顺丰控股(002352) 投资新要点 公司发布2023年年度报告。公司2023年总收入同比下降3.4%至2,584亿元，其中时效快递业务收入同比增长9.2%至1,155亿元（占总收入比例达45%），同期供应链及国际业务收入同比下降31.7%至600亿元（占总收入比例为23%），主要由于国际空海运需求及运价有所下行。公司2023年实现归母净利润同比增长33.4%至82亿元，对应归母净利润率从2022年的2.3%提升0.9个百分点至2023年的3.2%，盈利能力改善。 深化精益管理，布局全球市场。从业务分部看，公司2023年速运及大件分部净利率提升1.2个百分点至4.2%，同城即时配送分部实现扭亏为盈，抵消同期供应链及国际分部录得的亏损。公司2023年持续推进多网融通，并聚焦营运端到端全环节降本，调优成本结构，助力提升经营效益。公司在深耕国内市场的同时，将加快全球网络布局，稳步推进鄂州航空枢纽运营，构建连通全球的轴辐式航空网络，提升服务时效竞争力。 资产结构稳健，提升股东回报。公司资产结构稳健，其资产负债率从2022年末的54.7%下降至2023年末的53.4%。此外，公司持续加强资源投产效益管控，其固定资产等投资（除股权投资外）同比下降10.6%至135亿元，占总收入比例从2022年的5.6%下降0.4个百分点至2023年的5.2%。立足于稳健的资产结构，公司切实致力于提升股东回报，宣布2023年每股派息0.6元（同比增长140%），对应分红率提升15个百分点至35%，并预计2024年度-2028年度现金分红比例将会稳步提高；此外，公司将三期回购股份方案（2022年3月、9月和2024年1月）的回购股份用途变更为注销，有助于增厚每股收益。 估值 我们预计公司24/25年营收为2,868/3,149亿元，并新增26年预测为3,442亿元；预计公司24/25年归母净利润为93/110亿元，并新增26年预测为125亿元，当前股价对应24年PE为19倍，维持“强于大市”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；空海运需求不及预期风险

     顺丰控股(002352) 投资要点 核心观点：2023年顺丰持续降本增效，主业净利率显著提升，但受海空运价拖累国际业务影响，业绩略低于我们此前预期。 调整盈利预测，维持“买入”评级。2023年，顺丰持续提质增效，速运和大件业务盈利能力显著改善，但国际业务受到海空运价低位运行拖累，业绩小幅低于预期。根据国家邮政局预测，中国快递行业2024年业务量增速在8%左右，增速显著放缓。同时，考虑到顺丰2024年在鄂州机场、国际网络等新项目上持续投入，将在短期内对公司成本造成一定压力，我们调整顺丰2024-2026年盈利预测为95.7/115.7/131.1亿元（此前预测2024-2025年为106.8/134.7亿元）。公司当前处于降本增效阶段，长期利润率仍有上行空间，伴随国际海空运价回升，盈利水平有望持续提升，当前估值下仍具配置价值，给于“买入”评级。 速运业务提质增效，净利率显著提升。2023年，顺丰实现归母净利润82.3亿元，同比增长33.4%，扣非后归母净利润71.3亿元，同比增长33.7%。公司扣非净利率水平从2.0%提升0.8个百分点至2.8%。拆分来看，1）速运与大件分部净利润84.5亿元，同比提升54.6%。2）同城即时配送分部净利润0.5亿元，实现扭亏为盈。3）供应链与国际分部净亏损5亿元，国际海空运价低位运行对公司国际业务造成显著拖累。 多网融通持续助力降本。不考虑嘉里物流影响下，2023年公司物流主业毛利率13.7%，同比提升0.2个百分点。拆分成本来看，人工成本1028亿元，同比提升12.2%，占收入比重40.9%，不考虑嘉里物流影响下，同比提升1.6个百分点，主要系公司主动提高一二线员工薪酬。运力成本829亿元，同比下降22.4%，占收入比重33.0%，不考虑嘉里物流影响下，同比下降1.8个百分点，主要系公司持续推动多网融通，提高资源利用率。 资本支出高峰已过，提升股东回报。2023年顺丰购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金共124.7亿元，同比下降12%。鄂州机场投产后，公司资本开支高峰期已过。同时，根据公司公告，2023年公司分红比例从2022年的20%提升至35%，2024-2028年的现金分红比例将在2023年度基础上稳步提高。此外，公司将择时持续回购股票并注销，进一步提振市场信心，提升股东回报。 关注国际海空运价趋势。2022年以来，顺丰通过多项举措，持续降本增效取得了显著改善。展望2024年，行业收入端放缓，公司短期仍将持续投入，主业净利率提升存在一定压力。但从国际业务来看，国际海空运价的变动对公司供应链及国际分部的盈利影响显著，若运价回升，将显著提升顺丰利润。 风险提示事件：时效件增速不及预期，国际海空运价下行，研报使用信息更新不及时的风险。

