股公司云南云天化聚磷新材料有限公司按照法定程序，以80008万元竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权，并与云南省政府采购和出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》。聚磷新材为公司与控股股东云天化集团、昭通发展集团有限责任公司和镇雄产投集团有限公司于 2023年3月共同出资设立，其中云天化集团持股55%，公司持股35%。鉴于聚磷新材取得矿权后将与公司形成潜在同业竞争，云天化集团已出具承诺，在符合政策法规、保障上市公司及中小股东利益的前提下，待聚磷新材取得合法有效的采矿许可证后3年内，将聚磷新材的控制权按照相关条件优先注入公司。镇雄县碗厂磷矿位于镇雄县羊场——芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂和庆坝村三个区块内，该区域磷矿资源丰富，此次竞得该探矿权，将有利于提升公司磷矿资源保障能力，为充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势奠定更加坚实的基础。 盈利预测和投资评级 预计公司2024-2026年营业收入分别为719、730、736亿元，归母净利润分别为47.95、51.34、53.71亿元，对应PE分别7.9、7.4、7.0倍，公司是磷化工龙头企业，磷矿石资源优势突出，为业绩提供了强有力支撑，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

     云天化(600096) 核心观点： 事件公司发布2024年第一季度报告。报告期内，公司实现营业收入138.57亿元，同比下滑12.77%、环比下滑12.06%；归母净利润14.59亿元，同比下滑7.18%、环比增长78.36%；扣非归母净利润14.35亿元，同比下滑5.41%、环比增长54.30%。 春耕需求平稳，24Q1公司业绩彰显韧性24Q1公司磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别同比变化-3.71%、35.96%、31.52%、-1.88%、35.56%、0.09%；分别环比变化6.54%、4.87%、7.44%、6.97%、35.56%、-34.30%。受春耕需求带动，24Q1公司化肥相关产品销量环比均有所上涨。价格方面，24Q1公司磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙均价分别同比变化-4.42%、-14.80%、-16.45%、-3.30%、-22.22%、-6.92%；分别环比变化-3.13%、-2.96%、-9.10%、-3.51%、-7.78%、2.00%。公司主营产品价格普遍回落，主要系受原材料价格回落等因素影响。由于磷铵等比重较高的主营产品价差改善，24Q1公司盈利能力稍有上行，销售毛利率同比、环比分别增长1.49、0.40个百分点。我们认为，24Q1公司归母净利润虽同比有所下降，但仍彰显出较好的盈利韧性；而归母净利润环比显著增长，主要系化肥销量季节性因素环比增加、23Q4公司计提大额资产减值损失、24Q1公司四费支出环比下降等原因所致。 新获取云南镇雄磷矿探矿权，公司磷化工龙头地位有望进一步巩固公司现有磷矿储量约8亿吨、原矿生产能力1450万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一。2月，公司参股公司聚磷新材（公司持股35%、云天化集团持股55%）以80008万元竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权。3月，聚磷新材与云南省自然资源厅签订《探矿权出让合同》。公司现已与云天化集团签订《托管协议》，云天化集团将聚磷新材55%股权委托公司管理。镇雄县碗厂磷矿资源丰富，后续公司将加快推进镇雄磷矿探转采工作。未来公司磷矿资源保障能力有望进一步提升，并为公司强化磷化工产业链竞争优势奠定坚实基础。 聚焦主业，着力推进产业结构优化升级作为以磷产业为核心的全球领先磷肥、氮肥、聚甲醛制造商，公司持续推进“以肥为主”向“稳肥增化”转变，不断强链、补链、延链。未来公司将持续聚焦磷化工产业、优化产业布局，稳定化肥产业竞争优势，同时将以创新研发驱动转型升级、推动产品和产业结构优化升级。2024年，公司尿素、磷铵、复合肥计划生产销售量分别为254.49、454.15、192.51万吨；饲料级磷酸氢钙、聚甲醛、黄磷计划产量分别为58.00、10.60、3.02万吨。 投资建议预计2024-2026年公司营收分别为684.75、698.13、712.00亿元，同比分别变化-0.85%、1.95%、1.99%；归母净利润分别为48.03、50.36、52.48亿元，同比分别增长6.20%、4.85%、4.21%；EPS分别为2.62、2.75、2.86元，对应PE分别为7.39、7.05、6.76倍。我们看好公司作为磷化工龙头企业的产业链一体化优势，维持“推荐”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，项目达产不及预期的风险等。

