元力股份(300174) 投资要点 年报&一季报业绩基本符合市场预期。公司23年营收20.15亿元，同增3.3%；归母净利2.37亿元，同增5.65%，毛利率22.1%，同降2.1pct；其中23Q4营收5.37亿元，同环比7.2%/3.7%，归母净利0.61亿元，同环比5.4%/-1.3%，毛利率22.5%，同环比-1.6pct/1.3pct。24Q1营收4.67亿元，同增2.15%，归母净利0.78亿元，同增71%，扣非净利0.47亿元，同增5%，毛利率22.6%，同增0.9pct，非流动性资产处置损益0.28亿元（主要为转让控股子公司元禾化工51%股权收到的现金净额），业绩基本符合市场预期。 活性炭Q1出货超预期，颗粒炭快速放量。活性炭方面，公司23年出货12.7万吨，同增14%，其中颗粒炭我们预计出货1万吨，同比翻倍增长，24年Q1活性炭我们预计出货3.1-3.2万吨，同增19%，销量超市场预期，公司凭借成本优势进一步提升市场份额，24年我们预计出货超14万吨，同增15%；硅材料方面，公司23年硅酸钠出货34.4万吨，同增20%，24年Q1我们预计贡献1.1-1.2亿收入，此外公司向下延伸白炭黑产品，预计25年开始贡献收入。公司23年硅胶出货2.5万吨，同降6%，24年Q1我们预计贡献0.4亿收入，后续预计保持稳定。 活性炭Q4毛利率下行，系扩张低端市场所致。活性炭方面，公司23年产品毛利率27.5%，同降2pct，主要系扩张低端市场所致，随着高毛利率的颗粒炭放量，24年我们预计毛利率基本保持稳定；硅材料方面，公司23年硅酸钠毛利率10.4%，同增0.9pct，24年Q1我们预计维持稳定，白炭黑25年开始贡献利润，毛利率预计超30%。公司23年硅胶毛利率23.7%，同降7pct，主要由于竞争加剧，24年Q1我们预计略微亏损。此外，25年硅碳产品开启放量，壁垒更高，我们预计盈利水平优于主业。 期间费用率逐步下降，在建工程规模增大。23年期间费用2.02亿元，费用率10.01%，同增-1.23pct；其中23Q4期间费用0.55亿元，费用率10.19%，同环比-2.7/1.09pct，24Q1期间费用0.56亿元，同比增6.05%，费用率12.02%，同比增0.44pct。23年公司经营性净现金流2.71亿元，同增6%，24Q1经营性净现金流-0.9亿元，同增82.3%。24Q1末存货2.71亿元，较23年底-13.03%，持续下降。Q1末公司在建工程1.97亿元，较23年末增10%。 盈利预测与投资评级：考虑到市场竞争加剧，我们下修公司24-26年归母净利润至2.6/2.9/4.7亿元（此前预测24-25年归母净利润2.8/3.5亿元），同比+10%/+13%/+61%，对应PE为22/20/12x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新技术放量不及预期、下游需求不及预期。

     元力股份(300174) 木质活性炭隐形冠军，新品类推动格局集中。 公司深耕木质活性炭25年，2020-2022年国内份额达到25%/31%/32%，有望逐步实现高端产品进口替代以及对煤质活性炭的替代，并凭借规模优势和精益管理在分散竞争的市场中提升市占率，主业稳健增长。公司依托区位资源优势，发展竹基活性炭、果壳炭等生物质颗粒活性炭，将下游拓展至气相吸附领域，进一步拓宽发展边界。 发力新能源碳材料，超级电容炭/钠电硬碳/硅碳负极打开成长空间。 生物质多孔碳材料与石墨结构碳材料技术差异较大，活化控制对技术要求高。公司凭借在生物质活性炭领域积累的生产技术经验，投入研发、量产，具备先发技术优势，超级电容、钠电、硅碳负极具备差异化优势，中长期需求广阔。 硅产业链实现热循环闭环，硅酸钠收益全部并表。 2023年底至2024年初，公司将硅酸钠资产全部并表增厚业绩，实现“硅酸钠-硅胶-热循环”产业链闭环。绿色轮胎、高性能硅胶渗透率提升，支撑公司硅产业链需求稳健增长。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为22.0/24.7/29.6亿元，同比增长13%/12%/20%；归母净利润分别为2.5/3.0/3.6亿元，同比增长11%/20%/21%，对应当前股价的PE估值分别为24.5/20.5/16.9倍，考虑到公司在活性炭、硅酸钠/硅胶领域经营稳健，叠加新能源碳材料全面布局技术实力深厚，基于公司2024年28倍PE，对应目标价22.84元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动，导致活性炭、硅酸钠、硅胶需求不及预期；储能碳材料需求不及预期；储能碳材料技术不确定性。