     顺丰控股(002352) 事件：顺丰控股公布2023年业绩情况，顺丰控股2023年全年实现营业收入2584亿元（同比-3.4%），实现归母净利润82.3亿元（同比+33.4%），实现扣非归母净利润71.3亿元（同比+33.7%）。单看2023年第四季度，公司实现营收694亿元（同比+1.5%），实现归母净利润19.7亿元（同比+15.8%），实现扣非归母净利润15.9亿元（同比+7.7%）。 件量增速仍显韧性，国际供应链业务承压。2023年公司速运物流业务量达到119.0亿票，同比+7.5%，若不含丰网业务，速运物流板块业务量增速为16.2%。得益于直营网络稳定的服务保障能力，持续为客户提供高时效高品质服务，推动业务获得健康增长，速运物流业务票均收入16.06元/票，同比+2.1%。2023年，时效件实现营收1154.6亿元，同比+9.2%，经济件业务营收250.5亿元，同比-2.0%，受剥离丰网业务影响，经济件同比增速略有下滑。快运业务营收330.8亿元，同比+18.5%，国际及供应链业务受到国际空海运需求及价格均同比下行的影响，营业收入599.8亿元，同比-31.7%。 融通整合持续推进，盈利能力稳健。得益于公司2023年收入端业务结构更健康，成本端公司持续推进多网融通，扩大业务融通范围与场景，并聚焦营运端到端全环节降本增效，更加精准规划资源投入，灵活匹配业务模式不断调优成本结构，2023年公司综合毛利额33.1亿元，毛利率12.8%（同比+0.3pp）。2023年公司归母净利润82.3亿元，归母净利率3.2%（同比+0.9pp），扣非归母净利润71.3亿元，扣非归母净利率2.8%（+0.8pp）。2023年资本开支175.2亿元，同比-9.4%，资本开支高峰已过，未来或将进一步收窄。受税费返还减少、支付给职工以及为职工支付的现金增加等综合影响，2023经营性现金流265.7亿，同比-18.8%。 盈利预测与投资建议。公司2023业绩业绩显示公司不断推进多网融通，成本费用节降效果显著，盈利能力仍具韧性；看未来，公司的直营制网络优势将持续帮助公司巩固和提高市场份额，叠加公司持续推进精益经营，盈利能力仍在，未来国际及供应链业务第二增长曲线优势明显。年报更新后调整24-25年归母净利为95/110（前值115/140亿元），新增26年归母净利129亿元，维持公司24年综合24倍PE，对应目标价46.34元，维持“买入”评级。 风险提示：时效件件量增速放缓；人工成本上升风险；快递价格战激化

     顺丰控股(002352) 事件：公司发布2023年报，2023年实现归母净利润82.34亿元，同比增长33.4%；扣非归母净利润71.34亿元，同比增长33.7%。其中单四季度归母净利润19.70亿元，同比增长15.8%；扣非归母净利润15.88亿元，同比增长7.8%。业绩符合预期。 点评： 2023年扣非业绩稳步提升 公司2023年扣非归母净利率2.8%，同比提升个0.8百分点；其中23Q4扣非归母净利率2.3%，同比提升0.1个百分点，健康发展彰显成效，推动公司扣非业绩稳健增长。一方面收入端，公司通过产品结构梳理及品类多元化拓展，实现提质。另一方面成本端，持续推动多网融通、末端变革，精准资源规划，实现增效。虽然嘉里物流2023年贡献给公司的归母净利润同比下降84.6%至2.10亿元，但我们分析公司通过时效业务产能利用率提升及国内新业务经营改善（例如顺丰同城23年同比扭亏），仍实现整体盈利的可观增长。 利润基本盘依然稳健，新业务改善明显 1）速运及大件分部方面，2023年分部净利润84.53亿元，同比大幅增长54.6%；分部净利率4.2%，同比大幅提升1.2个百分点。我们分析，时效业务在鄂州轴辐式枢纽投产后产能利用率的提升、经济业务剥离丰网对业务品质的提升、大件业务融通后盈利的扩大对分部盈利能力的提升或均有贡献。 