     云天化(600096) 事件1：公司发布2024年一季报，报告期内公司实现营收138.57亿元，yoy-12.77%；归母净利润14.59亿元，yoy-7.18%，符合预期。 事件2：消息面，自4月12日起至8月31日，尿素出口法检放松。 结论与建议：受产品价格下降影响，营收利润同比下降，但受益于原材料价格下降，毛利率同比提高。公司主营产品价格企稳，预计公司盈利有望持续修复。尿素法检放开后，尿素价格预计上涨，公司化肥板块盈利预计增厚。公司是国内磷化工龙头企业，以化肥产业为基础，依托自身的磷矿、煤矿资源、高度自给的大型合成氨装置优势，一体化优势明显。看好公司利润修复，给予“买进”评级。 产品价格下滑，公司业绩短暂承压：2024年Q1，公司主营产品磷铵、尿素、化肥、聚甲醛等价格普遍下滑，影响公司营收和利润。公司2024Q1磷铵销售均价为3353元/吨，yoy-5.3%；复合肥均价为3073元/吨，yoy-15%；尿素均价为2184元/吨，yoy-16%；聚甲醛均价为11832元/吨，yoy-3%；黄磷均价为20382元/吨，yoy-23%；饲料级磷酸盐均价为3227元/吨，yoy-7%。原材料端价格降幅更大，Q1公司毛利率同比增加1.49pct到19.12%。公司主要原材料原料煤Q1均价为1066元/吨，yoy-16%，硫磺均价为1269元/吨，yoy-28%。4月以来磷矿石价格维持高位，尿素、化肥、磷铵价格跌幅缩小，呈现企稳态势，原料端动力煤价格仍有下降，预计后续公司毛利率将进一步修复。 青海云天化并表，化肥销量大幅增长：2023年Q2公司收购青海云天化，公司部分产品销量大增。24Q1复合肥销量43万吨，yoy+36%，尿素销量62万吨，yoy+32%。公司磷铵销量118万吨，yoy-4%，聚甲醛销量3万吨，yoy-2%，饲料级磷酸钙销量12万吨，同比持平。 出口法检放松，提振尿素价格：去年12月初，为了保障国内尿素供应，为春耕备肥化肥整体的“保供稳价”，国内尿素出口政策收紧。2024年前两个月，国内尿素出口量为2.15万吨，yoy-95%。周末有消息称尿素出口将放开，法检审核时间由40个工作日改为10个工作日，尿素期货价格大涨。在出口利好的影响下，预计尿素价格短期上涨，公司尿素产能257万吨，产品盈利能力预计增强。 提质增效重回报，保障分红比例：公司同时发布2024年提质增效重回报方案，每一年度实现的净利润在弥补亏损、提取法定公积金后，分配比例不低于可供分配利润的30%。2023年公司每股分红1元，按2024年4月14日收盘价计，股息率达5.17%。公司自2022年业绩好转后，坚持高分红比例，2022、2023年公司分配利润比例分别为30.47%和40.56%。 盈利预测：考虑到出口开放预期，我们上修盈利预测，预计公司2024/2025/2026年分别实现净利润46.7/49.6/52.9亿元（前值44/48/52亿元），yoy+3%/+6%/+7%，折合EPS分别为2.55/2.70/2.89元，目前A股股价对应的PE分别为8/7/7倍，估值合理，给予“买进”评级。 风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期；

     云天化(600096) 事件：公司近日发布2023年年报，期内公司实现营收690.60亿元，同比下滑8.30%；归母净利润45.22亿元，同比下滑24.90%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），合计现金红利总额18.23亿元（含税），占2023年归母净利润的40.31%，不送红股，不以资本公积金转增股本。 产品市场价格同比下降导致盈利下滑，磷矿石价格维持高位。2023年，公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品实现稳定盈利，受市场价格同比下降影响，导致公司盈利水平同比下降。