     元力股份(300174) 深耕木质活性炭领域，市场地位稳固。公司深耕木质活性炭领域二十余年，主营活性炭产品包括粉末活性炭、柱状活性炭、破碎活性炭、超级电容炭等。2020-2022年公司木质活性炭产量分别达到10.01/11.31/11.97万吨，对应市占率31.28%/32.31%/32.44%，龙头地位显著。公司业绩方面稳中有进，2022年实现营业收入19.51亿元，同比变化21.33%。23Q1-Q3实现营收14.78亿元，同比增长1.97%，实现归母净利润1.74亿元，同比增长4.49%。 活性炭下游应用场景多元化，市场发展前景广阔。活性炭最广泛、最传统的应用领域是作为吸附剂使用，广泛应用于食品工业、制药工业、饮用水净化、大气污染防治、催化剂等领域。从国内市场来看，2022年国内活性炭市场规模达到86.09亿元，根据华经产业，预计2028年我国活性炭行业市场规模将达136.05亿元。从全球市场来看，2022年全球活性炭需求量达到5.7百万吨，预计2028年全球活性炭需求量将达8.6百万吨。 打造“炭、硅“一体化，向高附加值下游倾斜。2024年1月，公司公告将转让持有的元禾化工51%的股权。股权转让后，公司可通过全资子公司元禾水玻璃直接向下游白炭黑业务拓展，进一步发挥“活性炭-硅酸钠-白炭黑”热能循环优势，落实“炭+硅”一体化循环战略。此外，公司积极布局药用炭、超级电容炭、竹基颗粒炭等高附加值活性炭。目前公司颗粒活性炭规划产能已达数万吨，“南平工业园区活性炭建设项目“已规划药用炭产能1万吨、超级电容炭产能600吨。随着高附加值活性炭产能逐步释放，公司业绩有望高增。 切入新能源碳材料赛道，高增长可期。硬碳材料方面，2022年12月，公司发布公告成立全资子公司元力新能源碳材料有限公司，布局储能用碳材料。公司主要采用毛竹和椰壳作为原材料，福建拥有全球最大的竹林种植面积，可大幅提高硬碳原材料供应稳定性。多孔炭方面，多孔炭与超级电容炭的工艺相通，公司现已具备400吨的超级电容炭产能，技术积累深厚。随着下游送样测试顺利推进，公司多孔炭业务有望高增。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收21.60、26.91和35.40亿元，同比增加10.7%、24.6%和31.6%；实现归母净利润2.41、3.06、4.08亿元，同比增加7.4%、26.8%和33.2%。当前股价对应2023-2025年市盈率分别为21、16、12倍，考虑公司活性炭和硅业务业绩增速稳定，硬碳和多孔碳业务打造新成长曲线，维持“推荐”评级。 风险提示：活性炭下游需求萎缩，新能源材料产品验证不及预期，市场和技术竞争加剧的风险。

     元力股份(300174) 投资要点 国内木质活性炭龙头，“炭+硅”产业双轮布局。 元力股份成立于 1999年，聚焦于活性炭领域，创始人卢元健出生于化工世家，率先突破磷酸法工艺，进入快速扩张阶段， 22 年市占率提升至 30%+。公司传统业务为活性炭、硅酸钠及硅胶产品， 20-22 年实现营业收入 11.4/16.1/19.5 亿元，同比-11%/+37%/+21%， 实现归母净利润 1.3/1.5/2.2 亿元，同比+135%/+37%/+48%，业绩实现稳健增长。 粉状炭市占率超 30%，颗粒炭开启高速增长。 公司为木质活性炭龙头，具备技术、品牌、市场优势，主要销售产品为粉状炭，应用于食饮领域，下游需求分散稳定， 23 年国内需求约 30 万吨。公司规模效应领先， 23年实现出货 11 万吨，且地处闽北，原料资源充足， 打造成本优势长存，毛利率维持 30%，远超同行盈利水平。 此外， 煤基炭应用于环保领域，下游需求更为广阔， 23 年国内需求约 55 万吨，公司针对性打造竹基颗粒炭，具备环境友好特点，替代煤基炭大势所驱， 23 年实现出货 1 万吨，同比翻倍增长，盈利水平优于粉状炭，未来几年预计保持高速增长。 硅碳 CVD 法实现突破，多孔碳需求空间广阔。 硅基负极可提升电池的能量密度和倍率性能， 22 年国内总出货 1.6 万吨，未来随着快充、 4680和半固态的放量，行业需求预计快速增长。 22 年底， Group 14 采用多孔碳作为骨架，利用 CVD 法将纳米硅储存在骨架中，大幅减缓硅的膨胀问题，加快硅碳量产进度。 而多孔碳作为工艺的核心，技术壁垒相对较高，公司与头部电池厂深度绑定，已完成 500 吨产线建设， 24 年实现百吨级出货， 25 年实现千吨级出货，产品单价较高，盈利水平优于主业。 技术成本持续突破，静待钠电规模放量。 聚阴离子具备成本优势，我们预测量产后成本 0.30-0.35 元/wh， 24 年或迎来经济性拐点， 25 年或开启小规模放量（ 10gwh+）， 26 年或大规模放量（ 50gwh+），钠电池负极主流使用硬碳材料， 24-26 年对应需求 1/3/10 万吨。硬碳工艺核心在于炭化和纯化，与活性炭具有技术相通性，公司凭借技术和成本优势，与头部钠电厂商深度合作，规划产能 5 万吨， 24 年预计出货 1000 吨。此外公司布局超级电容炭，目前产能 400 吨/年，领航国产替代化生产。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 23-25 年归母净利润为 2.5/2.8 /3.5亿元，同比+10%/+15%/+23%，对应 PE 为 21/18/15x， 给予 24 年 28 倍PE， 对于目标价 21.7 元， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、新技术放量不及预期、下游需求不及预期。