2）同城即时配送分部方面，通过业务结构优化、精细化管理及科技驱动实现转盈，2023年分部净利润同比扭亏至0.51亿元（22年同期亏损2.87亿元）；分部净利率0.4%，同比大幅提升3.20个百分点。 3）供应链及国际分部方面，受国际空海运景气周期影响，2023年分部净亏损5.35亿元，嘉里物流的业绩情况好于此前预期，我们预计24年起分部业绩或恢复稳态增长。 鄂州项目有望带来超额催化 公司鄂州机场转运中心于2023年三季度投产，短期带来一定的折旧摊销及运营成本压力，但我们预计影响有限，未来航空产能利用率提升仍有望驱动单位成本下行；此外收入端，轴辐式网络搭建完毕且运营稳定后，航空特快件渗透率有望进一步提升、同时也有望为时效业务进一步产品分层夯实基础。 23年分红比例提升，24-28年有望在此基础上稳步提高 公司2023年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比下降12.1%至124.72亿元，此外根据公司2023年利润分配预案，2023年度每股派息金额同比增长140%至0.60元（含税）。2023年度公司现金分红总额占当年归母净利润比例约为35%，同比提升约15个百分点，根据公司未来五年（2024年-2028年）股东回报规划，2024年度-2028年度现金分红比例将在2023年度基础上稳步提高，在符合现金分红条件的前提下公司原则上每年至少进行一次现金分红。在有条件的情况下可根据实际经营情况进行中期分红。我们认为，公司长期股东回报规划的编制，体现了公司对自身发展战略、发展阶段、经营状况、资本开支计划、现金流量等方面因素的考量，分红的提升有助于积极回报投资者。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别96.22亿元、121.57亿元、145.90亿元，对应PE分别18倍、15倍、12倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。 风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。

     顺丰控股(002352) 顺丰控股披露2023年年报 顺丰控股披露2023年年度报告，2023年公司总件量119.7亿票同比增长7.5%，实现营业收入2584.1亿元，同比下降3.4%，归母净利润82.3亿元，同比增长33.4%。 时效件等业务保持增长，国际供应链业务承压 2023年宏观经济企稳复苏，供应链回归常态，公司业务版图进一步完善，业务规模进一步扩张。公司时效快递、经济快递、快运业务冷运及医药业务、同城配、供应链及国际业务收入分别为1154.6亿元、250.5亿元、330.8亿元、103.1亿元、72.5亿元、599.8亿元，同比分别+9.2%、-2.0%、+18.5%、+19.1%、+12.6%、-44.5%。 人工成本上升，运力成本下降，毛利水平有所提高 成本端，2023年公司营业成本2252.7亿元，同比下降3.8%。公司核心营业成本集中在物流及货运代理业务板块中，为2191.2亿元同比下降4.5%，其中全年人工成本1027.9亿元，同比增长12.2%，运力成本829.3亿元，同比下降22.4%，其他经营成本达到334.1亿元，同比增长7.5%。2023年公司物流及货运代理主业毛利润率12.75%，同比提高0.32pct，如扣除嘉里物流，主营业务毛利润率13.72%，同比提高0.20pct。 费用稳定，税费降低，业绩实现显著增长 2023年公司销售、管理、研发、财务费用整体略有提升，分别为29.9亿元、176.2亿元、22.9亿元、18.7亿元，费用率分别为1.16%6.82%、0.88%、0.72%，同比分别增长0.12pct、增长0.25pct、增长0.05pct、增长0.08pct。 其余科目上，2023年公司投资收益8.0亿元，同比减少2.2亿元，其他收益19.7亿元，同比减少2.8亿元，信用减值损失-0.3亿元，同比降低8.5亿元，所得税费25.7亿元，同比下降13.9亿元。 整体来看，公司主营业务运营稳定，在自身优势业务上实现了稳健的增长，速运分部盈利84.5亿元，同比增长54.6%，同城业务实现扭亏，但国际业务因行业整体面临压力，亏损5.3亿元，全年业绩基本符合预期。 