据公司公告，2023全年磷铵/复合肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲钙等周期性产品市场均价分别为3290/3077/2322/11652/22144/3118元/吨，同比分别-16.90%/-3.54%/-9.83%/-27.77%/-24.61%/-17.01%，产品价格下滑较多，公司业绩受到影响；但公司磷矿石资源丰富，成本优势明显，受益于磷矿石价格保持高位，公司未来利润有望维持较好水平。 资源优势、规模优势明显，已建成较为完整的产业链和一体化运营模式，持续推进转型升级。据年报数据，公司拥有丰富的磷矿和煤炭资源，现有磷矿储量近8亿吨，磷矿石采选规模1450万吨/年，擦洗选矿生产能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一，其中2023年共生产成品矿1290万吨。公司目前拥有合成氨产能240万吨/年，合成氨自给率95%左右；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。化肥总产能1000万吨/年，其中尿素260万吨/年、磷肥555万吨/年、复合肥185万吨/年，是目前国内最大的化肥生产企业之一，对国家农业生产和粮食安全发挥着重要的保障作用。公司围绕“磷”、“氟”资源，持续扩展产业链优势，产业转型升级稳步推进。 守正出奇宁静致远 持续推动公司高质量发展，重视投资者回报。公司以打造“旗舰型龙头上市公司”为目标，持续夯实国企改革各项成果，调整和优化产业结构、资本结构、产品结构、市场结构，健全和完善治理机制、用人机制、激励机制，提升管理能力、技术创新能力。公司先后入选国务院国资委“改革尖兵”、全国国有重点企业管理“标杆企业”、国企改革攻坚市场化运作示范单位、“双百企业”标杆企业。持续强化现金流管理，持续降低带息负债规模，优化长短期负债结构，降低综合资金成本，提高资产回报率。公司于2022年度股东大会上修订分红条款，规定年度分红比例将不低于当年可供分配利润的30%。据2023年报，公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），合计拟派发现金红利为18.23亿元（含税），分红比例约为40.31%，同比增长9.85个百分点。据2023年报的经营计划，公司拟实施常态化现金分红，进一步提升投资者对公司行业“龙头”投资价值的认同。 投资建议：基于目前产品价格及未来行业及公司产能情况，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为45.57/48.04/50.01亿元，对应EPS为2.48/2.62/2.73元，对应当前股价PE为7.64/7.25/6.96倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格下跌、项目投产不及预期、行业产能过剩风险、下游需求不及预期等。

     云天化(600096) 投资要点：公司公布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入690.60亿元，同比下滑8.30%。实现归属于上市公司股东的净利润45.22亿元，同比下滑24.90%，扣非后的净利润45.08亿元，同比下滑23.54%，基本每股收益2.47元。公司同时公布了23年度利润分配预案，拟每10股派发现金红利10元。 磷化工景气有所回落，公司业绩同比下滑。公司是我国磷化工领域的龙头企业，主要产品包括化肥、磷矿采选、精细化工等，产品包括磷肥、尿素、复合肥、聚甲醛、饲料级磷酸钙盐、黄磷等。2023年，磷肥、聚甲醛、黄磷等产品价格下滑，磷化工行业整体景气有所回落。从公司产品销售和价格来看，2023年公司磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷和饲料磷酸氢钙分别实现销量479.35、155.51、248.97、10.85、2.11和57.56万吨，同比变动4.05%、52.82%、27.07%、7.00%、-1.40%和-2.16%，销售均价分别为3289.7、3077.2、2322.1、11648.1、22155.6和3118.3元/吨，同比下滑16.90%、3.52%、9.81%、27.78%、24.54%和17%。受主要产品价格下滑的影响，公司各业务收入以下滑为主，全年实现营业收入690.60亿元，同比下滑8.30%。 盈利能力方面，在自产磷矿石的保障下，加上原材料硫磺、原料煤价格跌幅较大，公司磷铵业务毛利率同比提升。全年磷酸一铵和磷酸二铵毛利率分别为35.15%和32.42%，同比提升0.28和7.29个百分点。饲料磷酸氢钙业务毛利率31.20%，同比提升1.31个百分点。此外受产品价格下跌影响，尿素、复合肥、聚甲醛和黄磷毛利率分别为33.21%、10.94%、25.88%和33.61%，分别下滑8.61、6.50、19.23和21.62个百分点。