盈利预测及投资建议 2024年公司制定的整体经营基调为坚持可持续健康发展，增强客户粘性，保持稳健的盈利能力。预计2024-2026年公司营业收入分别为2866亿元、3127亿元、3390亿元，同比分别增长10.9%、9.1%、8.4%，归母净利润分别为96.6亿元、112.5亿元、124.2亿元，同比分别增长17.4%、16.4%、10.4%。此外，公司在2023年分红35%的基础上，提出未来五年股东回报计划，2024-2028年现金分红比例在2023年度的基础上稳步提高。维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下滑，各业务发展不及预期，市场竞争加剧。

     顺丰控股(002352) 事件: 2024年3月26日，顺丰控股发布2023年年度报告： 2023年，顺丰控股实现营业收入2584.09亿元，同比减少3.39%；实现归母净利润82.34亿元，同比增长33.38%；扣非归母净利润71.34亿元，同比增长33.67%。速运物流全年业务量完成119.0亿票，同比增长7.5%，单票收入16.06元，同比上升2.1%。 2023年Q4，顺丰控股实现营业收入693.98亿元，同比增长1.54%；归母净利润19.70亿元，同比增长15.76%；扣非归母净利润15.88亿元，同比增长7.76%；速运物流业务量完成32.56亿票，同比增长3.30%。 投资要点: 量价平衡发展，多项业务实现双位数增长 2023年，公司坚持可持续健康发展的经营基调，追求高质量的业务增长，更加重视量价平衡。价格策略根据各业务增速目标有所不同。其中同城及时配送业务价格有所下降，换取更多增长。快运与经济件业务（电商标快）盈利能力有所提升，进入稳健增长期。 具体来看，2023年公司速运物流业务量共计119.0亿票，同比+7.5%（不含丰网同比+16.2%），单票收入16.1元，同比+2.1%。其中消费类仍是时效件件量占比第一大品类，为其增长的主要驱动力，公司同时切入退货件市场，进一步拉动时效件增长，与此同时业务结构也拉低了单票收入；电商标快则采取客户、定价、服务差异化战略，进入稳健增长的新阶段；快运在行业格局优化+自身盈利改善的诉求下，价格稳定，更加重视有质量发展；而同城即时配当下则更加重视量的增长，以一定的价格换取更多单量增长。 2023年，公司营业收入共计2584.09亿元，同比-3.39%，收入降速主因国际空海运需求及价格均同比下行，导致供应链及国际板块收入同比-31.7%。若剔除供应链及国际板块收入负增长影响，公司营业收入同比+10.47%，仍保持双位数增长，其他各项业务收入增长基本稳定。具体来看，2023年公司速运物流板块收入1911亿元，同比+9.7%（不含丰网同比+11.3%）。公司时效快递/经济快递/快运/冷运及医药/同城即时配送/供应链及国际收入增速分别为+9.23%/-1.96%/+18.49%/+19.74%/+12.64%/-31.74%。公司在坚持可持续健康发展的经营基调下，追求高质量的业务增长，执行量价平衡的发展策略下，实现收入平稳增长。 降本降费实现利润率持续修复，各分部盈利能力均有改善 2023年，公司归母净利润为82.34亿元，同比+33.38%；扣非归母净利润71.34亿元，同比+33.67%；毛利率12.75%，同比+0.32pcts；不含嘉里物流口径下毛利率13.72%，同比+0.20pcts，其中人工/运力/其他成本占收入比同比分别+1.56/-1.84/+0.08pcts，公司推进多网融通降本约11亿元，占收入0.58%，结合管销/研发/财务费用率同比-0.46/-0.08/-0.14pcts，最终公司归母净利率从2022年的2.31%提升至2023年的3.19%，同比+0.88pcts。公司通过降本降费成功 实现利润率修复。 2023年公司除供应链及国际分部受国际货运运价影响外，各业务盈利能力显著增强，快运及同城即时配送业务开始稳定贡献业绩：速运及大件分部净利润84.53亿元，同比+54.62%，净利率从2022年的3.22%提升至2023年的4.52%，盈利能力大幅改善；同城分部盈利0.51亿元（去年同期亏损2.87亿元），净利率从2022年的-4.37%提升至2023年的0.69%，实现扭亏为盈；供应链及国际分部净利润-5.35亿元（同比-127.47%，主要系国际货运市场量价走弱影响），净利率从2022年的2.16%降至2023年的-0.85%。 