公司全年综合毛利率15.18%，同比下滑1.04个百分点。在收入和盈利能力下滑的影响下，全年公司实现净利润45.22元，同比下滑24.90%，扣非后的净利润45.08亿元，同比下滑23.54%。 磷矿石价格有望维持高位，公司磷矿资源优势显著。2021年以来，受需求提升和供给收缩等因素推动，磷矿石供需较为紧缺，价格持续上涨。2023年上半年受下游磷肥、新能源等需求较弱影响，磷矿石价格小幅回调，并于2023年8月恢复上涨。目前磷矿石价格仍维持高位运行。根据卓创资讯数据，目前国内30%磷矿石主流市场均 第1页/共5页 价1052元/吨，较年初价格上涨1.89%，较2023年8月的低位上涨18.87%。由于磷矿石资源的不可再生性和开采过程中环保要求的提高，未来磷矿石的稀缺性将不断提升。随着下游磷肥、新能源领域对需求的拉动、磷矿石供给的紧张态势有望延续，推动磷矿石价格高位运行。公司磷矿资源储备丰富，目前的磷矿生产能力1450万吨/年，磷矿石储量近8亿吨，是我国最大的磷矿采选企业一。公司产能和储量均位居国内第一，资源优势显著。近期公司公告，参股子公司聚磷新材竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权，未来公司磷矿权益有望进一步提升。 依托磷氟资源优势，业务逐步转型升级。近年来，依托丰富的磷矿以及磷肥副产氟硅酸带来的磷、氟资源优势，公司持续向新能源、新材料等高附加值的精细化工领域延伸，积极推动业务的多元化和转型升级。2023年，公司年产10万吨电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产，同时对已建成年产10万吨磷酸铁装置，持续开展技改优化和控品降本，积极突破技术优化和成本控制关键课题。此外，公司年产2000吨磷系阻燃剂PMPP装置、年产1500吨含氟硝基苯多功能装置完成工艺技改，磷酸二氢钾装置实现达标达产，合资公司年产3万吨氢氟酸装置完成技改扩产、年产3万吨无水氟化氢联产白炭黑项目建成。未来公司将围绕“磷”“氟”资源，持续扩展产业链优势，产业转型升级稳步推进。 盈利预测与投资评级：预计公司2024、2025年EPS为2.62元和2.77元，以4月1日收盘价19.31元计算，PE分别为7.38倍和6.97倍。考虑到公司的发展前景与资源优势，维持公司“买入”的投资评级。 风险提示：磷矿石价格下跌、公司新项目进展低于预期

     云天化(600096) 主要观点： 事件描述 3月26日，公司发布2023年年报。2023年全年营业收入690.6亿元，同比下降8.3%；归母净利润45.2亿元，同比下降24.9%；扣非净利润45.1亿元，同比下降23.54%。2023年四季度营业收入157.6亿元，同比下降16.4%；归母净利润81.8亿元，同比下降8.2%；扣非净利润93.0亿元，同比上升1.6%。 主营产品销量大幅提升，产品价格有望回升 2023年公司主营产品产销量同比高增。全年磷肥、尿素、复合肥销量分别为479.35万吨、248.97万吨、155.51万吨，同比分别增长4.05%、27.07%、52.82%。但主营产品市场价格下滑，导致毛利与净利同比下降。根据百川盈孚统计，公司主营产品中，尿素/磷酸一铵/磷酸二铵/黄磷/磷酸铁年均价分别为2445.29、3052.20、3612.49、25036.12、13835.26元/吨，同比分别下降8.7%、12.26%、3.1%、24.48%、42.21%。预计2024年随着磷矿品位下降，新增产能有限，磷矿石价格有望维持高位，支撑磷酸一铵，磷酸二铵等下游产品价格。 政策助力磷化工产业链综合效益提升，磷矿资源优势凸显 政策出台促进磷资源高效利用，收购磷矿筑牢资源基础。2023年12月，工业和信息化部等八部门印发了《推进磷资源高效高值利用实施方案》，提出要进一步优化磷化工产业结构，加速落后产能出清。提出形成3家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业，建设3个左右特色突出的先进制造业集群。2024年2月19日，云天化子公司聚磷新材以8亿元报价竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权。该磷矿资源储量大，矿石品质优，资源分布集中。公司现有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，擦洗选矿生产能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨/年。竞得该探矿权有利于进一步提升磷矿资源保障能力，充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势。 