提升分红，回购注销，切实提高股东回报 公司已宣布未来五年（2024年-2028年）股东回报规划，2023年度现金分红总额占归母净利润比例约为35%，同比+15pcts，我们以3月26日收盘价测算其股息率为1.58%，公司承诺2024-2028年度现金分红比例将在此基础上稳步提高。此外，公司此轮回购已注销 股份约6500-7800万股，注销比例约1.3%-1.6%。 利润率仍有改善空间，机场枢纽产业集聚或打造第二增长曲线 盈利能力方面，2023年公司成本费用双降，新业务进入变现期，利润率持续改善。展望未来，公司坚持健康经营策略下，产品及客户结构将不断优化，多网融通项目推进下成本费用仍有下行空间，公司净利率有望持续改善。 增收方面，中短期随着国内消费复苏，国际空海运价筑底回升，公司增长有望触底反弹；中期随着鄂州机场投入，时效件覆盖面打开+空运成本下行，公司时效件竞争力有望进一步提升，通过继续提高客户份额、扩大业务场景，有望继续拉动时效件持续高个位数增长；长期来看，随着3C高科技、智能制造、生物医药头部企业入驻顺丰枢纽转运中心，高端制造产业集聚进出口或成为公司第二增长曲线。 盈利预测和投资评级根据公司2023年年报，我们调整了此前的盈利预测，并引入2026年盈利预测，预计顺丰控股2024-2026年营业收入分别为2986.04亿元、3448.70亿元与3994.73亿元，归母净利润分别为98.26亿元、112.44亿元与138.18亿元，2024-2026年对应PE分别为18.10倍、15.82倍与12.87倍。公司坚持高质量增长策略，利润率修复下业绩有望稳定增长，维持“买入”评级。 风险提示市场扩张不及预期；市场竞争加剧风险；需求景气度下滑；并购整合不及预期；宏观环境不及预期；未来股份回购的不确定性。

     顺丰控股(002352) 事件： 2023年，公司全年实现营收2584.09亿元，同比下降3.39%，实现归母净利润82.34亿元，同比增长33.38%。其中，2023年四季度公司实现营收693.98亿元，同比增长1.54%，实现归母净利润19.70亿元，同比增长15.76%。2023年公司每股派发现金股利0.6元，分红率约为35.3%。 速运物流业务稳定增长，供应链及国际业务有所下滑 2023年，公司速运物流板块（时效快递、经济快递、快运、冷运及医药、同城即时配送）实现收入1911.49亿元，同比增长9.7%，不含丰网收入同比增长11.3%，业务量同比增长16.2%。其中同城即时配送业务实现收入72.5亿元，同比增长12.6%，并首次实现全年盈利。供应链及国际业务实现收入599.79亿元，同比下滑31.74%，主要系受到国际空海运需求及价格同比下行影响。 归母净利率同比提升，资本开支持续下降 公司经过优化产品结构目前主要聚焦于中高端时效件市场，通过持续提升营运效益，推动多网融通进而实现降本增效。2023年公司毛利率为12.8%，同比提升0.3pct；归母净利率为3.2%，同比提升0.9pct。2023年公司资本开支124.72亿元，同比下降12.07%。 公司分红率提升至35%并注销部分回购股份 2023年公司每股派发现金股利0.6元，同比增长140.0%，分红率约为35.3%，同比提升约15.6pct。2023年公司发布《未来五年（2024年-2028年）股东回报规划》，2023年度公司现金分红总额占当年归母净利润比例约为35%，2024年-2028年公司现金分红比例将在2023年基础上稳步提高。公司注销2022-2023年部分回购股份，并将2024年回购股份方案中的回购股份用途变更为注销，合计注销股份比例约为1.3%-1.6%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为2911.84/3278.27/3683.11亿元，同比增速分别为12.68%/12.58%/12.35%；归母净利润分别为104.67/136.67/165.43亿元，同比增速分别为27.11%/30.57%/21.04%；3年CAGR为26.18%，EPS分别为2.14/2.79/3.38元。鉴于公司在众多物流细分领域处于领先地位，中长期具备广阔成长空间，我们给予公司2024年21倍PE，目标价44.94元，维持“买入”评级。 风险提示：快递行业低价竞争超预期，国际业务增长不及预期，多网融通效果不及预期。