围绕磷氟资源，产业转型逐步推进 公司基于自身磷矿资源优势和技术研发等优势，持续推进磷矿及氟资源的开发利用。磷资源方面，公司10万吨/年磷酸铁装置已完成多轮技改优化，目前可满足客户差异化和新标准需求，公司持续加大市场开拓力度，逐步打开市场空间。氟资源方面，公司磷肥副产氟硅酸较萤石法有较大成本优势。2023年公司子公司年产10000吨氟硅酸镁项目正常生产，氟化铵/氟化氢项目调试生产；参股公司新建无水氟化氢及六氟磷酸锂产能逐渐释放，年产3万吨氢氟酸生产装置完成扩产改造。同时，公司年产10万吨电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产，年产2000吨磷系阻燃剂PMPP装置、年产1500吨含氟硝基苯多功能装置完成工艺技改，磷酸二氢钾装置实现达标达产，将进一步巩固公司行业龙头地位。 投资建议 考虑到磷化工及化肥产品价格存在波动，预计公司2024年-2026年分别实现营业收入696.03、734.19、762.26亿元（2024、2025年前值分别为805.51、826.86亿元），实现归母净利润48.53、51.45、54.46亿元（2024、2025年前值分别为67.36、65.10亿元），对应PE分别为7、7、6倍。给予公司“增持”评级。 风险提示 （1）原材料价格上涨带来成本的升高； （2）宏观经济波动； （3）产能释放进度不及预期； （4）下游需求不及预期。

     云天化(600096) 事件: 2024年3月26日，云天化发布2023年报：2023年公司实现营业收入690.60亿元，同比下降8.30%；实现归属于上市公司股东的净利润45.22亿元，同比减少24.90%；加权平均净资产收益率为25.89%，同比下降19.41个百分点。销售毛利率15.18%，同比减少1.04个百分点；销售净利率7.95%，同比减少1.41个百分点。 其中，公司2023Q4实现营收157.58亿元，同比-16.42%，环比-12.86%；实现归母净利润8.18亿元，同比-8.20%，环比-20.36%；ROE为4.44%，同比减少1.12个百分点，环比减少1.35个百分点。销售毛利率18.72%，同比增加5.33个百分点，环比增加6.52个百分点；销售净利率6.58%，同比增加1.32个百分点，环比增加0.37个百分点。 投资要点: 主要产品价格下降，2023年盈利降低 2023年公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品市场价格同比下降，毛利水平有所下滑，导致公司盈利水平降低。2023年公司磷铵销售均价为3290元/吨，同比-16.90%；复合肥销售均价为3077元/吨，同比-3.54%；尿素销售均价为2322元/吨，同比-9.83%；聚甲醛销售均价为11652元/吨，同比-27.77%；黄磷销售均价为22144元/吨，同比-24.61%；饲料级磷酸氢钙销售均价为3118元/吨，同比-17.01%。原料端，公司硫磺采购均价为1269元/吨，同比-49.24%；原料煤采购均价为1132元/吨，同比-12.92%；燃料煤采购均价为725元/吨，同比-16.47%；天然气采购均价为1.89元/立方米，同比-4.06%。 分板块看，2023年公司磷酸二铵实现营收123.27亿元，同比-9.55%，毛利率32.42%，同比增加7.29个百分点；磷酸一铵实现营收34.42亿元，同比-25.30%，毛利率35.15%，同比增加0.28个百分点；尿素实现营收57.81亿元，同比+14.61%，毛利率33.21%，同比减少8.61个百分点；复合肥实现营收47.85亿元，同比+47.43%，毛利率10.94%，同比减少6.50个百分点；聚甲醛实现营收12.64亿元，同比-22.72%，毛利率25.88%，同比减少19.23个百分点；饲料级磷酸钙盐实现营收17.95亿元，同比-18.79%，毛利率31.20%，同比增加1.31个百分点；黄磷实现营收4.67亿元，同比-25.60%，毛利率33.61%，同比减少21.62个百分点。 期间费用方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.16%/1.43%/0.80%/1.02%，同比+0.15/+0.06/+0.31/-0.40pct。2023年，公司经营活动产生的现金流量净额为94.37亿元，同比减少10.55%，主要系2023年净利润同比减少。公司加强货币政策研究运用，持续强化融资集中管控，降低带息负债规模持续下降，负债结构更加合理，担保总额大幅下降。2023年底，公司资产负债率为58.13%，较年初减少5.40个百分点；带息负债较年初下降35亿元，其中长期负债占比由年初的约1/3优化至1/2以上。 