     顺丰控股(002352) 核心观点 2023年四季度公司业绩表现稳健。2023年全年营收2584.1亿元（同比-3.4%），归母净利润82.3亿元（同比+33.4%），扣非归母净利润71.3亿元（同比+33.7%）；2023年四季度单季营收694.0亿元（同比+1.5%），归母净利润19.7亿元（同比+15.8%），扣非归母净利润15.9亿元（同比+7.8%）。 时效快递收入增长稳健，公司盈利能力同比改善。1）收入方面，伴随国内经济平稳复苏，2023年度公司时效快递业务实现营业收入1154.6亿元，同比增长9.2%（2022年同比增速为6.8%）；供应链及国际业务收入大幅下滑主要因国际空海运需求及运价从2022上半年的历史高位大幅回落至2019年市场常态化下的水平，单四季度供应链及国际业务收入同比下降18.8%，降幅环比收窄（三季度同比降幅为32.6%）。2）盈利能力方面，公司23年二季度剥离了短期无法盈利的丰网业务，未来将回归且聚焦盈利能力强的中高端物流；同时，公司坚持精益化资源规划和成本管控，通过营运变革提升效率以及继续推进多网融通来降本（2021年、2022年和2023年四网融通降本分别超过6亿元、8亿元以及11亿元）；此外，快运业务和同城业务的经营也逐步成熟并进入盈利阶段，23年快运业务盈利能力继续提升、同城业务实现扭亏为盈。因此，我们看到公司23年全年和四季度的归母净利率分别为3.2%和2.8%，同比均有所提升（22年全年和四季度归母净利率分别为2.3%和2.5%）。 资本开支维持收缩趋势，看好鄂州机场和国际业务的发展潜力。23年全年公司资本开支为124.7亿元，同比减少了17.1亿元，资本开支的收入占比下有利于盈利能力提升，预计2024年资本开支的收入占比将继续下降。从中长期角度来看，首先公司的鄂州机场具有较大的发展潜力，鄂州机场航空转运中心已于今年三季度投入使用，中期将有利于提高时效快递、快运、供应链等业务收入的增速以及帮助航空运输成本下降；其次顺丰将可以依托鄂州机场以及国内网络资源去切入国际市场，截至2023年底鄂州枢纽累计开通45条国内航线及10条国际航线，国际市场将打开了顺丰长期的发展空间。 公司重视投资者回报，提高分红比例。2022-2023年公司回购金额合计约30亿元，并变更剩余库存股用途为注销。2023年公司分红比例为35%，同比提升15个百分点，对应股息率为1.6%，根据公司董事会最新制定的《未来五年（2024年-2028年）股东回报规划》，公司2024年度-2028年度现金分红比例将在2023年度基础上稳步提高。 风险提示：宏观经济不及预期；市场拓展低于预期；鄂州机场成本控制不及预期。 投资建议：微幅调整盈利预测，维持“买入”评级。 微幅调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为104.6/135.5/165.2亿元（24-25年调整幅度分别为-8.7%/-4.2%），分别同比增长27%/30%/22%。公司长期成长逻辑不变，维持“买入”评级。

     顺丰控股(002352) 2024年3月26日，顺丰控股发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入2584.1亿元，同比下降3.4%；实现归母净利润82.34亿元，同比增长33.4%。其中Q4公司实现营业收入694.0亿元，同比增长1.5%；实现归母净利润19.7亿元，同比增长15.8%。 经营分析 速运物流业务同比增长，供应链及国际业务拖累收入。2023年公司营业收入同比下降3.4%，主要系供应链及国际业务收入同比下降所致。（1）速运物流业务不含丰网收入同比增长11.3%，不含丰网业务量同比增长16.2%，主要由于中高端线上消费复苏支撑公司业务量增长。按经营业务划分看，公司同城业务首次实现全年盈利，2023年分部实现净利润5059.5万元，同比增长3.4亿元。（2）供应链及国际业务收入同比下降31.7%，主要受到国际空海运需求及价格均同比下降的影响。 运营优化效果显现，归母净利率同比上升。2023年公司实现毛利率12.8%，同比上升0.33pct，主要系燃油成本下降及公司调优采购定价策略带来运输成本下降。费用率方面，2023年公司期间费用率为9.58%，同比上升0.5pct，其中销售费率为1.16%，同比上升0.12pct；管理费用率为6.82%，同比上升0.25pct；研发费用率为0.88%，同比上升0.05pct；财务费用率为0.72%，同比上升0.08pct。在降本增效方面，公司运力成本持续下降；中转场创新提效，降低中转次数；持续推进多网融通，精准资源规划，不断优化成本结构。2023年公司归母净利率为3.19%，同比上升0.88pct。分红比例大幅提升，2024年延续稳健增长。2023年，公司每股派息金额为0.6元，较2022年增长140%；公司分红比例为35%，较2022年分红比例提升15pct。根据公司董事会制定的未来五年股东回报规划，2024-2028年分红比例将在2023年基础上稳步提升。公司将部分回购股份注销，注销股份约6500万-7800万股，注销比例约1.3%-1.6%。展望2024年，公司将巩固国内市场竞争壁垒，加快全球网络布局，致力于追求进一步提升服务质量、整体收入实现稳健增长、以及归母净利润率在2023年的基础上保持相对稳定。 盈利预测、估值与评级 调整公司2024-2025年归母净利润预测值109.8亿元、141.0亿元，新增2026年归母净利润预测152.8亿元。维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险、人工成本大幅上涨风险、产能利用率提升不及预期风险、新业务发展不及预期风险、股东减持风险。

     顺丰控股(002352) 事件：公司发布2024年1月快递物流业务经营简报。2024年1月，公司速运物流业务量11.47亿票，同比增长28.3%（不含丰网）；单票收入17.00元，同比微降5.9%（不含丰网）。供应链及国际业务方面，实现营业收入48.56亿元，同比增长2.0%。 点评： 速运物流业务增长“开门红”，供应链及国际业务收入同比增速转正至2%。公司2024年1月速运物流业务、供应链及国际业务合计收入为243.57亿元，同比增长15.5%，其中：（1）公司坚持可持续健康发展的经营基调，追求高质量的业务和收入增长，在去年同期收入增速明显高于行业带来相对高基数的情况下，24年1月速运物流不含丰网的收入及业务量分别同比增长20.7%和28.3%；（2）供应链及国际业务收入同比增速转正至2%，主要受益于国际空海运需求及价格逐步回稳的影响。 公司新业务经营拐点有望延续。1）经济业务回归聚焦直营。产品结构多次调优，21H2起陆续清理特惠专配及23年6月剥离亏损丰网后，主打“电商标快”直营体系产品；2）快运或加速利润释放。22年起受益网络融通实现净利润0.28亿元，格局好转及履约修复双轮驱动，我们预计未来进入业务稳健增长与盈利加速释放的新阶段；3）同城首次实现扭亏。公司层面，多元化订单提升韧性，科技赋能降本增效，顺丰同城23H1同比扭亏，未来经营有望持续优化。 公司自由现金流拐点有望延续。剔除与经营无关的税费返还因素之后，公司自由现金流自2021年-40亿元转正至2022年128.70亿元，23H1自由现金流同比增长49.8%至78.75亿元，23Q3自由现金流同比增长14.8%至38.06亿元。展望未来，我们分析一方面公司业务规模增长有望带来经营性现金流持续增长，另一方面鄂州项目投产后公司资本开支或已达高峰、未来或逐步收窄，整体自由现金流有望延续增长。 鄂州项目有望带来超额催化。公司鄂州机场转运中心于2023年三季度投产，短期带来一定的折旧摊销及航线切换成本等压力，但我们预计影响有限且或已较为充分得到反映，未来航空产能利用率提升仍有望驱动单位成本下行；此外收入端，轴辐式网络搭建完毕且运营稳定后，航空特快件渗透率有望进一步提升、同时也有望为时效业务进一步产品分层夯实基础。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别85.22亿元、110.80亿元、146.03亿元，对应PE分别22倍、17倍、13倍。公司作为综合快递物流龙头，经营拐点及现金流拐点双重凸显，我们认为当前估值安全边际较为充足，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。 风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。