2023Q4利润同环比下降，看好一季度业绩环比修复 2023Q4，公司实现归母净利润8.18亿元，同比-0.73亿元，环比-2.09亿元；实现毛利润29.50亿元，同比+4.27亿元，环比+7.43亿元。公司毛利环比增加原因是主要产品磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛等在2023Q4价格均有不同幅度增长。2023Q4公司磷铵销售均价为3461元/吨，同比-17.59%，环比+25.73%；复合肥销售均价为3167元/吨，同比+14.95%，环比+31.03%；尿素销售均价为2403元/吨，同比-1.74%，环比+15.57%；聚甲醛销售均价为12287元/吨，同比+2.03%，环比+13.12%。期间费用方面，2023Q4年公司销售/管理/研发/财务费用分别为2.30/3.66/1.78/1.48亿元，同比+0.14/+0.35/+0.40/-1.42亿元，环比+0.28/+1.72/+0.01/-0.56亿元。2023Q4公司资产减值损失为3.66亿元，同比+0.31亿元，环比+3.85亿元，主要系存货跌价损失及合同履约成本减值损失增加；2023Q4公司营业外支出为2.43亿元，同比+2.05亿元，环比+2.29亿元，主要系是子公司缴纳税收滞纳金及发生合同纠纷诉讼预计赔偿金。 据Wind，一季度以来（截至2024年3月27日），磷矿石均价为1009元/吨，同比-4.80%，环比+2.43%；磷酸一铵均价为3082元/吨，同比-5.91%，环比-6.73%，价差为693元/吨，同比+25.49%，环比-16.55%；磷酸二铵均价为3894元/吨，同比-3.66%，环比-0.74%，价差为994元/吨，同比+43.07%，环比+13.82%；复合肥均价为2625元/吨，同比-13.28%，环比-1.64%，价差为418元/吨，同比-2.87%，环比+28.94%；尿素均价为2231元/吨，同比-18.68%，环比-8.48%，价差为855元/吨，同比-15.57%，环比-13.69%。随着用肥旺季到来，磷复肥及磷化工产品量利有望迎来修复，看好公司一季度业绩环比修复。 磷矿资源储量国内领先，参股公司获得镇雄磷矿探矿权 公司现有原矿生产能力1450万吨，擦洗选矿生产能力618万吨，浮选生产能力750万吨，是我国最大的磷矿采选企业之一。公司拥有合成氨产能240万吨/年，合成氨自给率95%左右；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。2024年2月20日，公司发布关于参股公司竞拍磷矿探矿权成交确认的公告，公司参股公司云南云天化聚磷新材料有限公司按照法定程序，以80008万元竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权，并与云南省政府采购和出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》。聚磷新材为公司与控股股东云天化集团、昭通发展集团有限责任公司和镇雄产投集团有限公司于2023年3月共同出资设立，其中云天化集团持股55%，公司持股35%。鉴于聚磷新材取得矿权后将与公司形成潜在同业竞争，云天化集团已出具承诺，在符合政策法规、保障上市公司及中小股东利益的前提下，待聚磷新材取得合法有效的采矿许可证后3年内，将聚磷新材的控制权按照相关条件优先注入公司。镇雄县碗厂磷矿位于镇雄县羊场——芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂和庆坝村三个区块内，该区域磷矿资源丰富，此次竞得该探矿权，将有利于提升公司磷矿资源保障能力，为充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势奠定更加坚实的基础。 注重股东回报，保持高水平现金分红 2024年3月26日，公司发布关于2023年度利润分配预案的公告，拟每10股派发现金红利10元（含税），截至2023年12月31日，公司总股本为18.34亿股，扣减公司回购账户0.11亿股后为18.23亿股，以此计算拟派发现金红利18.23亿元（含税），占2023年归属于上市公司股东的净利润比例为40.31%。2023年5月5日，公司召开2022年年度股东大会，审议通过《关于修改公司章程的议案》，对《公司章程》中分红条款进行修订，公司将每一年度实现的净利润在弥补亏损、提取法定公积金后，按不低于每一年度可供分配利润的30%分配。公司实施较高的现金分红，积极履行上市公司回报股东的根本义务。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司主要产品价格价差情况，我们对公司盈利预测进行适当调整，预计公司2024-2026年归母净利润分别为47.93、51.27、53.60亿元，对应PE分别7、7、6倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

     云天化(600096) 核心观点 事件： 公司发布2023年年度报告，报告期内实现营业收入690.60亿元，同比减少8.30%；实现归母净利润45.22亿元，同比减少24.90%；2023Q4实现营业收入157.58亿元，同比减少16.42%，环比减少12.86%；实现归母净利润8.18亿元，同比减少8.20%，环比减少20.36%。 主营产品价格同比下降，多数产品销量保持增长。 根据经营数据公告，2023年公司主营产品磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷以及磷酸钙盐均价分别为3290元/吨、3077元/吨、2322元/吨、11652元/吨、22144元/吨、3118元/吨，分别同比-16.90%、-3.54%、-9.83%、-27.77%、-24.61%、-17.01%；销量分别为479.35万吨、155.51万吨、248.97万吨、10.85万吨、2.11万吨、57.56万吨，分别同比+4.05%、+52.82%、+27.07%、+7.00%、-1.40%、-2.16%。整体来看，全年产销相对平稳，但公司多数产品价格发生明显下滑，导致利润同比下降。当前正值春耕用肥，磷肥行业库存处于较低水平，磷矿石价格仍保持高位，对磷铵价格有所支撑，二季度需关注出口和海外市场情况。 全年费用控制相对良好，资产负债率持续降低。 2023年公司销售、管理、财务以及研发费率分别为1.16%、1.43%、1.02%、0.8%，分别同比+0.15pct、+0.06pct、-0.4pct、+0.31pct。公司各项费率维持在较低水平，财务费率下降明显，主要系带息负债规模持续减少以及综合资金成本的下降。截至2023年底，公司资产负债率为58.13%，较2022年底下降5.4pct，资产负债率呈现逐年下降趋势，资本结构持续优化。 分红率拟提升至40.31%，高股息保障股东利益。 2023年公司拟每10股派发现金红利10元（含税），分红率达到40.31%，相比2022年（30.46%）提高9.85pct。公司分红率显著提升，展现公司持续回报股东的决心。公司磷矿石产能为1450万吨/年，今年2月公司又竞得镇雄县磷矿的探矿权，巩固公司资源优势，丰富的磷矿储量将是公司稳定现金流的重要来源。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为49.66/52.49/55.63亿元，EPS分别为2.71/2.86/3.03元，对应PE分别为7/6/6倍。考虑公司作为国内磷化工龙头企业，磷矿资源丰富，镇雄磷矿的收购进一步巩固资源优势，同时公司保持高分红率，保障股东利益，维持“买入”评级。 风险提示：化肥产品价格下跌，新项目投产不及预期。

     云天化(600096) 核心观点： 事件公司发布2023年年度报告。报告期内，公司实现营业收入690.60亿元，同比下滑8.30%；归母净利润45.22亿元，同比下滑24.90%。其中，四季度公司实现营业收入157.58亿元，同比下滑16.42%、环比下滑12.86%；归母净利润8.18亿元，同比下滑8.20%、环比下滑20.35%。 化肥等主营产品量增价跌，致全年业绩回落报告期内，公司主营业务经营平稳，磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别同比变化4.05%、52.82%、27.07%、6.97%、-1.35%、-2.16%。其中，复合肥、尿素销量同比涨幅较高，主要系23Q2起公司新增子公司青海云天化所致。价格方面，受下游需求不振、硫磺及煤等原材料价格回落，以及部分产品行业竞争激烈等因素影响，报告期内公司各主营产品价格均同比有所回落。其中磷铵、尿素、复合肥、聚甲醛等产品价格跌幅大于原材料价格跌幅，导致产品盈利能力出现不同程度下滑，叠加报告期内公司商贸物流业务营收同比大幅下降，2023年公司营收及盈利能力均出现回落，但整体来看业绩表现符合预期。分季度来看，23Q4随下游需求走弱，公司除饲料级磷酸氢钙外的主营产品销量环比23Q3均有所回落。盈利能力方面，23Q4公司销售毛利率、销售净利率分别环比上涨6.52、0.37个百分点。23Q4公司归母净利润环比显著下滑、净利率增幅不及毛利率，主要系23Q4公司计提资产减值损失3.66亿元、产生营业外支出2.43亿元等原因所致。 研发投入持续加大，助力公司加速实现产业转型升级2018年以来，公司研发投入力度不断加大。2023年，公司研发费用为5.50亿元，同比增长49.41%；研发费用率为0.80%，同比增长0.31个百分点。报告期内，公司在磷资源综合开发、肥料新品、磷化工及新材料等方面的研发创新均取得了阶段性进展；公司共获得授权专利25件，其中发明专利12件。公司持续加大研发投入力度，将有助于加速实现新产品、新技术的产业化应用，推动公司产品结构调整和质量升级，进而实现绿色可持续发展。 重视投资者回报，拟实施常态化现金分红公司高度重视投资者回报、切实维护全体股东合法权益。公司于2022年度股东大会上修订分红条款，规定年度分红比例将不低于当年可供分配利润的30%。2023年度，公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），合计拟派发现金红利为18.23亿元（含税），分红比例约为40.31%，同比增长9.85个百分点。根据公司经营计划，公司拟实施常态化现金分红，未来投资者对于公司的投资价值的认同感有望随之提升。 投资建议预计2024-2026年公司营收分别为684.75、698.13、712.00亿元，同比分别变化-0.85%、1.95%、1.99%；归母净利润分别为48.03、50.34、52.46亿元，同比分别增长6.20%、4.81%、4.22%；EPS分别为2.62、2.74、2.86元/股，对应PE分别为7.14、6.81、6.54倍。我们看好公司作为磷化工龙头企业的产业链一体化优势，维持“推荐”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，项目达产不及预期的风险等。

     云天化(600096) 核心观点 产业链高效运行，经营韧性凸显。公司发布《2023年年度报告》：2023年公司实现营收690.60亿元（同比-8.30%）；归母净利润45.22亿元（同比-24.90%），拟向全体股东每10股派发现金红利10元(含税)。受全球外部市场环境波动影响，主要产品销售价格及毛利率走低，公司盈利出现下滑；但通过推进一体化运营优势，公司仍延续了经营韧性，部分产品销量显著提升。此外，2023年公司财务费用同比降低，资产负债率已降低至58.13%。 竞得探矿权提升公司磷矿资源保障能力，精准统筹海内外磷肥市场。磷矿方面，公司现有原矿生产能力1450万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一；并通过参股公司竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权。受磷矿开采行业准入门槛提高、各地资源保护政策、国内高品位富矿比例下滑、新能源领域拉动磷矿需求等影响，国内磷矿石供应持续表现紧张。磷肥方面，2023 年国际磷肥价格整体高于国内价格，磷酸一铵/磷酸二铵全年出口量分别达到203.62万吨（同比+0.27%）/503.58万吨（同比+40.69%）。公司磷肥出口量占国内出口量20%以上。在国内，公司积极落实国内化肥保供稳价政策；在出口市场，公司积极抢抓出口机会，稳定渠道资源，取得合理溢价。 打造成为世界级的肥料及现代农业、精细化工产品提供商。公司围绕“磷”、“氟”资源和产业发展基础，持续扩展产业链优势并积极推进转型升级。以实施磷化工“精细化、高端化”升级为契机，立足于资源优势，通过“矿化一体，湿热并举，酸肥盐有机延伸”，持续打造全磷产业链，并重点发展高端精细磷化工产品；以磷肥副产氟硅酸为原料，以氟化氢为核心，发展“氟硅酸－氢氟酸－氟精细化学品－氟电子化学品”增值路径。公司持续主动服务国家战略，并将稳步推进绿色高质量发展，致力于打造成为世界级的肥料及现代农业、精细化工产品提供商。 风险提示：原材料价格波动；磷矿石/煤炭价格波动；下游需求不及预期；矿山生产安全；出口及海外市场变化；行业政策风险等。 投资建议：公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势显著，经营韧性仍凸显。磷化工景气度仍有望持续，但考虑到化肥/塑料产品的波动性，我们下调2024-2025年公司的盈利预测，并新增2026年盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别45.50/46.22/47.53亿元（调整前2024-2025年分别为49.03/51.84亿元），同比增长0.6%/1.6%/2.8%；摊薄EPS分别为2.48/2.52/2.59元（调整前2024-2025年分别为2.67/2.83元），对应当前股价PE分别为7.5/7.3/7.1X。维持“买入”评级。